用益-信托经理参考:压缩融资类信托势在必行,信托业何去何从?

时间:2020/03/30 07:07:03用益信托网

一周重点关注:

 

● 政治局会议释放七大关键政策信号!包括发行特别国债

● 统计局:1-2月份全国规模以上工业企业利润下降38.3%

● 央行最新定调货币政策!明确下阶段六大目标

● 密集调研快速布局 资管机构携手掘金新基建

● 保险资管迎新规 引导长期资金参与资本市场

● 工行交行中行2019年报:交行私行规模不及中行一半

● 中小券商资管转型提速 加码大类资产配置

● 融资类信托遭严控 监管计划2020年压降1万亿规模

● 盐城要求清退成本8%以上融资!具体方案尚未确定

● 今年以来险资认购信托计划加速,疫情下信托产品募资分化

● 2月信托成立受疫情影响,将随复工逐步好转

● 原湖南信托董监高一年之内“大换血”

●【观察】信托行业风险资产一年增长160%的背后

●【观察】非标气数将尽,信托何去何从?

●【干货】集合信托投资定向可转债可行性及交易结构设计


一、财经视点

 

■ 政治局会议释放七大关键政策信号!包括发行特别国债

3月27日,中共中央政治局召开会议,分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济运行形势,研究部署进一步统筹推进疫情防控和经济社会发展工作。从会议通稿来看,本次政治局会议释放了以下几个信号:1.努力完成全年经济社会发展目标任务;2.一揽子宏观政策措施在研究中;3.首次明确发行特别国债;4.赤字率增加,或突破3%;5.增加专项债发行规模,大概率超3万亿;6.LPR将下行;7.多措并举提振消费。


点评:本次会议在特殊的时期召开,具有重要意义。相信后续将会陆续出台具有非常针对性的相关政策和措施,以确保今年任务的如期完成。

 

■ 统计局:1-2月份全国规模以上工业企业利润下降38.3%

据国家统计局3月27日发布的消息显示,1-2月份,全国规模以上工业企业实现利润总额4107.0亿元,同比下降38.3%。其中,1-2月份规模以上工业企业中,国有控股企业实现利润总额1465.4亿元,同比下降32.9%;股份制企业实现利润总额3158.8亿元,下降33.6%;外商及港澳台商投资企业实现利润总额796.3亿元,下降53.6%;私营企业实现利润总额1208.3亿元,下降36.6%。


点评:今年以来,突发新冠肺炎疫情对工业企业生产经营形成严重冲击,数据下滑在预料之中,预计3月起,随着越来越多的企业复工复产,企业利润将逐步恢复。

 

■ 统计局:约1.5万亿元消费需求被新冠疫情抑制

根据国家统计局网站消息,国家统计局副局长盛来运在媒体刊文指出,保守估算,1—2月份,受疫情影响,社会消费品零售减少超1.5万亿元,旅游、住宿、交通、文化娱乐等服务消费减少超过1万亿元。有些商品和服务消费如餐饮、交通出行等具有季节性,难以回补。而汽车、服装、金银珠宝、日用品类等商品消费以及一些旅游休闲、文化娱乐等服务消费需求只是被暂时抑制或冻结,初步估算,被疫情抑制的消费需求约1.5万亿元,这些需求有望在疫情结束后逐步释放,出现消费回补甚至报复性反弹。


点评:但要回补全部失去的消费需求已无可能,即使对一些暂时抑制的消费需求也需要一定政策支持措施,才有可能激发,甚至催生更大的消费需求。

 

■ 央行最新定调货币政策!明确下阶段六大目标

据央行官网最新消息,央行货币政策委员会2020年第一季度(总第88次)例会于3月26日在北京召开。会议分析了国内外经济金融形势,并对下一步货币政策作出部署。会议强调,要健全财政、货币、就业等政策协同和传导落实机制,对冲疫情对经济增长的影响。深化利率市场化改革,有序推进存量浮动利率贷款定价基准转换,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。打好防范化解金融风险攻坚战,平衡好稳增长、防风险、控通胀的关系,注重在改革发展中化解风险,守住不发生系统性金融风险的底线。


点评:从货币政策取向的整体表态看,结合中央政治局会议的最新部署,下一步货币政策仍将延续当前的基调和节奏,央行对放松货币政策的态度仍较为谨慎克制,大水漫灌式的强刺激难再现。对于市场热议的下调存款基准利率,或许要等到4月中旬才能见分晓。

