用益-信托经理参考:“64号文”对信托业下半年影响几何?

时间:2019/08/12 06:25:11用益信托网

一周重点关注:

 

● 7月中国CPI同比上涨2.8%,创17个月新高

● 受中美贸易争端恶化影响 人民币汇率破7

● 二线城市房贷利率上调 房贷利率区间波动或成常态

● 银行理财估值办法面世 ABS可按摊余成本法估值

● 私募基金领域 迎来四条开放新举措

● 新产品陆续落地 私募迎来资产配置时代

● 券商风控指标计算标准拟调整 支持深度参与市场交易

● 银行理财子公司揽才广发英雄帖,资管人士跃跃欲试

● 信托64号文下发 明确下半年监管重点

● 今年以来有6家信托公司发生股权变动

● 险资投资信托规模1.36万亿 信保合作需要高质量发展

● 百亿信托踩雷 深陷担保链旋涡 南京建工债务危机发酵

● 又见地方政信项目违约,事关贵州区县级融资平台与国元信托

●【观察】“64号文”对信托业下半年的影响?

●【观察】五大行理财子公司开业将重塑资管格局

●【干货】地产股权投资信托合规模式、投后管理与退出途径


一、财经视点

 

■ 7月中国CPI同比上涨2.8%,创17个月新高

国家统计局周五发布数据显示,7月份消费者物价指数(CPI)同比上涨2.8%,涨幅较上月回升0.1个百分点,创2018年3月以来新高。工业品出厂价格指数(PPI)同比下降0.3%,较上月回落0.3个百分点。


点评:近期CPI同比维持在高位运行,主要是因为猪肉为主的食品价格上涨。下半年中国经济仍有下行压力,总需求对CPI仍将产生下拉作用。同时,CPI翘尾因素明显下降及增值税减税效应也将一定程度上对冲掉猪肉价格上涨对CPI同比的影响,但全年突破“3%”的可能性也不大。另外,CPI若持续在2.5-3.0之间徘徊,这对于货币政策将形成一定制约,必将影响下半年货币政策的调整。

 

■ 受中美贸易争端恶化影响 人民币汇率破7

8月5日上午九点十六分左右,离岸美元兑人民币跌破7关口,最高报7.1057。到了9点32分左右,在岸人民币兑美元汇率也跌破7关口,最高报7.0424。同时,8月5日人民币对美元中间价跌破6.9关口,为2018年12月以来首次。这也是自2015年“811汇改”以来,人民币汇率首次“破7”。此前,人民币汇率经历了多次即将“破7”的敏感时刻,但最后都止跌回升。


点评:人民币汇率破7,直接因素是特朗普再次出尔反尔,要对中国输美3000亿元产品加征10%的关税。应该说,中美贸易争端导致本来就处于经济转型和调整的中国经济雪上加霜,适当降低人民币汇率,既对冲了美国加征关税的影响,也使得人民币贬值的压力得到一定程度的缓解,可谓一举两得。

 

■ 一行两会联合通知:扩大债券市场现券交易银行范围

为进一步落实党中央、国务院关于增强金融服务实体经济能力的要求,近日,证监会与人民银行、银保监会联合发布通知,扩大在交易所债券市场参与现券交易的银行范围。允许更多银行机构根据自身需要在交易所市场参与债券投资,是“一行两会”落实党中央、国务院关于建设现代市场体系、促进要素自由流动改革要求的具体落实,有利于扩大银行投资债券范围,拓宽实体经济融资渠道,提升债券市场服务实体经济的能力;有利于畅通货币政策传导渠道,促进金融市场稳定;有利于进一步激发市场投资主体活力,促进实体经济与金融业良性发展。银行应当按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则,在证券交易所参与债券交易。

 

■ MSCI第二次扩容A股结果公布 15只股票被纳其中

北京时间8月8日早上5点,明晟公司(MSCI)公布8月指数季度调整情况,最新结果显示,新兴市场指数中中国大盘A股纳入因子由10%增至15%,15只A股被纳入MSCI中国指数,剔除15只个股。中国A股在MSCI中国指数和MSCI新兴市场指数中的权重分别为7.79%和2.46%。8月27日收盘后起变动正式生效。此次调整意味着,A股“入摩”扩容的第二阶段达成,依据此前MSCI计划,下一步扩容将在2019年11月完成,预计下一阶段完成后,A股权重将增至20%。

 

