用益-信托经理参考:银行理财子公司发力非标 正从信托公司挖人

时间:2019/01/14 07:26:46用益信托网

一周重点关注:

 

● 12月CPI时隔半年重回1时代 PPI创2016年9月以来新低

● 人民币再逆袭:“弱币时代”结束,“强币趋势”开启

● 基建浪潮全面启动 近一月批复项目超万亿轨道交通是重点

● 会计准则酝酿调整,商誉减值改摊销,三年内难落地

● 浙江规定银行核心风控不外包,资金不出省

● 深圳将探索设立私募股权二级市场基金

● 2018年新登记私募基金管理人2802家 管理规模增长逾15%

● 2018年券商资管总规模降3万亿元 公募基金规模将反超

● 银保监会:整顿通道业务不存在一刀切 精准打击两类业务

● 5家信托公司去年业绩出炉 主营业务表现稳健

● 银行理财子公司发力“非标” 正从信托公司“挖人”

● 凯迪生态涉诉案件逾600件 5家信托公司踩雷

●【观察】私募基金仍需加强行业治理体系建设

●【观察】信托业应以积极态度直面转型压力

●【干货】大资管争议热点:明股实债相关法律问题解析


一、财经视点

 

■ 12月CPI时隔半年重回1时代 PPI创2016年9月以来新低

国家统计局1月10日发布了2018年12月份全国居民消费价格指数(CPI)和工业生产者出厂价格指数(PPI)数据。数据显示,中国12月CPI及PPI同比双双不及预期。具体来看,中国12月CPI同比1.9%,预期2.1%,前值2.2%;12月CPI环比持平。12月PPI同比0.9%,为2016年9月以来最低,预期1.6%,前值2.7%;12月PPI环比下降1.0%。2018年全年,中国全年CPI同比2.1%,PPI同比3.5%。


点评:全年物价上涨有国内外多种因素造成,去年CPI基数较低,国际油价上涨及非洲猪瘟都有一定影响。不过,中国经济不存在“滞胀”风险,未来物价仍在稳定范围内。

 

■ 人民币再逆袭:“弱币时代”结束,“强币趋势”开启

2019年1月9-11日,人民币连续大幅升值1000点至6.74,创2018年8月以来新高。对于近期的人民币升值,美元贬值只能解释很少一部分。以往的货币政策宽松、中美利差收敛,对应的均是人民币贬值,而此次则恰恰相反,人民币升值另有原因。


点评:我们认为,本次人民币升值更多是一种人民币本来价值回归,即中国经济强大的韧性和抵御中美贸易影响的能力使得前期对人民币过度贬值的一种回归。

 

■ 基建浪潮全面启动 近一月批复项目超万亿轨道交通是重点

根据第一财经统计,自2018年12月6日至今的一个多月里,发改委批复了全国各地多个基建项目的投资总额已超万亿。这其中,大多数是轨道交通项目,包括了上海、杭州等六个城市轨道交通,广西北部湾经济区、新建西安至延安、江苏省沿江城市群三个区域的铁路建设。


点评:我国交通基础设施还存在不少短板弱项,发展空间较大,是促进有效投资的关键领域。2018年年末的经济工作会议已明确指出:基建的重心不再是房地产,而是“城际交通、物流、市政基础设施,以及5G、人工智能、工业互联网等新型基础设施建设。

 

■ 会计准则酝酿调整,商誉减值改摊销,三年内难落地

1月4日,财政部下属的会计准则委员会发布《关于咨询委员对会计准则咨询论坛部分议题文件的反馈意见》,对商誉的后续会计处理进行了讨论,认为商誉后续会计处理应该采用摊销办法。会计准则委员会一位咨询委员表示,会计准则咨询委员会是非政府组织,其成员多为专业人士,其观点不代表财政部看法。即便真的要推动商誉会计准则变更,也不可能在短期实现。

 