 

■ 发购房补贴、放宽预售条件 多地助房企稳楼市

连日来,为应对疫情对楼市的冲击,据不完全统计,已有武汉、长春、深圳、杭州、南京、郑州、济南、苏州等多地出台措施保障房地产业稳定发展。其中,为减轻房企负担,上海、西安、无锡、南昌、南京等城市出台土地新政,分期缴纳土地出让价款、允许变更出让价款缴纳期限、顺延土地评估和规划条件有效期、调整履约监管方式、容缺办理相关规划许可手续。除土地新政外,深圳、郑州、武汉、长春还分别从解冻预售资金、帮助企业贷款、放松预售监管、降低预售标准来帮助房企渡难关。


点评:未来会有更多城市出台稳定楼市的政策。措施不仅从购房补贴、放宽预售条件、延缓缴纳土地出让金,而且部分城市或实行房贷首付下调;放松限购限贷、融资信贷条件,从而达到稳定楼市的目的。

 

■ 多部门正在酝酿更多支持政策,加快推动绿色智能消费

日前,商务部、国家发展改革委等相关部门正在研究出台进一步稳定汽车消费的政策,地方也在同步推进,广东、海南等地已经接连推出具体举措。另外,多地政府和商家已经启动家电、电子产品市场促销活动,鼓励绿色智能消费,促进产品更新升级。

 

■ 美国白宫与参议院就历史性庞大经济刺激方案达成一致

特朗普政府就一项历史性一揽子救助计划与参议院共和党及民主党人达成一致,将投入逾2万亿美元的资金,通过开支、减税等各种措施提振步履蹒跚的美国经济,并为举国范围的抗击新冠疫情努力提供资金支持。据知晓计划细节的人士透露,作为计划主干的5,000亿美元资金可用于提供贷款担保和企业救助,以及向广大美国公民派发每人1,200美元的现金;另有超过3,500亿美元的资金用作支持小型企业以维持就业,并为加大失业保险力度和延缓缴税等措施提供资金支持。

 

二、同业新闻

 

■  密集调研快速布局 资管机构携手掘金新基建

新基建不断提速,公募、私募、信托等多路机构纷纷瞄准机会,积极布局。业内人士认为,新基建将迎来一轮快速发展,现在是较好的投资窗口期。Choice数据统计,3月以来(截至3月26日),共有212家基金公司调研了123家上市公司。在密集调研后,多家公募快速布局新基建主题ETF。同样瞄准新基建的还有私募和信托。多家信托公司表示,在政策红利陆续释放的背景下,新基建投资或成为完成今年战略目标的重要力量。


点评:上半年受疫情影响,消费、出口等行业承受较大压力,投资将是拉动今年GDP稳定增长的重要方式,而政府引导的新基建则是重中之重,相关股票会有较好表现。目前该领域中一部分股票尚在高位不适合入场,但对于估值合理的股票,现在是尽调研究的最好时机。

 

■ 保险资管迎新规 引导长期资金参与资本市场

近日,保险资管业期盼已久的《保险资产管理产品管理暂行办法》终于亮相。作为资管新规的配套政策,《办法》在去年向社会公开征求意见后,充分吸收了业内外科学合理的建议,将正式于2020年5月1日起施行。《办法》丰富了保险资管产品的配置空间和投资渠道,拓宽了销售对象和销售渠道、简化了发行机制。这一方面有利于引导保险资金等长期资金参与资本市场;另一方面也将促进长期资金精准对接实体经济,助力国家战略项目的发展,降低实体经济融资成本。


点评:近期受全球疫情的影响,股票、债券和大宗商品等市场波动加剧,市场利率加速下行,给保险资金投资及保险资产管理带来了巨大挑战。面对复杂多变的国内外宏观环境,《办法》的发布,如同为保险资管机构送来了一场“及时雨”。

 