■ IMF:无迹象表明中国大规模干预人民币汇率

当地时间周五下午,国际货币基金组织IMF发布报告了执董会与中国的第四条磋商报告。报告称,尽管人民币对美元贬值,但中国外汇储备充足,没有迹象表明中国实施了大规模外汇干预。IMF同时呼吁推进人民币汇率形成机制,使其更加灵活和市场化。IMF声明并没有认同美国财政部本周将中国列为“汇率操纵国”的判断。

 

■ 二线城市房贷利率上调 房贷利率区间波动或成常态

近期不少二三线城市又出现房贷利率频频上调的现象,尤其是杭州、南京、苏州、无锡等热点城市。实际上,在经历了今年4月前的连续下调后,房贷利率已经从5月迎来回弹。不过,在“房住不炒”大背景下,房贷利率已经褪去往年单一强趋势性特点,呈现出波浪式运动轨迹。此前连续十几个月甚至二十余月上升或下调的现象或难再现,在银行资金面、额度等内部机制调整下,房贷利率半年一波动或成常态。

 

■ 商务部人士:一系列稳外贸细化措施酝酿推出

从官媒获悉,一系列稳外贸细化措施正酝酿推出。在当前形势下,为稳定外贸,相关部门已制定出一系列稳外贸具体政策措施,包括修订进口技术和产品目录、拓展关键零部件和先进技术设备进口多元化渠道、进一步扩大跨境电商综合试验区试点以及尽快推出第三批进口贸易示范区等。

 

二、同业新闻

 

■ 银行理财估值办法面世 ABS可按摊余成本法估值

8月5日晚间,中国银行业协会发布《商业银行理财产品核算估值指引(征求意见稿)》,统一的银行理财估值标准即将落地。《估值指引》明确了金融资产和负债坚持公允价值计量原则,商业银行可以在会计准则和监管规定的范围内选择摊余成本对资产或负债进行估值。另外,新提出“侧袋估值”办法,要求将风险资产从“主袋”剥离并单独核算估值。


点评:总体来看,《估值指引》在资管新规和理财细则的基础上明确了摊余成本法在银行理财的适用范围,也明确了资产支持证券、私募债等也可以按照成本法计算。相对公募,银行理财估值办法较为宽松。

 

■ 私募基金领域 迎来四条开放新举措

中国证券投资基金业协会8月9日发布消息,为积极稳妥推进私募基金领域的对外开放,在证监会指导下,协会推出了《私募基金登记备案相关问题解答(十)》的四项配套政策。一是明确外资私募实际控制人可以是受境外金融监管部门监管的境外机构;二是明确外资私募基金投资参与银行间债券市场的标准;三是为外资私募的外籍高管和投资经理开设英文从业资格考试;四是放开外资私募产品参与“港股通”交易的限制。


点评:上述举措为外资私募管理人进入中国市场创造了公平竞争的商事环境,也向国际市场传递了我国基金行业对外开放的坚定信号。通过相关政策,桥水、元盛等更多优秀海外基金公司和海外专业人才进入中国,为广大中国投资者提供更加丰富、更高质量的专业产品与服务,推动我国基金行业实现充分发展和普惠使命。

 

■ 银行理财子公司揽才广发英雄帖,资管人士跃跃欲试

上海银行官网日前披露,该行正面向全社会招聘上银理财有限责任公司公司负责人,此前邮储银行也为刚刚获批筹建的理财子公司公开招聘董事长。面对从业人员缺口,不少理财子公司还没开业就先在市场上招聘合适的人选,甚至有的银行还在公开招聘理财子公司负责人。而含着金汤匙出生的理财子公司,也成为不少资管人士“跳槽”的目标。业内人士介绍,银行理财子公司招人有三种渠道:第一,大部分人员由原有的资管部平移过来;第二,从市场上招聘;第三,从总行其他部门内部招聘。


点评:银行有渠道优势,不缺资金,业务开展起来相对容易很多。此外银行较其他金融机构而言,最大的优势其实不在薪酬制度上,而是在于银行的平台比较大,有广阔的发展空间。

 

■ 中央汇金公司将战略入股恒丰银行

8月8日晚间,中央汇金公司将战略入股恒丰银行的消息一经媒体报道,立即引发市场强烈关注。汇金公司战略入股恒丰银行后,恒丰银行仍为山东省管理的金融机构,业务上接受央行、银保监会等金融监管部门指导。值得注意的是,虽然目前恒丰银行为省管金融机构,但从恒丰银行所披露的前十大股东信息看(截至2018年底),尚未发现山东省委省政府通过国资入股的迹象。有恒丰银行内部人士分析,除汇金公司外,不排除还有其他投资者对恒丰银行注资的可能性,如地方大型国企等。

