中诚信托:当前房地产信托业务优化调整思路

时间:2018/08/07 14:10:52 作者:邹文军 来源:中诚信托 责任编辑:lengq

当前的房地产市场经历多轮调控,无论是政策意图还是市场表现,早已不是“原来的她”,也并非决策者“期望的她”,信托公司作为房地产金融链条上的重要参与者,更需要接受、理解和预判房地产市场各种已经发生和将要发生的变化,勾画出“未来的她”,在变化中优化调整房地产信托业务。


一、政策形势:调控方向有所调整


在“房住不炒”的基本定位下,今年以来,各项房地产调控政策密集出台,但从目前来看,调控方向出现了一些重要变化,政策导向偏重于遏制房价上涨,政策实施更加具体化,棚改货币化政策也出现了重要调整。


(一)从“遏制房价过快上涨”到“遏制房价上涨”


中共中央政治局7月31日召开经济工作会议,其中明确提出:“下决心解决好房地产市场问题,坚持因城施策,促进供求平衡,合理引导预期,整治市场秩序,坚决遏制房价上涨。加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制。”这是中央首次明确提出“坚决遏制房价上涨”。


我们不得不思考的问题是:“遏制房价上涨”后的市场将如何变化?如果政策有效,遏制了房价上涨,政策选择将在房价不动和房价下跌中演绎。政策对房价的调控,着力点主要是新房市场,下半年政策将在新房价格上继续发力。但是由于供需结构严重失衡,部分城市新房定价与二手房价格已产生巨大的套利空间,定价政策下行空间有限。因此,我们判断,“遏制房价上涨”的最终政策结局为新房价格微幅下降或不降。


(二)从“因城施策”到“一城一策”、“一城数策”


“因城施策”进行房地产调控,其本质是将市场调控的部分权力交给地方政府,大中小城市皆可在中央政策的基础上,根据自身实际制定出台调控政策。但是由于市场状态、行政水平、当地经济发展状况千差万别,“因城施策”在执行过程中,已向“一城一策”、“一城数策”演化,各类地方房地产调控政策反复变化将成为常态。


仅2018月7月,已有深圳、上海、重庆、厦门、海口、宁波、佛山、昆明、唐山等逾40个城市发布了各类房地产调控升级政策,累计超过40次,刷新了历史单月记录,调控密度空前。如7月底深圳出台了调控的新政策,进一步限制了二手房和新房的交易。各地政策的反复调整,加大了当地房地产市场的不确定性,不利于形成稳定的市场预期。


(三)三四线城市棚改货币化政策的转向


棚改货币化安置政策是在三四线城市房地产成交冷清、库存高企的背景下提出的,其目的是快速去除三四线城市商品房库存。当前,三四线城市房地产去库存效果显著,继续大力推行棚改货币化政策已无必要。因此,住建部已于今年二季度调整棚改货币化政策为因地制宜推进棚改货币化安置:对于商品住房库存不足、房价上涨压力较大的地方,棚改货币化政策相应收紧。


当前已处于三四线城市的库存最低谷,但三四线城市土地供应弹性较好,供应上升后,利于提升购买力的棚改货币化政策已转向,二者皆不利于房价上涨。同时,下半年将“遏制房价上涨”,诸因素皆会带动商品房库存累积与房价下行。因此可以判断:三四线城市房地产的量价处于阶段性峰值,未来库存将必然回升,价格可能面临下跌。


二、市场形势:限价改变价格传导机制


从市场情况看,新房市场上半年销售情况良好,市场迅速由去库存转化为库存不足,部分城市供给严重不足、一房难求。下半年,地方政府若严格落实中央“遏制房价上涨”的政策要求,限价政策将会大行其道,这将部分改变原有商品房市场价格传导机制。


(一)新房开工增速下降


上半年,全国房地产市场新开工水平仍然较高,但增速已经开始回落。6月新开工单月同比上涨15.0%,增速较上月的20.50%回落明显;全国房地产累计开发投资为55531亿元,同比增长9.7%,增速比1-5月份回落0.5个百分点。


受政策影响,金融机构已收紧对地产企业的融资,尤其是限制了银行资金流向拿地项目的融资方式,房企到位资金保持低增速。2018年1-6月全国房地产资金来源总量达到79287亿元,较去年同期增长4.6%,增速比1-5月份回落0.5个百分点。


(二)去化周期进入历史低位


从上半年来看,不同区域、不同类别的城市去化速度差别明显。一线城市商品住宅销售额3505亿元,累计同比下降22.2%。但二三线城市销售情况仍然良好。二线商品住宅销售额14405亿元,累计同比上升15.5%;三线商品住宅销售额38694亿元,累计同比上升19.7%。我们认为,一线城市销售额同比下降的主要原因为可售房源限价后,开发商推盘动力不强等因素造成的库存不足。