■ 工行交行中行2019年报:交行私行规模不及中行一半

3月27日,“五大国有银行”中的工商银行、中国银行、交通银行率先发布了2019年报。在私行方面,年报显示2019年末,工行金融资产达到800万及以上的个人客户90224户,比上年末增加9504户,增长11.8%,管理资产1.55万亿元,比上年末增加1611亿元,增长11.6%。截至2019年末,工行最近半年内月日均金融资产曾达600万及以上的个人客户15.82万户,比上年末增加 1.21万户,增长 8.3%,管理资产1.9万亿元,增加2774 亿元,增长17.1%。中国银行在中国内地设立理财中心8215家、财富管理中心1107家、私人银行46家。中行私行客户金融资产规模超过1.6万亿元。交通银行私行客户4.72万户 ,较上年末增长18.49%,增速快于2018年(11.09%)、2017年(6.21%);管理的私人银行客户资产达6092.06亿元,较上年末增长18.27% ,增速快于2018年(9.58%)、2017年(6.12%)。


点评:可以看出,尽管各家银行的私行标准不一,工行私行规模与中行私行规模相当,交行的私行规模不及工行或中行的一半。

 

■ 保本型理财符合市场需求 重获理财经理和客户青睐

市场震荡,投资者避险情绪浓厚,这使得可以保本的理财方式受到更多关注。记者近日实地走访多家银行网点发现,低风险、保本的产品受到不少投资者青睐,甚至出现抢购。目前银行方面主推的保本类产品为结构性存款和大额存单等。央行数据显示,今年1月末,中资全国性银行结构性存款(含个人、单位)存量规模又重回10万亿元以上,达到10.79万亿元,环比增长12.4%。


点评:除市场波动因素外,在资管新规的推动下,银行正加大力度推动净值型产品的发行。保本型产品的占比是在不断降低的,但是还有不少客户习惯了预期收益类产品,对于净值型理财产品一时还无法接受,投资者仍然最倾向于购买保本类产品。

 

■ 中小券商资管转型提速 加码大类资产配置

近日刚刚获批券商资管子公司的德邦证券对媒体表示,2020年将进一步推进大类资产配置工具化产品线业务,形成规模效应。自2020年以来,中小券商资管公司普遍加快了转型步伐。据悉,在产品创新上有鲜明特色的浙商证券资管今年将加码大类资产配置。此前,公司引来了业内投资老将高红兵加盟,担纲私募资产配置业务的负责人。


点评:在未来相当长的一段时间内,中国居民的资产配置方向将由过去的房地产为主向稳健类的金融资产转化,而这正是券商资管所面临的重大机遇。而从投资标的看,各资产品类相互影响程度不断加深,大类资产配置能力将是未来资管机构投研的核心竞争力。

 

■ 银保监会:适当增设理财子公司、完善第三支柱

3月22日,银保监会副主席周亮在“应对国际疫情影响,维护金融市场稳定”发布会上表示,将深化金融供给侧结构性改革,积极支持扩大直接融资,主要有两方面的举措:一是长期稳定的资金来源;二是众多的、健康的机构投资者。“积极支持保险公司开展长期稳健的价值投资,允许保险公司在现有权益投资30%上限基础上适当提高权益类资产的投资比重;将适当的增设理财子公司;建立完善养老保障第三支柱。”周亮具体介绍称。

 

■ 维护市场秩序 证监会发布十六种监管措施

3月27日,证监会发布《证券期货市场监督管理措施实施办法》,并向社会公开征求意见。《实施办法》明确了十六种常见的监督管理措施类型,同时指出,违法行为依法应当予以行政处罚的,不得以监督管理措施替代行政处罚。此次制定《实施办法》,主要是结合实践中反映出的突出问题及新的制度要求,在2008年试行办法的制度框架下进行适度调整,并以规章形式正式对外发布。证监会表示,监督管理措施,具有及时矫正不法行为、防范风险蔓延和危害后果扩散的作用,是金融监管的重要手段。

 

■ 券商资管转型显效 13家券商主动管理规模占比提升

近日,基金业协会发布《2019年四季度资管业务各项排名》显示,大部分券商资管主动管理占比正逐步提升,凸显近年来主动管理业务的发力成效。业内人士表示,拥抱主动管理业务是券商资管转型的重要方向。值得注意的是,目前券商资管主动管理占比正在逐步提升。剔除无可对比数据的券商外,去年四季度,14家券商中有13家券商的主动管理规模占比较去年三季度有所增长。海通资管的主动管理规模占比从去年三季度的43.11%增长到四季度的48.19%,是增长幅度最大的券商。

 

三、信托动态

 