 

■ 券商风控指标计算标准拟调整 支持深度参与市场交易

9日,证监会新闻发言人常德鹏在发布会上表示,为适应新形势下风险管理和行业发展的需要,证监会修订了《证券公司风险控制指标计算标准》,现向社会公开征求意见。内容包括完善股票质押、融资融券等相应指标计算标准,明确新业务、新产品的风控指标计算标准,及强化差异化制度安排等方面。另外,为支持证券行业参与民营企业纾困,《计算标准》指出,前期已明确证券公司认购专项用于化解上市公司股票质押风险、支持民营企业发展的各类资管计划的,可减半计算市场风险资本准备。

 

■ 银保监会决定在32个城市开展银行房地产业务专项检查

近日,银保监会办公厅发布《中国银保监会办公厅关于开展2019年银行机构房地产业务专项检查的通知》,决定在32个城市开展银行房地产业务专项检查工作。根据国家统计局发布的2019年6月份全国70城商品住宅销售价格指数,结合参加房地产“一城一策”试点重点城市名单,本次房地产业务专项检查包括北京、天津、石家庄、秦皇岛、呼和浩特、沈阳、长春、上海、合肥、福州、济南、郑州、洛阳、武汉、襄阳、深圳等32个城市。

 

■ 首家外资控股基金公司诞生!摩根资管持股比例达51%

8月6日,摩根大通旗下的摩根资管以底价成功竞拍上投摩根基金2%股权。此项交易仍然需要美国及中国证监会审批通过后方能生效。此前,摩根资管持有上投摩根49%股权。若最终成功交易,则摩根资管持有上投摩根股权比例上升至51%,上投摩根基金公司将成为国内首家被外资绝对控股的公募基金公司。2018年,中国宣布将合资证券、基金管理和期货公司的外资投资比例限制放宽至51%,三年后不再设限。

 

三、信托动态

 

■ 信托64号文下发 明确下半年监管重点

为积极推进下半年信托业“治乱象、去嵌套、防风险”等各项监管工作,银保监会日前向各银保监局信托监管处室(辽宁、广西、海南、宁夏除外)下发《中国银保监会信托部关于进一步做好下半年信托监管工作的通知》(信托函〔2019〕64号),也即“64号文”,传达下半年监管重点,主要内容包括坚决遏制信托规模无序扩张、严厉打击信托市场违法违规行为及有力有效处置信托机构风险等等。


点评:“64号文”没有直接下发至信托公司,而是要求各银保监局信托监管处室下半年口头将其中的多项监管旨意逐步传达给辖区信托公司。也就是说,政策并没有大的变化,只是更加强调抓落实,可以预计,未来监管部门对信托公司的窗口指导将成常态。同时,由于下半年经济仍将处于探底阶段,信托传统业务将受到极大压制,而在创新业务短期内难以弥补留下的缺口,未来信托业将面临转型的阵痛期。

 

■ 今年以来有6家信托公司发生股权变动

近日,中海外在北京产交所挂牌转让所持金谷信托1.46%股权,转让底价为6154.4316万元。若转让成功,中海外将不再持有金谷信托股权。值得一提的是,今年以来,信托公司股权变动频繁。据不完全统计,年内至少有包括雪松信托、光大信托、紫金信托等6家信托公司股权发生变动,其中,雪松信托(原中江信托)实控权发生变化,雪松控股成为持股71%的大股东。


点评:股权变更有多种因素,股东会根据自身情况和对企业未来的预期综合考量。当前,信托公司实控权变化并非行业股权转让主流,无论股东如何变化,信托公司应综合借助控股股东及战略股东的多种优势,助力经营发展,提升公司综合实力。

 

■ 再次强调“控通道”,有信托公司已接到窗口指导

日前,银保监会向各银保监局信托监管处室下发了《中国银保监会信托部关于进一步做好下半年信托监管工作的通知》(信托函〔2019〕64号)(简称“64号文”),传达今年下半年对信托业的监管重点。有记者询问了10多家信托公司的相关人士,其中,多位华南地区信托人士表示,虽未收到文件,但当地银保监局已通过电话会议的形式,要求所管辖地区的信托公司继续压缩通道,对不合规的通道进行整改。

 