■ 全国首套房贷利率23月来首次下降 北上广深集体回调

融360数据显示,2018年12月份,全国首套房贷款平均利率为5.68%,环比下降0.53%,这是全国首套平均利率23个月以来首次出现下降。共17个城市首套利率均值出现回调,北上广深以及多数热门二线城市均有不同程度下降。融360大数据研究院指出,各家银行平均利率上涨幅度的大小与银行先前优惠幅度及后期的上浮情况有关,后期具体银行的利率调整很大程度上取决于银行的流动性和业务策略。

 

■ 国务院:决定再推出一批针对小微企业普惠性减税措施

国务院总理李克强1月9日主持召开国务院常务会议,决定再推出一批针对小微企业的普惠性减税措施;部署加快发行和用好地方政府专项债券,支持在建工程及补短板项目建设并带动消费扩大;听取保障农民工工资支付情况汇报,部署做好治欠保支工作。

 

■ 财政部长刘昆:今年将继续深化增值税改革

财政部长刘昆在接受央视记者采访时表示,今年我国还将深化增值税改革,继续推进实质性减税。积极研究制定市场关注度高的降低社会保险费率综合方案,进一步减轻企业社会保险缴费负担。刘昆表示,三大攻坚战、科技创新、供给侧结构性改革、三农、民生等领域的资金投入将会有较大幅度提高。

 

二、同业新闻

 

■ 银保监会:2018年底不良贷款余额2万亿元 不良贷款率1.89%

中国银保监会表示,2018年中国商业银行的不良贷款率为1.89%,为10年新高。银保监会统信部副主任刘志清称,截至12月底,商业银行不良贷款总额为2万亿元(2965.2亿美元),与第三季度持平。刘志清指出,银行业规模持续增长,贷款占比稳步上升。据初步统计,截至2018年12月末,银行业境内总资产261.4万亿元,同比增长6.4%。银行业境内总负债239.9万亿元,同比增长6%。

 

■ 剑指联合放贷!浙江规定银行核心风控不外包,资金不出省

1月9日,浙江银保监局向各银保监分局、杭州银行、各城市商业银行杭州分行下发了《关于加强互联网助贷和联合贷款风险防控监管提示的函》,对当地城商行开展“互联网助贷、联合贷款”业务提出更高要求,即“核心风控环节不得外包“、”资金不能出省。”


点评:这或意味着监管并未放弃和放松对于银行互联网贷款业务的强势监管。无论对于传统银行、互联网银行或金融科技公司来说,都应当加以重视,并作好应对准备。受此文件影响,中小城商行直接开展互联网贷款业务的前途晦暗不明,但城商行加一层信托通道放款,将可以规避自建互联网贷款风控系统和属地经营的限制,信托公司消费金融业务或将迎来春天。

 

■ 深圳将探索设立私募股权二级市场基金

1月10日,从《深圳市人民政府公报(2019年第一期)》中获悉,《深圳市促进创业投资行业发展的若干措施》正式发布。《若干措施》提到,深圳将通过完善多层次资本市场体系、支持并购投资基金发展等方式将进一步拓宽和完善创投退出渠道和机制。上述措施于2019年1月6日起施行,有效期3年。《若干措施》提出,深圳将完善多层次资本市场体系,鼓励创业投资机构的被投企业通过上市、挂牌、并购及协议转让等方式拓宽退出渠道。同时探索设立私募股权二级市场基金,支持有条件的区域股权交易中心、金融机构、创业投资机构等依法依规打造创投项目转让交易平台。

 

■ 2018年新登记私募基金管理人2802家,管理规模增长逾15%

1月11日,中国私募基金行业高峰论坛在南京举行,中国证券投资基金业协会党委书记、会长洪磊在论坛上介绍称,截至2018年底,协会自律管理的资产管理业务总规模合计50.54万亿元,占我国全社会资产管理规模的半壁江山。其中,私募基金行业一直保持了正向增长,去年增幅达15.1%,管理规模近13万亿元。2018年,协会新登记私募基金管理人2802家,备案私募基金22508只。