■ 融资类信托遭严控 监管计划2020年压降1万亿规模

在“去通道控地产”以外,监管部门为信托业圈定“逐步压降融资类信托”的新目标。据悉,业内多家信托公司近日收到监管要求——压缩具有影子银行特征的信托融资业务,并制定融资类信托压缩计划。值得一提的是,有数位接近银保监会的消息人士向记者透露,监管部门已对2020年的压降规模有初步计划:2020年全行业压降1万亿具有影子银行特征的融资类信托业务。据了解,业内已有信托公司制定了年内压降三成融资类信托的计划。


点评:尽管信托融资在一定时期弥补我国银行体系的不足,起了非常积极的作用,但随着规模的不断增长,其风险也逐步升高,同时,随着我国金融体系的不断完善,信托融资的优势已经低于其劣势,压缩信托融资规模成了必然的选择。另一方面,信托融资业务的优势地位也使得信托公司的其他功能发挥受到了打压,这对于信托公司未来的转型发展带来困难,也不利于刚性兑付的打破。

 

■ 盐城要求清退成本8%以上融资!具体方案尚未确定

日前江苏盐城市一份《关于报送成本8%以上债务融资清退工作方案的通知》在市场流传。文件称,根据市政府主要领导3月20日在市打好防范化解重大金融风险攻坚战指挥部全体(扩大)会议上讲话要求,请各市属企业迅速开展融资情况自查自纠工作,并制定成本8%以上融资清退工作方案,清退工作原则上要在今年年底前全部完成。


点评:成本8%以上融资主要是信托、租赁等非标融资。当前由于货币宽松预期,市场利率已明显走低,隔夜利率低于1%,城投债发行利率也走低。地方可能寄望于通过该举措降低融资成本,比如通过发债置换原有的非标融资。

 

■ 今年以来险资认购信托计划加速,疫情下信托产品募资分化

近日,太平人寿披露关联交易信息,就认购渤海信托-2019渤太1号集合资金信托计划事项进行公告。据了解,这已经是2020年以来,太平人寿披露认购的第11项信托计划。不仅如此,太平财险、陆家嘴国泰人寿、泰山财险等险企也在2020年披露信托计划认购的关联交易公告,与上年同期相比,增幅明显。险资布局信托计划加速的背后,是信托行业整体仍笼罩在疫情阴影下的现状。用益信托数据显示,2月集合信托产品发行规模为1543.55亿元,较上月同时点相比,环比减少23.87%;成立规模为1094.31亿元,较上月同时点相比,环比减少43.85%。

 

■ 2月信托成立受疫情影响,将随复工逐步好转

根据用益信托公布的数据来看,受疫情影响,2月集合信托市场发行和成立市场延续了1月的下滑势头,但尚处于市场预期之内。2月共有58家信托公司参与发行,54家信托公司成立产品。其中发行产品数量1591个,环比上涨1%,成立产品数量1313个,环比下降22.2%;发行和成立产品规模来看,双双呈现下降势头,其中发行市场规模1543.30亿元,环比下跌11.2%,成立市场规模1094.31亿元,环比下滑24.5%。就未来几个月来看,随着疫情高峰逐渐过去,各地复工节奏加快,加之电子化展业的逐渐成熟,集合信托市场或逐步向正常水平修复。

 

■ 原湖南信托董监高一年之内“大换血”

近日,原湖南信托发布更名公告,宣布正式更名为财信信托。同时,其高管团队去年也几乎全部更换。去年一年时间里,财信信托董事会,除董事长一职外,几乎全部更换;监事会也有一人离职。根据天眼查数据显示,先是董事刘婉晨字2019年退出董事会;四个月后,董事戴晓凤、张军建、曾惠、陆小平、曾若冰先后退出,仅有董事长王双云一人留任;以上退出董事职务分别由朱昌寿、刘京涛等人接任。同年10月,随着监事杨科宇退出监事会,财信信托董监高等高级管理层几乎完成换血。

 

■ 借道上市又添一例 信托公司再掀曲线上市潮

近日,“英大系”金融资产重组调整方案获国资委批复,包括英大信托在内的“英大系”金融资产通过置信电气平台实现曲线上市尘埃落定。这意味着英大信托也将借道控股股东实现“借道”上市。2016年以来,信托公司掀起了曲线上市潮,加上此次的英大信托,已经有11家信托公司实现了曲线上市。

 