■ 险资投资信托规模1.36万亿 信保合作需要高质量发展

中国银保监会资金部资产负债管理监管处处长杜林介绍,截至2019年6月,共有154家保险机构持有了50家信托公司发行的1681只信托产品,投资规模共计1.36万亿元。整体投资呈现出几个特点:一是主要投资高信用等级的融资类信托产品;二是寿险公司投资信托产品规模占比超八成;三是投资期限主要集中在1-3年;四是产品预期收益率相对稳健;五是资金投向以工商企业和金融机构为主。

 

■ 监管持续加码 信托业领21张罚单被罚没超2000万

在严监管持续发力背景下,信托行业的罚单数量也与日俱增。8月7日,据北京商报记者不完全统计,年初至今,监管部门已对信托公司开出21张罚单,罚没金额合计超过2000万元,远超去年同期水平。在分析人士看来,这反映出信托行业严监管态势不减,监管处罚也逐渐更为具体明确,未来信托公司应加强合规管理。

 

■ 百亿信托踩雷 深陷担保链旋涡 南京建工债务危机发酵

去年年底,南京建工产业集团爆发了近13亿元的债务危机,当地政府紧急介入协调,还清了所有逾期借款,避免了危机的进一步发酵。而债务风波还未淡出人们的视线,债券违约、信托合同纠纷、借贷纠纷相继曝出。南京建工产业集团担保链旋涡背后,牵扯出逾百亿元的债务问题。其中包括今年3月20日南京高科股份有限公司一纸公告牵出的南京建工产业集团28.5亿信托违约。而令市场担心的是,除了长安信托以外,还有另外7家信托公司逾80亿元信托产品。

 

■ 又见地方政信项目违约,事关贵州区县级融资平台与国元信托

又见地方政信项目违约。据媒体披露,涉事集合资金信托计划名为“国元•安盈•201702003号”,该产品分A、B、C、D四类(对应四期)进行发行。其中,A类情况不明,BC类出现延期兑付,D类将于8月22日到期。对此,国元信托相关人士坦承,上述产品B、C类产品违约情况确实存在,目前当地政府与担保方正积极配合处理后续问题。“但B、C、D类能否在11月30日完成兑付并不确定。”

 

■ 五矿信托成立国内首单中医药慈善信托

9日,老中医郭博信先生《中医治大病实录》新书发布会在京召开。发布会上,郭先生宣布捐资设立“五矿信托-三江源-郭博信中医药慈善信托”,用于中医药学术研究、交流、文化普及与发扬、医药扶贫等领域。值得关注的是,这是单国内成立的首例中医药慈善信托。目前,五矿信托已成立13单慈善信托项目,项目总规模1500余万元,分别投向精准脱贫和生态环保事业,项目数量及规模均位于行业前列。 其中,“五矿信托-三江源思源1号慈善信托”所支持的“直播斑头雁”、“黄河源区科学考察”等项目受到了多家中央媒体的关注。

 

四、市场观察

 

■ “64号文”对信托业下半年的影响?

8日,银保监会日前向各银保监局信托监管处室(辽宁、广西、海南、宁夏除外)下发《中国银保监会信托部关于进一步做好下半年信托监管工作的通知》(信托函〔2019〕64号),也即“64号文”,传达下半年监管重点。

监管部门要求各银保监局信托监管处室根据“有保有压、有升有降、有进有出”的原则,督促辖内信托机构立足信托本源加快转型,优化信托业务结构,坚决遏制信托规模无序扩张。此番监管部门传达的下半年信托行业监管重点还包括,严厉打击信托市场违法违规行为和有力有效处置信托机构风险。


行业观点:

1、‘64号文’没有直接下发至信托公司,监管部门要求各银保监局信托监管处室下半年口头将其中的多项监管旨意逐步传达给辖区信托公司,做好持续督导工作。也就是说,下半年银监对信托公司的窗口指导将成常态。

2、对房地产信托业务的严监管主要是置于对整个房地产调控的大环境之下,据了解,其他渠道地产融资,包括银行开发贷、个贷等都有收紧迹象。目前看来,整体情况确实较为悲观,调控会是常态,具体政策的走向谁也不知道。

3、暂时的业务结构调整并不是转型的概念,转型是一个更为漫长的过程。不过,或许在业务受限的背景下,机构方有空间和动力去实施转型,下半年,应该好好提升下管理水平和运营能力,科技短板,数据治理,把通道业务慢慢转化为主动管理业务。

