用益-信托经理参考:信托转型REITs还是看着挺美?

时间:2019/09/02 06:40:06 作者:用益金融信托研究院 来源:用益信托网 责任编辑:admin

一周重点关注:

 

● 8月制造业PMI为49.5%比上月小幅回落0.2个百分点

● 地方债发行已超3.7万亿 十余地全年新增额度已经用完

● 房地产开发贷即日起收紧 规模或不得超过3月底额度

● 资管机构大手笔“下注”金融科技

● 上半年券商营收净利润双飘红,资管仍在艰难转型

● 银行理财全扫描:去年投资者赚超1万亿

● 证监会:私募可转债发行主体扩围

● 全国各信托公司通过信托受益权账户管理系统联调测试

● 慈善信托悄然升温:年内规模已破3亿元

● 今年以来已有9家信托公司共计被罚1264万元

● 山东信托上半年净利同比下滑23% 股价跌破1港元

● 中原信托或将成为ST中天的第二大股东

●【观察】报告:资管市场将出现九大重要变革

●【观察】信托转型REITs还是看着挺美?

●【干货】并购信托业务的可行性及设计思路分析


一、财经视点

 

■ 8月制造业PMI为49.5%比上月小幅回落0.2个百分点

8月31日,国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布了中国采购经理指数。2019年8月份,中国制造业采购经理指数(PMI)为49.5%,比上月小幅回落0.2个百分点。2019年8月份,非制造业商务活动指数为53.8%,比上月提升0.1个百分点,显示非制造业总体保持扩张势头,增速略有加快。


点评:8月PMI略超预期下行,但预计后续突破6月低点概率低,秋季可能企稳。整体看,我国经济仍面临较大下行压力,政策延续供给侧逻辑,预计短期难有强需求侧逆周期政策,地产融资调控继续强化,地产企业到位资金将成为后续投资增速的较大掣肘,进而拖累下游相关制造业需求及信用释放。

 

■ 统计局:1-7月份全国规模以上工业企业利润下降1.7%

国家统计局8月27日发布的工业企业财务数据显示,7月份,全国规模以上工业企业利润总额同比增长2.6%,6月份为下降3.1%。1-7月份累计利润同比下降1.7%,降幅比1-6月份收窄0.7个百分点。7月份,私营企业利润同比增长11.4%,增速比6月份加快9.7个百分点。


点评:尽管7月份工业企业利润增速由负转正,但经济下行压力较大,市场需求趋缓,工业品价格下降,工业企业利润的波动性和不确定性依然存在,促进企业利润稳定增长仍需努力。

 

■ 国务院提出20条提振消费信心措施:培育消费热点

国务院办公厅印发《关于加快发展流通促进商业消费的意见》,提出了20条稳定消费预期、提振消费信心的政策措施。《意见》指出,党中央、国务院高度重视发展流通扩大消费。为推动流通创新发展,优化消费环境,促进商业繁荣,激发国内消费潜力,更好满足人民群众消费需求,促进国民经济持续健康发展,《意见》提出了20条稳定消费预期、提振消费信心的政策措施。一是创新流通发展。二是培育消费热点。三是深化“放管服”改革。四是强化财税金融支持。五是优化市场流通环境。


点评:尽管释放更多提振消费的政策支持,但由于经济下行及中美贸易争端的不确定性,导致居民消费意愿趋于保守,对消费的抑制需要综合施策。

 

■ 地方债发行已超3.7万亿 十余地全年新增额度已经用完

财政部最新数据显示,今年1至7月,全国发行地方政府债券33931亿元。其中,发行一般债券14478亿元,发行专项债券19453亿元。依据财政部此前要求,全年3.08万亿新增地方债要在9月底前完成发行。目前,年内新增地方债限额发行渐近尾声。WIND数据显示,截至8月25日,地方债发行已经超过3.7万亿,新增债券发行超过2.6万亿。当前,从全年限额来看,辽宁、四川、江西、安徽、浙江等15个地区的全年新增限额已用完。从专项债券来看,广东、四川、浙江等17个地区的全年新增专项债券额度已用完。


点评:预计按照9月底前发行完全年3.08万亿新增债券的安排,8、9月月均还需发行新增债券约2635亿元。下一阶段,聚焦重大项目,专项债品种试点范围有望进一步扩大,地方债补短板、稳投资的效果还将继续显现。

 