■ 首份上市信托年报出炉:山东国信净利6.6亿

3月27日,山东国信公布2019年报,全年实现营业收入18.87亿元,同比增长11.34%;其中手续费及佣金收入10.38亿元,同比增长16.43%;归属母公司净利润6.64亿元,同比下降23.9%。年报显示,山东国信信托资产管理规模从2018年末的2319亿元提升至2576.6亿元,其中主动管理信托规模1097亿元,占全部信托资产规模42.6%,同比提高3.9个百分点。

 

■ 安信信托重大事项申请临停,涉诉金额累计达120亿

3月24日晚间,安信信托(600816.SH)发布公告称,因有重大事项正在核实中且存在重大不确定性,为避免其股价异常波动,已向上交所申请于25日停牌一天。在去年11月15日-2020年3月13日期间,安信信托接连收到30多起被诉案件,涉诉金额高达120亿元。该上市公司在各公告中表示:“(诉讼)存在对经营业绩产生负面影响的风险”。据公告显示,涉诉主要为该信托公司涉及信托受益权、远期转让、出具流动性支持函以及在规定时间内未能完成贷款债权的处置清收工作等原因。

 

■ 华润信托撤资同佳房地产 退出前持股比例45%

近日,华润深国投信托有限公司显示一条对外投资撤出。退出的投资企业为苏州市同佳房地产开发有限公司,退出前持股比例为45%。苏州市同佳房地产开发有限公司成立于2017年7月,注册资本1亿元。经营范围为房地产开发经营;物业管理;自有房屋租赁。据悉,同佳房地产为佳兆业集团附属企业。

 

四、市场观察

 

■ 信托行业风险资产一年增长160%的背后

伴随国内经济进入减速换挡期,供给侧结构性改革步入深水区,信托行业风险面临持续上升的压力,信托业风险项目数量和规模持续上升,风险资产率也有显著上升。2017年之前,这一数据多数时候维持在0.8%以下,2018年小幅上升至0.98%,2019年末则大幅上升至2.67%。那么接下来,信托公司强化信托业务的风险管控又应该从哪些方面入手呢?归根结底,信托公司需要加强正规化建设。


主要观点:

一是回归信托本源业务。要充分发挥信托制度优势,结合自身资源禀赋,开展体现信托本源价值的创新。选择适合自己深耕的业务领域,在资产管理、财富管理、家族信托等业务领域积极创新业务品种,逐渐培育自身竞争力,打造出长期可持续的专属商业模式。

二是提高受托履职能力。按照“受益人利益最大化”的原则,切实履行好诚信、谨慎管理的受托义务,不断提升受托服务质量和水平。严格遵守法律法规、行业规范、信托文件约定等相关要求,在信托设立、信托财产管理运用以及信托终止清算等各个环节充分履行受托人应尽的职责。提高研发和创新能力,提供符合实体经济和高净值客户的需求的信托产品。

三是强化合规管理。要树立全员合规意识,改变短期行为习惯,培育合规创造价值的经营理念;建立现代化公司治理机制,完善“三会一层”履职规范,推动构建决策科学、制衡合理、激励相容、运转高效的良好公司治理机制,实现风险防范“关口”前移;构建全面风险管理体系,加强前台业务部门管控,配齐配强中后台部门资源,督促中后台部门有效履职,提高风险管理人员专业能力。

 

■ 非标气数将尽,信托何去何从?

据悉,业内多家信托公司近日收到监管要求——压缩具有影子银行特征的信托融资业务,并制定融资类信托压缩计划。值得一提的是,监管部门已对今年的压降规模有初步计划:2020年全行业压降1万亿具有影子银行特征的融资类信托业务。这对信托公司将产生多大影响?信托业何去何从?


主要观点:

1、影响

首先是固收产品的供应减少,伴随结构性资产荒的进一步蔓延,产品收益率下行在所难免,家族信托客户优先采购,VIP客户预留额度,普通客户摇号抢产品的盛况可能会阶段性出现。

其次是对融资方的影响,规模的限制可能会加速客户的沟通效率和提款决策,对于融资需求较为旺盛急迫的交易对手,加速募集节奏,积极沟通提款,占据存量规模。

最后是对业务标准的影响,规模大、收入低的通道类业务成为首当其冲被压缩的对象,提高对利差的要求,把有限的额度用在最赚钱的业务上也是理所当然的导向。

2、问题及出路

当前融资类业务的风险主要表现在信托资产的次优性、信托公司风控管理的相对粗放性和信托业抗风险能力的相对薄弱性。其核心在于,信托公司风险管理能力与业务结构和业务增速不匹配。