4、过去房地产国家牛市导致风险积聚,外部冲击加内需不稳,当前经济下行压力仍在加大。信托融资是本次政策收紧的一个重点,今后对信托这一块调控会越来越严。信托产品发行金额占比当中,房地产基本维持在40%到50%。主要的信托的资金去向,接近20万亿(一半左右)流到房地产,还有20%左右流到金融,这部分可能也是进入私募等,最终也是进入房地产。

 

■ 五大行理财子公司开业将重塑资管格局

目前,6家大型银行均已获批设立理财子公司。8日,中国农业银行全资设立的理财子公司——农银理财有限责任公司在北京举办新产品发布会,正式开业运营。至此,建信理财、工银理财、中银理财、交银理财、农银理财五家理财子公司都已正式进入运营阶段。除了大行之外,招商银行、宁波银行、杭州银行、兴业银行等也已发布了获准筹建理财公司的公告。此外,更多城市商业银行、农村商业银行、外资银行也在积极推进设立理财子公司工作。


行业观点:

曾刚:理财子公司实现了资管新规提出的“公平竞争”原则,在产品准入、销售分销和投资管理等方面与公募基金和资金信托计划站在了同一起跑线上,包括投资门槛、投资范围等,加上银行固有的渠道优势和信誉优势,理财子公司必然会成为资产管理行业中重要的参与者。

在推进产品转型和估值体系的基础上,银行理财子公司应结合投资管理能力和风险管理能力的提升,构建真正符合资管行业特点的盈利模式,即改变传统银行理财以利差为主的盈利结构,形成以管理费用或业绩分成为主要收入来源的盈利模式。

刘兴华:理财子公司要立足于资管产业链两端发力。其中,在资产端,理财公司要建立健全覆盖宏观、策略、行业、企业的投研体系,提高标准资产配置比例,拓展权益、衍生品、另类资产等高附加值资产,提高对海外市场资产的覆盖度。在资金端,要依托母行、其他银行业金融机构代销、互联网引流等多种渠道,围绕客户现金管理、风险对冲、育儿养老等需求,用优质的理财产品供给激活引导客户的资产管理需求。

周毅钦:作为一家独立子公司,理财子公司虽然仍能得到母行内部的流动性支持,但和原有的合作模式相比,要打一定折扣。未来它也要像公募基金一样以交易形式进行流动性补充,这对理财子公司来说是不小的挑战。

 

■ 一周信托、资管产品市场综述

信托:

1、本周集合信托成立市场再度下行,成立规模低位运行。据公开资料不完全统计,本周共有86款集合信托产品成立,数量环比减少18.10%;募集资金71.34亿元,环比减少17.38%。

2、本周集合信托发行市场小幅下行,发行规模依旧维持在300亿元线之下。据公开资料不完全统计,本周共38家信托公司发行集合信托产品185款,环比增加6.32%;发行规模287.77亿元,环比减少1.67%。

3、本周基础产业、金融、工商企业三大领域集合产品成立规模大幅攀升,房地产类信托募集规模大幅下滑。据统计,本周金融类集合信托募集资金21.10亿元,环比增加76.20%;房地产类信托的募集规模9.40亿元,环比减少74.82%;基础产业类集合信托募集资金25.47亿元,环比增加39.15%;工商企业类集合信托募集资金14.37亿元,环比增加82.67%。

 

资管:

本周券商资管产品发行数量11款,与上周相比持平;发行规模10.9亿元,较上周增加2.1亿元;本周基金子公司集合资管产品发行规模为2亿元,较上周增加0.2亿元,产品发行数量为4款,相比上周数量不变;本周期货集合资管产品发行数量为1款,较上周减少2款。 

 

五、干货推荐

 

■ 地产股权投资信托合规模式、投后管理与退出途径

 

信托公司在房地产业务上纵横十余年,靠的是两板斧:一板斧是能够做“432”之前的明股实债,就是所谓“地产前融”,交易结构令人眼花缭乱,实际大多是提供拿地资金(或者置换土地款);另一板斧是“432套壳,错位抵押”,拿个符合“432”主体的项目来融资,钱实际挪用到其它项目上去,要看真正用款的项目是哪一个,看哪个项目提供的资产抵押,八九不离十。

 

创新来,创新去,其实就这么一点东西。但是在“23号”文中,监管把各种常用模式都点名禁止了。这段话“点杀”当真非常精准:向“四证”不全、开发商或其控股股东资质不达标、资本金未足额到位的房地产开发项目直接提供融资,或通过股权投资+股东借款、股权投资+债权认购劣后、应收账款、特定资产收益权等方式变相提供融资;直接或变相为房地产企业缴交土地出让价款提供融资,直接或变相为房地产企业发放流动资金贷款。

 

就剩“432”套壳了,但是监管要收,也是分分钟的事。报备的时候,一看材料便知。更何况,房地产信托现在什么形势?已经窗口指导20多家公司余额不得新增了。是时候沉下心来,研究一下房地产的真股权投资项目怎么做了!