上半年,三四线样本城市去化周期创新低,且低于一二线城市。根据wind数据,三四线的商品住宅去化周期目前分别仅为8个月。根据住建部 《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》,住宅去化周期在 6-12 个月的,房价具有上涨压力,应增加供地。这种情况的出现,我们认为主要原因是政策的推动。快速的去库存导致容量较小的三四线城市库存消化过快,而有效新增供应由于建设周期等原因尚未形成。值得注意的是,也正是由于市场容量问题,三四线城市的去化周期受政策和市场预期的影响将更为显著,市场自身的波动性更大。


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(三)限价带来房价传导机制变化


为落实“遏制房价上涨”的政策要求,预计限价政策范围将会扩大、力度将会加强。此前用到限价政策或类窗口指导的城市主要为市场过热的北京、杭州等城市;今后更多城市的房地产调控组合将由“限购+限贷+限售”向“限购+限贷+限售+限价”演变。


限价对房价的传导机制将产生重要影响。在非限价模式下,新房价格和周边土地拍卖价格将带动二手房价格上涨。由于存量房体量远大于新房,供应主体更为多元,财务成本较开发商明显要低,因此二手房价格黏性优于新房,调整速度慢于新房。但是在限价模式下,便容易形成二手房与新房价格短期倒挂的罕见现象,原有价格传导机制将会失效。


新房价格低于二手房价格能否带动二手房价格的下跌,则需要看限价政策下的新房供应总量、实施力度和时间预期。如果新房供应总量十分有限,需求群体不得不转向二手房市场,从而加大二手房价格刚性;同时,限价政策实施力度越强、执行时间越长,新房与二手房价格倒挂效应越明显。但限价往往是在限售、限贷基础上的政策措施,因此存量房市场将成为未来房地产市场发展的重要空间。


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三、房地产信托业务的优化调整思路


尽管信托目前仍是房地产领域的重要融资渠道,但在当前政策调控更加收紧、市场空间发生转移的情况下,信托公司开展房地产业务的思路也要相应优化调整,以在未来市场变化中占得先机。


(一)把握行业周期变化中的股权投资机遇


大部分信托公司在房地产融资领域皆以债性为主,但股权投资方式对应了更大的市场容量。2017年全年房地产开发资金来源15.6万亿,其中信托公司通过贷款融资规模占比不到3%,而房地产企业股权投资(包含明股实债)的比例是33%,假设配资比例为60%,其市场容量不超过3.53万亿,空间极其广阔。


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股权投资适合逆周期,符合房地产行业的周期性特点,收益较债性融资信托报酬具有更大的弹性。我国的房地产政策调控与房地产信贷决定了我国的房地产行业具有长周期向上,短周期波段运行的特点,在未来房地产行业稳中下行的周期阶段,是逆周期股权投资的良机。


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(二)充分挖掘购房款融资业务的潜力


购房款融资一般以信托计划或ABS方式实施。以购房款ABS为例,其规模与占比在快速提升。2014年至2017年资产支持证券规模复合增长率达54%,其中房地产行业复合增长率212%。截至2018年6月30日,资产支持证券规模已达6812亿元,其中,房地产行业达408亿元,同比增长分别为41%和123%。


目前的地产ABS总量相对于全年商品房销售收入而言,规模仍然非常低。2017年,全年商品房销售总收入为13.4万亿,其中住宅销售收入11.0万亿。以商品房购房款来源构成分析,假设只考虑住宅购房款中的贷款比例为40%,购房款融资对应的市场总容量为4.4万亿,具有成为继以土地资产为抵押的地产前融之后最大的房地产金融市场的潜力。


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(三)战略布局存量房金融业务


我国房地产存量市场庞大,仅按原值计算,1991年-2017年累计销售商品房(仅住宅)达71.2万亿,现有价值估计超过200万亿元。一线城市二手房交易远超一手房交易。以深圳为例,2012年至2018年年中,二手房交易5173万平方米,新房交易2680亿平方米。二手房交易面积为新房交易面积的1.93倍。


随着城市化的不断推进,存量房规模将逐年增加,二手房交易超过一手房交易的城市将越来越多,基于存量房基础资产的金融服务将越来越多,市场容量极大,存量房金融服务仍是一片蓝海。金融机构陆续开始进入存量房金融服务市场,如类REITs、房抵贷小微金融等。信托公司应该看到并抓住此类市场机会,提前进行战略布局,丰富房地产信托业务的类型,形成更加多元的产品体系和更加专业的管理能力。


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