 

■ 2018年券商资管总规模降3万亿元 公募基金规模将反超

截至目前,券商资管业务去通道效果显成效,至2018年年底,证券公司及其子公司资管规模已由去年年初的16.57万亿元降至13.4万亿元,全年券商资管产品规模共计下滑3.17万亿元。其中4月份至11月份证券公司资管产品规模出现连续8个月下滑的情况。公募基金方面,据基金业协会公布的最新数据显示,截至2018年年底,公募基金管理机构管理的公募基金规模已达13.0万亿元,即将赶超证券公司及其子公司资管规模。

 

■ 2018年基金子公司资管规模锐减 专户去年缩水4300亿

资管新规之后,在最严净资本约束和资管新规双重作用下,2018年基金子公司资管规模继续大幅缩水,截至年底规模为5.3万亿元,较2016年底时10.5万亿元的总规模已减少一半。此外,同样受到监管趋严及基础市场影响的公募基金公司专户规模去年也出现较大下滑。基金业协会同时公布的基金公司专户数据显示,基金公司资管规模去年也在下滑,截至年末,基金公司专户规模为6万亿元,与2017年年末的数据6.43万亿元相比下滑近7%。

 

■ 联储证券资管一年连环六踩雷,彪悍券商背后潜藏生猛资本系

自2018年下半年以来,联储证券所发行的资管产品多次逾期。据了解,在过去的一年里,包括聚诚5号在内,联储证券至少已有六只资管计划“踩雷”,牵涉到中弘股份、凯迪生态、东方金钰、盛运环保等多家债台高筑的上市公司。此外,还有一支产品是投向韬蕴资本,就是那个和贾跃亭闹得不可开交的易到大股东。联储证券在一年之内的六次精准“踩雷”无疑暴露了其风控管理的严重缺位,而这家民营券商具有如此彪悍的风格,与其近两年新近实现掌控的大股东不无关系。

 

三、信托动态

 

■ 银保监会:整顿通道业务不存在一刀切 精准打击两类业务

1月11日,银保监会召开“近期重点监管工作通气会”。银保监会首席风险官、新闻发言人肖远企表示,过去两年,监管部门对于通道业务等交叉金融业务的是有针对性的“精准打击”,而不是采取一刀切的办法进行强监管,重点整治以下两类通道业务:一是助推资金“脱实向虚”的金融业务,如对部分理财、同业、表外融资等进行规范监管;二是重点针对违法违规、扰乱市场秩序的通道业务进行整顿。对于部分在市场兴风作浪的违法违规金融活动和金融机构进行严厉打击。

 

■ 5家信托公司去年业绩出炉 主营业务表现稳健

11日,中融信托与民生信托双双发布2018年财务数据。至此,68家信托公司中已有5家的经营情况浮出水面。其中,中融信托全年实现营业收入约58.74亿元,净利润21.4亿;民生信托实现营业收入23.89亿元,实现净利润10.88亿元;百瑞信托2018年实现收入总额16.75亿元,实现利润总额13.56亿元,实现净利润10.12亿元;昆仑信托全年累计营业收入15.06亿元,同比下滑4.54%,实现净利润9.78亿元,同比增长18.60%;国投泰康信托实现营业收入10.87亿元,同比增长7.84%,实现净利润6.24亿,同比微涨0.12%。


点评:从几家信托公司的营收结构来看,3家公司手续费及佣金净收入同比增长,信托公司信托业务仍稳健发展。不过,资管新规的推进,以及包括银行理财子公司的入场,大资管行业的竞争将更加激烈,信托公司的转型仍任重道远。

 

■ 银行理财子公司发力“非标” 正从信托公司“挖人”

