暂不受窗口指导的城市更新业务,投了如何退得出?

时间:2019/07/12 11:27:21用益信托网

“23号文”后又遇到监管加码,近日10余家信托公司收到监管窗口指导,要求严控地产信托业务规模。监管力度从限制地产前融业务,只准做符合“432”条件的贷款和真股权投资,升级到要求地产信托业务规模余额的“零增长”,甚至个别公司被要求“全面暂停地产信托业务”。


但在某些地区,城市更新类旧改业务,暂不在此次窗口指导范围内,有望成为各类机构新的发力点。


6月19日,国务院常务会议部署推进城镇老旧小区改造试点探索,会议提出要“创新投融资机制,鼓励金融机构和地方积极探索,以可持续方式加大金融对老旧小区改造的支持”,初步估算老旧社区改造的总投资额可高达4万亿。可预见,以旧改、存量升级为核心的城市更新开发模式,将逐渐成为房地产存量时代的主流。


但是城市更新业务,除法律关系复杂、实施周期长以及各区域政策不断变化带来的风险外,能否全身而退,各资金参与方需要提前做好谋划。以投资于城市更新项目的私募基金为例,有五种主要退出方式:融资替换、新发基金、集团调拨、股权转让和项目自偿。


融资替换


融资替换是城市更新基金最常见的退出方式,是指项目进行到一定程度后,由银行或其他金融机构对项目公司进行表内或表外融资,替换基金的融资款。


但作为放款的前提条件,银行、信托等新进的资金方会要求基金先释放股权,再支付融资款。如此操作,稍有不慎基金将面临股权、资金两空的局面,这也是融资替换最核心的风险点。解决方案也有很多,例如拆借过桥资金,在股权过户阶段对资金全封闭监管。


当然,不甘心基金被直接替换掉,可提前谋求继续合作,以博取后端较低风险的利润。基金可参与或主导融资替换,基金管理人与银行及其他资金方合作,共同发起设立新的基金来替换原有基金。深圳城市更新的项目,基金很多时候是被动退出的,而且替换的资金大都是融资方自己找来的。


新发基金


新发基金也是城市更新基金常见的退出方式。当项目进行到一定程度,风险进一步释放,承债能力增强,融资方希望扩大融资规模并降低融资成本。为避免被其他资金替换,基金管理人可发行更大规模的较低成本基金替换原有的基金。


新发基金在形式上看是“借新还旧”,但“借新还旧”往往是流动性困局下的被动为之,而新发基金是基金管理人的主动为之。新发基金的目的,除了留住客户外,有时候也是为了续接前一基金的流动性,但要特别注意基金发行的可持续性问题。


集团调拨


基金到期时,由项目公司的集团公司统一调拨资金偿还基金融资款。集团调拨的资金一般来自于集团整体经营性、融资型或投资型现金流。


需要注意的是以集团调拨作为退出路径,一般适用于实力比较强的品牌企业。但是,如果融资方实力比较弱,其他品牌企业只是作为兜底方存在的,不能过于依赖这些兜底方进行资金调拨来还款。


股权转让


股权转让分两种形式,第一种是事前有兜底(明股实债),有大开发商出承诺函,如果项目出风险,愿意以约定的价格来收购股权,但约定的价格要合理。


关于明股实债项目,如项目出险后考虑转让股权退出,需要跟客户深入沟通,是否同意找机构来接盘。如果能找到机构来接盘,说不定项目还能卖个好价格,或者还能给客户留一部分股权。客户不同意,就只能主动查封、诉讼,因为很难有办法做处置,客户很容易找到理由就把项目查封,此情形往往两败俱伤。


此外,法院对明股实债有很多认定标准。如法院认为明股实债只是个担保手段,不是真正的交易行为,基金虽然是大股东,但没有权利处置。例如,当初基金按注册资本金很便宜的购买到项目公司股权,这与项目的真实价值不符,而且大部分资金以债权形式投进来,法院会判定为融资行为。


第二种是事前无兜底,极其考验资源的整合能力。项目出现风险,要有广泛可处置资产的渠道。无兜底情况下,在认知上有个严重的误区,认为股权在手就能管控住项目,将来不还款就能处置掉,实际执行却事与愿违。


关于公司的控制权,可分为以下几个层次。最基本的是法律层面的控制权,作为大股东,有权召开股东大会改组董事会。但项目出险后,在没有融资方的配合下,实际上无法推进。第二层是实质控制权,基金不仅是项目公司大股东,还控制了公章、营业执照,以及所有重要的法律文件。有实质控制权可以推进项目的处置,但这也不是终极控制权。终极控制权,实质上是项目的操盘权。项目出险后,即使基金方有降价销售权,你敢降价销售,开发商立马撤走项目公司所有人,没有驾驭项目的操盘能力,所以就没有最终的掌控权。


因此,不管何种形式的股权转让,都要高度重视与融资方关系的处理,实现共赢是关键,即使融资方出现违约,也要顾及其利益诉求。


项目自偿


城市更新项目极少会出现项目自偿,尤其是融资类项目。首先,基金介入时项目还处于待拆迁状态,项目要产生现金流,周期长,不确定性大。其次,项目后期符合开发贷条件后银行资金也会置换掉基金融资。


权益类项目可能会出现自偿情况,但依靠自偿实现退出,对权益类基金的存续时间提出重大挑战,需要发行无固定期限的基金产品。


城市更新权益类项目与房地产基金权益项目差异很大,一般房地产基金是拿完地,基金介入时交地价款,退出收益是可计算的。例如,项目公司的价值,可根据项目已销售款,加未销售的部分预计金额(按销售价打折计算),减去可计算的成本,因此退出价值也可计算。但城市更新权益类项目,没有明确的计算标准。即使像深圳有明确、详细的规划指标规定可供计算,退出的时候甚至还未完成拆迁,指标未实现无法计算。因此,城市更新权益类项目的退出,更多是与融资方、接盘方反复沟通,相互博弈谈出的。


大湾区城市更新提速


2018年新修订的《广东省土地利用年度计划管理办法》称,除基础设施和民生项目外,不再向珠三角地区直接下达新增建设用地计划指标。2019年7月5日,《广东省推进粤港澳大湾区建设三年行动计划(2018-2020年)》正式发布,提出要进一步优化“三旧”改造和城市更新政策,加快盘活利用各类低效城镇建设用地。大湾区城市更新提速所带来的业务机会,吸引了众多金融机构、开发商摩拳擦掌积极布局。


作者:刘 乐,曹 邵 鸣
来源:资 管 云

责任编辑:zouyanjun

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