 

一、合规模式

 

目前,信托公司如果要与开发商进行股权投资合作,需要满足开发商支付土地款的诉求,因为开发商最需要资金的阶段就是拿地前后,如果不能帮开发商解决土地款的问题,一般开发商也很难开放股权。此外,当前监管的重点也在信托资金支付土地款方面,尤其是银保监23号文发布后,信托公司此前很多通行的前融模式都被一一点名,能否继续操作存疑,股权投资可能是目前唯一合规的交易模式。

 

通过交易结构设计,股权投资既能满足信托公司保障基本收益的诉求,也保留获取部分超额收益的可能,还能解决开发商实际的资金需求。

 

(一)合规要点

 

1、土地款:是否存在信托资金直接或间接对应土地款问题(最核心的要点)。

2、开发商自有资金比例:存续项目自有资金比例(30%以上)是否满足监管要求。

3、项目期间材料管理:存续项目期间管理材料是否存在明显逻辑性瑕疵导致信托资金用途存在问题或自有资金不满足合规要求。

4、信托资金用款凭证:信托资金使用凭证是否齐全且与立项时约定用途相匹配。

 

(二)合规交易模式

 

1、信托直投的股权投资模式

 

(1)信托公司→契约型基金/合伙企业→项目公司

 

在这种模式下信托公司是在开发商拿地阶段就开始介入或者是溢价进入,与开发商同股同权,但因为信托资金不能直接交土地款,所以需要在信托和项目公司之间套一个SPV(一般是契约型基金或合伙企业),由SPV持有项目公司股权。在资金进入方式上,如果资金是以股+债的方式进入项目公司,债的比例不能太大,否则会被监管认定为债权投资,所以一般会将债的部分做成资本公积的形式,基金未来可以通过项目公司分配资本公积的方式便利退出。合伙企业可以不去备案,在LP数量有限的情形下,还可以考虑结构化的安排;信托期间的收益分配,可以考虑由次级LP认购的份额来提供流动性支持(合作企业的收益预分配提供差额补足)。

 

(2)信托公司&开发商→信托计划→项目公司

 

信托公司如果是给开发商做配资,目前监管要求是优先和劣后资金比例不能超过1:1,在满足这个条件的基础上通过信托计划持股项目公司。举例:对于一块价值10亿的地,开发商出5亿作为劣后,信托公司出 5亿作为优先,这10亿全部进入信托计划,信托计划以适当的方式直接持有项目的股权,同时双方约定账户的资金分配顺序。比如一年半后信托的股权投资要退出,项目公司现金流要先分配5亿的优先级本金和收益,然后项目公司做模拟清算,清算以后的净利润分配会大幅向开发商倾斜,比如信托和开发商的分配比例为1:9,因为信托实际上利用了开发商的品牌溢价以及项目投资和开发管理能力,所以也要让渡一部分收益出来。这类模式完全符合监管要求,对信托来说收益也较为可观,也能满足开发商的诉求。

 

(3)信托公司→项目公司

 

在这种模式下信托资金是直接入股项目公司,信托具体的持股比例需要协商,控股或参与都可以;约定销售达到一定比例由开发商回购或者是极端情形的回购义务。表面上为地产股权投资,没有主债权安排,但通过类似于对赌的约定仍能实现按期付息(预分红)以及到期还本(回购),规避房地产债权融资监管更为隐蔽。例如开发商要保证项目存续期间给信托公司的年收益达到9%或9.5%,这部分收益通过预分红的形式每年分给信托,同时这部分收益在最终信托退出进行模拟清算的时候会从净利润中抵扣掉再进行分配。对信托产品发行而言这样会更有利,因为如果完全是股性收益的产品很难卖。

 

(4)信托&地产基金→项目公司

 

目前信托与地产基金合作还有一种类似于优先股的合作模式,在这种模式下例如信托与地产基金一起入股项目公司,信托实际上投入了70%的项目公司所需资金,但是获取的项目公司股权只有10-20%,在投资期间获得相对固定的收益(9-10%),类似于优先股股利分配,最后信托的股权投资退出时进行模拟清算,按超额累计的分段函数来计算信托公司应得的净利润。从合规的角度来说,因为产品收益是固定+浮动,所以也是合规的。