信托公司现行的融资类业务模式混淆了直接融资与间接融资的界限;异化了信托计划,产生了“刚性兑付”;扰乱了市场氛围,形成了“声誉风险悖论”,使投资者教育走向了相反,最终扰乱了金融市场乃至社会稳定。

融资类信托业务多属于类信贷业务,具有一定“影子银行”特征,并不能彰显信托制度的优势,在“刚性兑付”仍未被实际打破且经济下行的背景下,容易积累风险。信托公司近年“踩雷”案例,也主要集中在融资类信托业务。

长期看,信托业要逐步压缩融资类信托业务规模,推动信托公司培育发展财富管理信托、服务信托、公益(慈善)信托等本源业务。

 

■ 一周信托、资管产品市场综述

信托:

1、本周集合信托成立市场继续下行,募集规模回落至百亿元以下。据公开资料不完全统计,本周共有152款集合信托产品成立,数量环比减少6.75%;募集资金95.59亿元,环比减少21.20%。

2、本周集合信托发行市场行情平淡,发行规模维持在300亿元线以上。据公开资料不完全统计,本周共45家信托公司发行集合信托产品254款,环比增加0.79%;发行规模333.54亿元,环比增加3.78%。

3、本周集合信托产品中,房地产类产品募集规模大幅上升。据统计,本周金融类集合信托募集资金40.15亿元,环比减少26.14%;房地产类信托的募集规模33.93亿元,环比增加43.92%;基础产业类信托募集资金9.71亿元,环比减少53.28%;工商企业类集合信托募集资金11.80亿元,环比减少27.93%。

 

资管:

据公开资料不完全统计,本周券商资管产品发行数量19款,比上周减少4款,发行规模7.51亿元,较上周减少1.55亿元;本周基金子公司集合资管产品发行规模为1.4亿元,较上周减少5.42亿元,产品发行数量2款,较上周减少4款;本周期货资管产品发行数量为1款。  

 

五、干货推荐

 

■ 集合信托投资定向可转债可行性及交易结构设计


信托公司转型已经喊了很多年,但仍无法摆脱对政府融资平台、房地产业务的依赖,采取各种结构绕监管做传统业务的都拿到了年终奖,九民纪要又给收益权、各种增信方式的合法合规性吃了一颗“定心丸”,资管新规过渡期延期,谁还有心思搞转型?但,不转型终究是要被淘汰的。


提到信托转型,即是PE/VC、定增、二级市场投资等投资类业务,且不说在春秋航空上已看不到折戟的“定增王”的广告了,证监会同意集合信托参与吗?一直被禁止,从未被放行——毕竟不是“亲儿子”。既然如此,集合信托不妨投个定向可转债试试水。


一、什么是定向可转债?


“可转债”就是可以按约定的条件转换成公司股票的债券。可转债的特点是:如果债券到期时,股票跌了可以要求发行人还本付息;如果股票涨了,当然换成股票获取高收益,“下有保底,上不封顶”即是精髓。信托投资人天然地青睐这种产品,最终大部分人都会转成股票退出,根据Wind的统计,2019年可转债中转股比例大于99%的占比67.9%,大于90%的累计占比为79.3%。


上市公司非公开发行的可转债就是定向可转债。事实上,定向可转债已经成为上市公司规避“保底定增”的神器。对上市公司而言,定向可转债作为支付工具可缓解现金流压力及降低对股权的稀释;作为配套资金的募集工具,能提高募资成功率;对被并购方而言,可增加选择权及主动权,更有利于促成交易。


二、集合信托投资定向可转债的可行性分析


证监会并不支持集合信托产品投资定增,究其原因有二:一为防止变相公开发行;二为保护投资者利益,因此,明确要求信托公司以自有资金参与。那么定向可转债作为与定增最相近的并购方案,集合资金信托产品能否投资可转债呢?