近日,从多方信息了解到,理财子公司正在从信托公司“挖人”,为未来开展非标业务储备人才。有某信托公司负责人透露,目前银行理财子公司正在从信托公司招人,为未来开展非标债权资产业务做人才储备,另一信托公司人力资源部负责人也表示,虽然目前还没有同事辞职,但未来可能会有,因为资管的人才多集中在信托公司。


点评:作为银行资管的强项,未来理财子公司需要在非标投资领域重点布局,而当前多数银行在非标领域还需补充相关人才,直接从信托挖人无疑是一个短期快速提升的捷径。

 

■ 凯迪生态涉诉案件逾600件 5家信托公司踩雷

2018年上半年债券违约后,1月11日,凯迪生态环境科技股份有限公司披露,对外披露了最新的诉讼、仲裁案件进展的公告。其中,根据凯迪生态更新的诉讼、仲裁案件统计显示,截至2019年1月4日,凯迪生态及控股子公司所涉诉讼、仲裁案件合计613件。案件涉及53家金融机构,案件金额共计近70亿元。在案件涉及金融机构中,信托公司有5家,包括:浙商金汇信托股份有限公司、英大国际信托有限责任公司、国通信托有限责任公司、中铁信托有限责任公司等。

 

■ 中城建15只债券违约超200亿 江苏信托申请财产保全

据不完全统计,中城建目前有15只债券违约,违约金额已经高达267.5亿元,截止到目前,几乎所有“踩雷”的金融机构都已向法院提出诉讼,寻求财产保全。1月8日,上市公司江苏国信发布一则关于其控股子公司江苏信托仲裁事项的公告。公告显示,江苏信托根据单一资金信托项下委托人的指令,就该6亿元的单一信托项下“14中城建PPN004”债券违约事项,向中国国际经济贸易仲裁委员会申请仲裁,被申请人为中城建。

 

■ 庞洪梅担任华融信托法定代表人

1月10日,华融国际信托有限责任公司法定代表人变更为庞洪梅。而此前不久,庞洪梅担任华融信托总经理的任职资格刚获监管部门批准。与此同时,免去周道许华融信托董事会董事长、法定代表人职务。

 

■ 田跃勇任华宸信托公司董事长 晋军任总经理

1月8日下午,华宸信托公司召开干部大会,会上宣布了自治区党委的任职文件。自治区党委决定,田跃勇同志任华宸信托公司党委书记,提名田跃勇同志任华宸信托公司董事长,提名晋军同志任华宸信托公司总经理。

 

■ 山东信托万众董事长任职资格获核准

11日,山东国信(01697.HK)公布,公司收到由山东银保监局发出的日期为2019年1月9日的《山东银保监局关于核准万众山东省国际信托股份有限公司董事长任职资格的批复》(鲁银保监准[2019]38号),据此,公司执行董事万众担任公司董事长的任职资格已获山东银保监局核准,自2019年1月9日起生效。山东国信在2018年5月的公告信息显示,万众,44岁,于1996年7月开始进入山东国信工作。

 

四、市场观察

 

■ 私募基金仍需加强行业治理体系建设

1月11日,证监会副主席阎庆民在中国私募基金行业高峰论坛上发表题为《完善私募基金治理,推动经济转型升级》的讲话称,我国私募基金仍然存在管理粗放、支持创新能力不足和投资生态不健全等问题,要加强专业化投资管理能力建设、行业治理体系建设、长期资本制度建设。


主要观点:

私募基金业存在的若干问题:第一,“小、散、弱”,即私募基金规模小、数量多、专业性不强;第二,“短平快”,即资金来源和投资行为短期化,追求快速回报;第三,“募、投、退”不通畅。

私募基金业的三大改善方向:第一,加强专业化投资管理能力建设;第二,加强行业治理体系建设;第三,加强长期资本制度建设。

私募基金作为多层次资本市场重要组成部分,必将与资本市场共同成长,在服务科技创新和经济高质量发展过程中发挥应有的作用。

 