 

2、信托公司联合设立地产基金模式

 

信托公司及其子公司与开发商及其高管团队共同投资设立一个投资管理平台,共同投资双方选定的项目。在这种模式中,原则上信托公司与开发商共同选择投资房地产项目,对每个项目信托公司都会通过基金管理公司以及信托计划等形式分期投资项目所需资金峰值(常规是土地款契税及项目启动资金)的70%,开发商通过股权投资和股东借款投资所需资金的30%。项目资金实行在基金管理公司管理的基金内封闭管理。项目公司按正常市场利率支付信托公司和开发商的股东借款,根据项目公司现金流情况,优先偿还信托公司超额部分的股东借款。项目通过分红或预分红对股东分配项目公司利润,原则上基金管理公司获得项目公司30%分红,开发商获得70%分红。

 

二、交易对手和项目筛选标准

 

(一)交易对手筛选标准

 

目前来看,信托公司在地产股权投资方面选择的交易对手一般是排名靠前的开发商,主要是100强以内,或者如果不是100强,也要是区域性的龙头房企,而且一般需要前期有债权的合作,对交易对手比较了解后才能进行股的合作。

 

(二)投资项目筛选标准

 

对于股权投资的项目,信托公司一般会根据项目所处市场情况和发展趋势进行综合判断,包括城市吸引力、地区生态圈、目标客户、竞品情况等因素。如果是投资单个项目,项目的静态销售净利润率一般要求在10%/年以上,对项目IRR的要求一般在16%以上;如果是成立基金投资多个项目并进行滚动运用的情况,会考虑快周转模式对资金使用效率和投资收益率的提升作用,对单个项目的投资回报率要求可有所降低,但基金整体的投资回报率一般要求在12%/年以上。

 

实际上,对股权投资项目来说,在适度考量交易对手资质的同时,更重要的是对项目本身投资价值的研判,否则也无法获取超额收益。一般而言开发商能拿出来开放股权的项目主要是风险相对中低、收益相对中高的类型(例如项目可能在二三线甚至是四线城市、土地成本较低、预售条件宽松),因为如果是完全低风险高收益的项目开发商更愿意让金融机构做债而不是做股权,而如果完全是高风险低收益的项目,信托公司也不会愿意参与股权投资,所以如何综合评判项目的投资价值,真正考验着信托公司对市场的把握能力,尤其是在市场形势不好的时候,是否有胆量跟开发商一起做逆周期投资,可能是想要做股权投资的信托公司不得不面对的命题。

 

三、投后管理及退出途径

 

(一)投前设计要点

 

1、做好预算:工程款/销售费用/管理费用等明确下来,财务费用一般不锁定,其余的全部锁定上限;一旦超出预算,超出部分由合作的开发商承担。

2、在协议中约定现场委派人员,落实好预算的执行、形象进度与资金划付的匹配,主要证照、印鉴及网银U盾的共管。

3、越靠近前端的项目设计与市场定位,对项目的目标成本和工期计划起到的作用越关键,实际上如果前端项目定位与设计考虑得不够周全,后期成本调整的空间并不会很大,因此投前一定要充分重视项目设计与市场定位,从成本角度对初步设计方案进行复核和修正,而非等到后期才加强成本管控。

 

(二)投后管理要点

 

1、重大节点监控的落实与日常的持续沟通协调

 

虽然一般信托公司会通过派驻董事、委派项目公司管理人员,监控公章、财务章使用、甚至是嵌入项目公司OA系统等方式参与监控项目公司的管理,主要是负责重大节点监控的落实,但由于地产调控政策的多变性以及地产操盘内容的复杂性,合作双方持续的沟通是非常重要的,因为任何协议都不可能覆盖所有内容,而项目运作过程中任何计划之外的变动可能都会影响到项目最终的收益,信托公司对此要有充分灵活的沟通和应对机制。为此,信托公司作为投资方要尽量将合作的开发商内部控制程序理清,例如集团化发展的开发商在不同深度上对于单一项目都是矩阵式管理,而不是简单的项目总经理负责制。只有先梳理开发商既有的内部管理流程,才能根据投资机构风控需求做出符合实际情况的调整。