(一)定增与定向可转债的区别


1. 从权利属性上看,可转债是债权并非股权。可转债持有人在转股之前不具有股东身份,无权参与上市公司经营,只能依据合同约定要求上市公司还本付息。


2. 从监管体系上看,可转债始终被作为公司债券进行单独监管,与上市公司股票有明显的区别。


3. 从风险上看,可转债持有人保留依据合同约定要求上市公司还本付息的权利,具有“保本保收益”的特点。


因此,定向可转债在转股之前是债券,不是股票,但是基于其具有转股的可能性,所以在发行要求、流程上基本等同于定增。


(二)集合信托可以直接投资定向可转债


1. 信托产品是定向投资可转债的合格投资者


根据证监会有关债券投资的规则,信托公司以及信托产品都是“合格投资者”,可投资“非公开发行的公司债券、企业债券”。目前证监会没有对信托产品投资定向可转债的作出明确的限制规定,“信托产品”当然包括集合信托产品,因此,我们认为集合信托产品理论上可以直接投资定向可转债。


2. 是否需要对集合信托产品进行穿透审查


集合信托产品投资定向可转债是否需要对投资人进行穿透审查?现有的规定也不明确。


根据中京电子定向可转债文件显示,证监会并不反对私募基金、有限合伙等募集型资金参与定向可转债,且没有对基金背后的实际投资人作穿透审查。


目前并没有集合信托直接参与定向可转债的案例,不确定实践中集合信托参与定向可转债是否需要穿透。


三、集合信托参与定向可转债的交易结构设计


理论上集合信托可以投资定向可转债,至于是否穿透,目前尚不明确。从实际的操作来看,券商投行未必允许集合资金信托投资定向可转债,所以需要设计一定的方案合法合规参与定向可转债。


(一)收益权转移模式可行性分析


九民纪要以及相关的司法判例都明确保护资产收益权,实际上就是转让方与受让方之间形成了一笔新债权,因此,可以采取资产收益权的模式参与。具体交易结构如下:

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在这个结构中,投资机构/过桥机构可以直接或者间接投资定向可转债;但若优先级或者劣后级投资者是银行理财等资管产品,则不再需要单一资金信托(因多层嵌套存在合规性风险)。


收益权模式下,通常都存在投资机构/过桥机构的兜底回购安排;投资机构/过桥机构为了获取超额收益或者融资,也乐于提供兜底。


(二)信托受益权转让模式的可行性分析


信托公司自身发行集合产品参与定向可转债也可以采取“单一资金信托+转让信托受益权”的方式,具体交易结构如下:

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这种模式存在的问题是单一资金信托向集合资金信托转让信托受益权是否构成分拆转让信托受益权?我们认为目前仅限制集合信托中机构向个人分拆转让受益权,并不禁止单一信托中受益人向个人分拆转让受益权,并且是否穿透至集合信托的投资人也不明确。因此,单一资金信托+受益权转让模式并不违规。


(三)财产权信托模式


无论是信托收益权,还是信托受益权,都可以考虑采用财产权信托模式。具体交易结构为:

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财产权信托模式的要点是成立的财产权信托为他益信托,可以向个人投资者发售信托单位受益权。为了控制风险,仍有必要设置“回购+担保”的增信方案。


(四)增资并购模式


前面的三种模式都是从配套融资的角度来考虑,多数中高年级信托从业者也都深谙此道,并不新颖。除此之外,还可以从定向可转债作为支付工具的角度去设计方案,具体交易结构为:

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这种投资模式下的投资运作更类似于定向增发,信托公司对上市公司、被并购的标的情况也更了解,我们认为这才是信托公司转型的正确姿势。但是这种模式下,上市公司并购被投资公司的合理性、募集配套资金的合理性、SPV突击入股的合理性可能会受到证监会的挑战,发行难度可能会加大。


四、结论


综上,定向可转换本质上作为债券,向下有保底收益,向上有无限空间,与股票在性质和风险方面存在明显区别,符合信托投资人的偏好。鉴于目前监管机关尚未颁布定向可转债的投资、交易细则,比较乐观的预期是信托产品可直接参与投资且无需接受穿透审查,但实践中可能难以成行。考虑到监管风险,信托公司也可探索通过受益权、收益权、财产权信托以及参与并购交易等方式参与定向可转债业务。


当然,对定向可转债的发行和投资还处于摸着石头过河的阶段,还有待监管机构出台明确的政策。早期参与的机构能够获得先发优势,前期交易对手议价能力低,条件好谈;后期有其他机构接盘。但凡市场火热起来,业务就不好做了,房地产信托、政信信托、消费金融信托、房抵贷以及定增市场莫不如此。囿于篇幅,我们未对相关问题展开论述,将另行撰文探讨细节。


作者:李文兵



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作者:用益金融信托研究院
来源:用益信托网

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