■ 信托业应以积极态度直面转型压力

在国内老牌信托企业、新华信托总经理项琥看来,2018年,在资管新规的影响下,信托业结束高速增长阶段,进入平稳过渡阶段,打破刚性兑付意味着信托业从初级阶段往更高级的阶段迈进了一步。褪去牌照光环的信托行业,应以更积极的态度直面当前转型压力、更长远的布局来应对未来激烈竞争。


项琥观点:

刚性兑付只可能是信托行业阶段性的产物。

适度的刹车才能保障后期的顺利运行。

重结构、轻规模、内涵式发展会成为主流。

四大建议:

首先,信托公司应该提升管理能力,加强风险控制,从源头上遏制风险,强大的风险控制能力是信托公司生存发展的前提。

其次,应以《信托公司受托责任尽职指引》颁布为契机,完善尽职调查与审批管理、产品营销与信托设立、运营管理、合同规范、终止清算、信息披露、业务创新等尽职管理行为,实现受托人尽责履职为前提的买者风险自负,这体现的是契约精神。

第三,应加强产品研发与创新,为不同层次、不同风险偏好的投资者提供品种多样、风险和收益特征不同的系列产品,特别是具有市场竞争优势的拳头产品,形成信托公司核心竞争力。

第四,是要加强营销队伍建设,提高营销能力和营销管理水平,培育公司的忠诚客户群体,树立公司的品牌形象,扩大市场份额。

 

■ 一周信托、资管产品市场综述

信托:

1、本周集合信托产品募集规模止跌回升。据公开资料不完全统计,本周共有86款集合产品成立,数量环比增加230.77%;募集资金64.93亿元,环比增加272.04%。受到季节性因素和假期影响,上周集合信托产品的成立规模滑落至低点。本周集合信托市场逐渐走出年末冲击业务规模的影响,产品成立数量和募集规模逐步恢复正常水平。

2、本周集合信托产品发行数量大幅回升,发行规模回升至220亿元以上。据公开资料不完全统计,本周共33家发行集合信托产品142款,环比增加54.35%;发行规模225.09亿元,环比增加23.97%。本周是2019年的第二周,集合信托市场在经历上周的大幅下滑之后,产品发行数量和规模出现阶段性回升。

3、本周各投资领域的集合产品资金募集规模大幅回升。据统计,本周基础产业类集合信托募集资金24.31亿元,环比增加710.43%;金融类集合信托募集资金13.42亿元,环比增加1564.96%;工商企业类集合信托募集资金5.69亿元,环比增加234.86%;而房地产类信托的募集资金17.05亿元,环比增加71.39%。


资管:

 本周券商资管发行市场触底回升,据公开资料不完全统计,本周券商资管产品发行数量22款,较上周增加13款;基金子公司方面,本周基金子公司资管产品发行数量为5款,与上周持平。

 

五、干货推荐

 

■ 大资管争议热点:明股实债相关法律问题解析

 

在大资管业务领域,交易各方基于授信额度、资质限制、资产负债率等因素的考量,往往会采用明股实债的投资交易模式。同时,因明股实债在实务中的具体操作模式、交易各方的诚信以及相关方对明股实债理解的不同等原因,明股实债所涉业务亦伴随诸多的争议和纠纷。鉴于此,我们特对明股实债的相关要素、现行监管政策、司法认定及所涉法律风险进行梳理,并据此提出相关建议:


一、明股实债的相关要素


明股实债,顾名思义,即投资方系通过股权投资或伴随股权投资而实施的一项债权投资行为,即其在表明上呈现为一项股权投资,但在本质上实为一项债权投资。如同通道业务,其亦非一个正式的法律概念,现行法律、法规并未对其作出明确的界定。有关明股实债的相关表述亦主要散见于监管层的相关文件之中。


结合明股实债在实务中的具体操作模式以及现行司法实务,我们可从以下几个主要方面来了解明股实债的内涵:


1、是否承担公司经营风险

如投资方在某项交易中,仅按一定的标准享受固定投资回报(且该投资回报与公司的经营情况不挂钩),而不承担公司的任何经营风险,亦不享有公司的净资产。则投资方在该项交易中的投资行为易被认定为一项债权投资,反之,则更易被认定为一项股权投资。


2、是否明确投资期限

如投资方在某项交易中,明确约定了具体的投资期限,且在约定的投资期限届满或触发特定条件后,被投资企业、被投资企业原股东、实际控制人或其关联方需要按照事先确定的价格回购投资方持有的被投资企业股权等方式实现投资方的退出。则投资方在该项交易中的投资行为易被认定为一项债权投资,反之,则更易被认定为一项股权投资。


3、是否支付股权转让价款

如投资方在某项交易中,并非根据被投资企业股权的实际价值,而系通过象征性地向被投资企业原股东(如以1元受让被投资企业股权)支付股权转让价款或无偿受让被投资企业股权。则投资方在该项交易中的投资行为更易被认定为一项债权投资,反之,则存在被认定为股权投资的可能。


4、是否办理股权变更登记

如投资方在某项交易中,并未由被投资企业在工商登记部门登记为在册股东。则投资方在该项交易中的投资行为更易被认定为一项债权投资,反之,则存在被认定为股权投资的可能。


5、是否存在担保等增信安排

如投资方在某项交易中,其投资权益存在由被投资企业或被投资企业原股东、实际控制人或其他第三方提供的抵押、质押、保证等增信安排。则投资方在该项交易中的投资行为更易被认定为一项债权投资,反之,则更易被认定为一项股权投资。


基于以上,我们理解,通常意义上的明股实债一般包含如下要素,即:

(1)投资方以获取固定投资回报为目的,不承担被投资企业的经营风险,且其取得的固定投资回报与被投资企业的经营情况不相关;

(2)投资方通常会明确一定的投资期限,且在投资期限届满或投资期间满足特定条件时,其有权通过要求被投资企业、被投资企业原股东、实际控制人或其关联方按照事先确定的价格回购其持有的被投资企业股权等方式实现退出。

除上述要素之外,在某些项目中,明股实债交易模式亦或还会伴随如下一项或多项要素:

(1)投资方通过象征性地支付股权转让价款或无偿受让被投资企业股权;

(2)被投资企业未在工商登记部门将投资方登记为显名股东;

(3)交易对方就投资方在被投资企业中的投资权益提供抵押、质押、保证等担保。

此外,在明股实债交易中,投资方除较多通过委派董事等方式参与被投资企业重大事项的决策(属于一项防御性权利)之外,一般并不实际参与被投资企业的日常经营管理事务。


二、明股实债的现行监管政策


结合信托、资管、基金、保险、PPP、互金平台等相关领域的现行监管政策,当前该等领域有关明股实债业务的相关监管口径具体如下:


1、信托层面

根据《信托公司集合资金信托计划管理办法》第26条“信托公司可以运用债权、股权、物权及其他可行方式运用信托资金”、《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》(银监发(2008)45号)第11条“信托公司应当以自己的名义,按照信托文件约定亲自行使信托计划项下被投资企业的相关股东权利,不受委托人、受益人干预”、第16条“私人股权投资信托计划项下的投资不通过公开市场实施股权退出时,股权价格应当公允,为受益人谋取最大利益”、《中国银监会关于信托公司开展项目融资业务涉及项目资本金有关问题的通知》(银监发[2009]84号)有关“信托公司不得将债务性集合信托计划资金用于补充项目资本金,以达到国家规定的最低项目资本金要求。前述债务性集合信托计划资金包括以股权投资附加回购承诺(含投资附加关联方受让或投资附加其他第三方受让的情形)等方式运用的信托资金”以及《中国银监会办公厅关于加强信托公司房地产信托业务监管有关问题的通知》(银监办发〔2010〕54号)等规定,我们理解:

除私人股权投资信托业务、未达到国家规定的最低项目资本金要求的项目以及不符合发放信托贷款要求的房地产开发项目等情形外,现行相关法律并未对信托公司采用明股实债之交易模式作出限制性的规定。


2、证券期货资管层面

根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》(中国证券监督管理委员会令第151号)等规定,证券期货资产管理计划可以投资于非标准化债权类资产、股权类资产。另外,根据《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》,证券期货资产管理计划以名股实债的方式受让房地产开发企业股权,投资于16个热点城市普通住宅地产项目的,暂不予备案。基于该等规定,我们理解:

除涉及北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京、苏州、无锡、杭州、天津、福州、武汉、郑州、济南、成都等16个热点城市普通住宅地产项目外,现行相关法律并未对证券期货资产管理计划采用明股实债之投资模式作出限制性的规定。

然而,在“去杠杆、去刚兑、去通道”的大背景下,尽管现行法律并未对证券期货资产管理计划就上述16个热点城市普通住宅地产项目之外其余项目采用明股实债之投资模式作出限制性规定,但有关监管部门当前对于证券期货资产管理计划通过回购等方式实施的明股实债业务持十分谨慎甚或负面的态度,该等资产管理计划产品存在难以备案的操作风险。


3、私募基金层面

2017年12月2日,中基协会长洪磊在第四届中国私募投资基金峰会上的主题演讲中指出“基金与信贷是两类不同性质的金融服务活动。从基金的本质出发,任何基金产品都不能对投资者保底保收益,不能搞明股实债或明基实贷”。而中基协于2018年1月12日发布的《私募投资基金备案须知》亦明确“私募基金的投资不应是借贷活动。对于通过委托贷款、信托贷款等方式直接或间接从事借贷活动或通过特殊目的载体、投资类企业等方式变相从事上述活动的经营活动,不符合‘投资’的本质,不属于私募基金范围,并于2月12日起不再办理不属于私募投资基金范围的产品的新增申请和在审申请”。


基于上述以及现行实务,我们理解,在私募基金层面,中基协对于私募基金采用明股实债之交易模式持明确否定的态度。

值得关注的是,我们并不能简单地将明股实债与债权投资两者划等号。债权投资作为重要的投资方式之一,明股实债仅是实施债权投资的一种模式,中基协目前并未禁止私募基金进行适当的债权投资活动。例如,在股权投资基金中,底层资产交易端通常会采用“股+债”的投资模式。当然,股权投资基金的债权投资额度会受到一定比例的限制(即不超过股权投资基金募集金额的20%)。


4、保险资金层面

根据《关于保险资金设立股权投资计划有关事项的通知》(保监资金〔2017〕282号)、《打赢保险业防范化解重大风险攻坚战的总体方案》(保监发〔2018〕9号)等规定,以保险资金进行的投资行为,不得通过“约定到期、强制性由被投资企业或关联第三方赎回投资本金”等明股实债的方式变相增加实体经济成本。基于此,我们理解,保险资金不得通过明股实债的方式进行相应的投资行为。


5、PPP/政府出资基金层面

根据《财政部关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》(财金[2015]57号)、《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》(财预〔2017〕50号)、《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》[国资发财管(2017)192号]等相关规定,我们理解,PPP项目、政府出资基金领域亦不得采用明股实债的投资交易模式。


6、互联网金融平台层面

根据《国务院办公厅关于印发互联网金融风险专项整治工作实施方案的通知》(国办发〔2016〕21号),股权众筹平台不得开展明股实债业务。


三、明股实债的认定及相关法律风险


结合现行司法实务,当投资方通过明股实债的方式投资于被投资企业时,在多数情况下,司法机关一般会探究并尊重交易各方的真实意思表示,即确认投资方与交易对方之间存在的债权投资法律关系,并据此确定相关方的权利和义务。但在涉及如下情形时,投资方有关“明股实债”的相关诉求,存在被司法机关部分甚或全部否定的法律风险:


1、涉及第三方债权人利益保护

基于明股实债这一投资模式的特殊性,其往往具有一定的隐蔽性,不易为交易各方之外的其他第三方所知悉。在此情形下,当其他第三方对被投资企业享有的权利与投资方对被投资企业所主张的权利存在冲突时,则投资方对被投资企业所主张的权利存在劣后于其他第三方权利实现的法律风险。


2、涉及被投资企业回购自身股权

在明股实债投资模式中,当投资方的退出需通过由被投资企业回购自身股权的方式进行时,则这一退出安排存在因“违反公司资本维持原则”、“损害公司债权人利益”等情形而被认定为无效的法律风险。


值得关注的是,与公司直接回购自身股权的效力认定存在较大不确定性相比,最高人民法院在“公司为其原股东或实际控制人向投资方回购公司股权之义务提供担保的效力”之认定方面,则存在由否定到肯定的裁判思路转变。


3、投资方作为显名股东并享有相应股东权益

在明股实债投资模式中,当投资方投资于被投资企业,并作为显名股东对被投资企业享有相关股东权益时,投资方在被投资企业中的投资存在被认定为股权投资的法律风险。


四、相关建议


在明股实债交易模式中,对于投资方而言,可通过如下操作来降低自身的投资风险:


1、确定交易当事方的真实意思表示

投资方在采用明股实债之投资交易模式时,除通过签署正式的投资交易文件来确认交易当事方的真实意思表示之外,还可在此之前,通过由被投资企业及其原股东、实际控制人向投资方提出融资申请、出具单方函件、作出股东会决议、董事会决议等方式来明确本次交易的性质、交易金额、交易期限、资金用途以及增信措施等,以进一步确定交易双方的真实意思表示。


2、明确投资期限及投资退出安排

在明股实债交易模式中,投资方应与被投资企业及其原股东、实际控制人等交易方,在相关的投资交易文件中,对投资方的投资期限、退出安排(包括但不限于退出方式、特殊退出情形、投资方退出时所持被投资企业股权的处理方式)等内容作出详细的安排。


3、合理设定被投资企业的角色

如前所述,在明股实债交易模式中,如将被投资企业直接作为投资方所持被投资企业股权的回购主体,则投资方届时存在不能根据该等安排对抗被投资企业其他债权人或因该等安排“违反公司资本维持原则”、“损害公司债权人利益”等而被认定为无效的法律风险。有鉴于此,建议将被投资企业的原股东、实际控制人或其关联方作为股权的回购主体或远期受让主体。


同时,基于投资方将大量资金投入被投资企业、被投资企业通常拥有较强的偿债能力(被投资企业一般系其原股东或实际控制人之主要财产)以及现行司法裁判观点的变化(即“公司为其原股东或实际控制人向投资方回购公司股权之义务提供担保的效力认定存在由否定到肯定的转变”),可将被投资企业作为明股实债交易模式中的担保方,即由被投资企业对其原股东、实际控制人或其关联方向投资方回购被投资企业股权提供相应的担保。


4、合理设置被担保的主债权

如前所述,在将被投资企业直接作为投资方所持被投资企业股权的回购主体时,该等安排存在被认定为无效的法律风险;在此情形下,与该等安排相关的担保(此时被担保的主债权为被投资企业对投资方负有的股权回购义务)亦存在被认定为无效的法律风险。而在将股权回购主体设定为被投资企业之外的第三方,并由被投资企业对回购主体之回购义务提供担保(此时被担保的主债权为第三方对投资方负有的股权回购义务)的情形下,则可在很大程度上降低甚或避免前述相关风险。


5、将仲裁作为约定争议解决机制

在诉讼与仲裁这两种争议解决机制中,相对而言,仲裁机构更倾向于充分遵循交易当事方的意思自治以及有关商业安排。因此,在明股实债相关交易文件中,将仲裁作为交易各方约定的争议解决机制。

 

作者:吴雄雁



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作者:用益金融信托研究院
来源:用益信托网

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