另外,投后管理中一个重要的方面是销售速度的监控,一方面对销售价格与销售速度必须同步均衡考虑,信托公司一般会要求获得调整售价的权利,但过低售价和过高售价在现实中均不具备可操作性,如果双方出现分歧要理性沟通;另一方面商铺、车位、储藏室等附属空间的销售起始日已经接近交付,这就决定了销售速度存在天花板,投资机构也要全面看待。

 

2、项目公司资金监管的原则性与灵活性平衡

 

为了确保信托公司的资金安全,项目公司原则上封闭运作,未经双方同意,项目公司资金不得用于项目运营之外的其他用途。项目公司产生的现金流,在满足项目运营需要的前提下,原则上应优先保证信托公司以股东借款或资本公积等形式进入的资金本金及收益偿还。如果存在项目公司所产生现金流由开发商进行不同项目公司之间调拨的情况(即A项目的资金用于B项目的投资),开发商需要向信托支付相应的资金成本(一般是8-10%),但不是所有信托公司都会接受这样的安排,毕竟资金监控是非常重要的风控安排,但对开发商来说,各个项目之间资金的灵活调用从而让资金利用最大化是最主要的诉求,所以这也是目前在双方合作中的一个难点。

 

(三)退出途径

 

信托公司一般是应先完成股权投资,再进行债权投资(例如先股权投资,后432贷款)。在进行债权投资之前,被投资项目原股东的自有资金投入(股+债)加信托公司股权投入之和需达到总投资的30%以上。股权投资的退出主要有以下三种模式,各有不同的特点及适用范围,信托公司应在不影响实际操作性的情况下,根据项目的风险、收益特征以及预期的投资回报规模来进行选择或组合。

 

1、交易对手回购

 

在信托公司的股权投资退出时,交易对手按照约定方法所确定的回购价格回购信托公司持有股权,股权回购价格一般与价格指数或是销售均价挂钩。销售均价一般可采用项目自身或是周边项目的销售价格作为计算基础,并考虑销售时间、物业类型、可参考性等因素加以不同的权重水平。在选定采用价格指数或是销售均价作为挂钩标的之后,一般需确定固定溢价率以及与价格指数或销售均价变动范围相关的浮动溢价率。固定溢价率与股东溢价率的合计数决定了信托公司股权投资的收益,一般应能充分反映项目的静态投资年收益率。

 

2、期权方式退出

 

通过事先设定期权,即交易对手可在一定条件下通过行使“买入选择权”完成对股权的回购(一般是溢价回购使信托公司的投资收益能够锁定在合理的水平),信托公司的股权投资也可在交易对手未行使“买入选择权”的情形下通过行使“卖出选择权”实现退出,此时的转让价格按市场评估价格计算。一般来说,行权价格反映了信托公司与交易对手就项目在未来一定期限内的投资回报率所进行的对赌。行权价格原则上不会低于信托公司对项目进行尽职调查之后预测项目所能获得的年化静态投资回报率。在对赌条件触发后,一般会规定从信托公司发出行权通知的时点开始,交易对手即按一定的频率支付股权购买溢价款。行权通知期的设置一般也会综合考虑项目整体的开发进度、信托公司股权投资的期限、交易对手行权的可能时点、办理各种股权变更手续的时间等因素。

 

3、模拟清算或评估退出

 

信托股权投资一般不会等到项目所有的货值出清到公司清算阶段,而是在项目的销售比例达到80-95%的比例时对项目公司进行模拟清算或评估来确认双方在股权收益上的分配。原则上应当将评估基准日选择在预计项目可售部分已大部分去化的时点,同时对于评估机构的选择信托公司应当拥有主导权。销售收入的确认方面,在评估的时候周边可比项目的销售价格应能合理地反映项目在正常去化的情况下可实现的价格水平;成本方面,已发生的成本可按实际发生额列支,未发生的成本可按已开发项目的平均成本进行估算,但原则上总成本不应超过经董事会批准的预算额(成本线的划定也是信托公司风控的重要手段)。模拟清算当中有个核心问题就是剩余销售货值的估值(车位、商办物业等),这些按照市场价或成本确定相对合适。另外还有税费方面,已发生的税费可按实际发生额计算,对尚未发生的税费可由评估机构进行评估确定,如预计项目有较大的土地增值税,应尽早与交易对手进行沟通,本着公平分配的原则来确定计算方式。开发商有动力提前清算的一个原因也是可以将土增税在模拟清算中全额扣除,但实际情况中开发商往往会进行税务筹划或者是拖延支付。

 

作者:刘兰香



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作者:用益金融信托研究院
来源:用益信托网

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