■ 国务院金融委:全面加大对实体经济的支持力度

8月31日,国务院金融稳定发展委员会召开会议,研究金融支持实体经济、深化金融体制改革、加强投资者合法权益保护等问题,部署有关工作。会议指出,当前我国经济形势总体稳定,金融体系运行平稳健康,各类风险总体可控。要按照党中央、国务院决策部署,加大宏观经济政策的逆周期调节力度,下大力气疏通货币政策传导。

 

■ 我国修改土地管理法 鼓励农村盘活利用闲置宅基地

26日,十三届全国人大常委会第十二次会议表决通过中国首部资源税法。该法自2020年9月1日起施行,释放出中国税收法定进程加速的重要信号。2018年12月23日,资源税法草案首次提交全国人大常委会会议审议,开启了由税收暂行条例上升为法律的进程。通过这次修改,将进一步保护农民土地权益,亦体现出对农民土地权利的尊重和保护。

 

■ 房地产开发贷即日起收紧 规模或不得超过3月底额度

房地产公司的融资继续收紧。8月29日,腾讯新闻《一线》从多个独立信源处获悉,多家银行近期收到窗口指导,自即日起收紧房地产开发贷额度。一位银行业人士表示,原则上开发贷控制在2019年3月底时的水平。这就意味着,房地产开发贷余额将从二季度末的11.04万亿元减少至一季度末的10.85万亿规模。上述人士表示,未来还有进一步减少的可能。除开发贷收紧之外,对于地产开发商最常使用融资方式之一——针对地产类项目信托融资亦在收紧。腾讯新闻《一线》了解到,除严格符合“432”的项目外,其余地产信托项目的备案申请基本被叫停。有些信托机构甚至直接暂停所有涉及地产的信托业务。

 

二、同业新闻

 

■ 资管机构大手笔“下注”金融科技

银行、信托、保险等资管机构当前正加大金融科技投入,纷纷布局以人工智能、云平台和区块链为主的产品,逐渐将金融科技应用于各业务的投研、风控、营销等环节。目前,银行是金融科技运用的“排头兵”。无论是国有大行、股份制银行还是城商行、农商行,均在金融科技领域有所涉足。


点评:金融科技在资管投资环节将影响基础资产的构成和投资决策的方式,在市场分销环节将改变产品营销体验和客户服务方式,在风险控制环节将提升风险识别的范围和准确率,提高风险监控的能力。

 

■ 上半年券商营收净利润双飘红,资管仍在艰难转型

随着上市公司半年报披露接近尾声,已有20家上市券商公布了半年报。上半年上市券商营收和净利润双双飘红已是业内共识。不过,值得关注的是,与其他细分业务相比,券商资管业务是今年上半年唯一仍在下降的板块。在资管新规落地后,资管行业“去通道”“降杠杆”的趋势仍在延续。


点评:以科创板注册制试点为契机,多项资本市场改革政策陆续落地,包括但不限于融资融券、沪伦通、股指期货、券商托管结算、再融资等领域,为券商拓宽业务疆界。随着国内直接融资市场的扩容、对外开放进程的推进,证券业供给侧结构性改革将持续深化,综合实力突出、风控制度完善的龙头券商将受益于行业集中度的提升。

 

■ 银保监会年内开出罚单2491张:银行业严查涉房贷款

近年来,银保监会以强化金融监管为重点,以防范系统性金融风险为底线,始终保持整治金融市场乱象的高压态势,持续加大行政处罚力度,从严打击重点领域违法违规行为。今年以来,严监管态势不减。据媒体梳理,截至8月29日,年内银保监会网站共公布罚单2491张。其中,银保监会机关公布罚单9张,银保监局本级公布罚单936张,银保监分局本级公布罚单1546张。就银行业而言,从罚单来看,涉房贷款仍是今年以来监管的重中之重。

 

■ 证监会:私募可转债发行主体扩围

8月30日,中国证监会新闻发言人常德鹏表示,证监会指导证券交易所等自律组织发布《非上市公司非公开发行可转换公司债券业务实施办法》。同日,沪深交易所发布公告称,根据证监会的统一部署,同全国股转公司、中国结算共同制定并发布了《实施办法》,将非公开发行可转换公司债券发行主体范围由创新创业公司扩展至非上市公司。业内人士认为,此举拓宽了民企融资渠道,可望降低融资成本。

 

■ 银行理财全扫描:去年投资者赚超1万亿

中国银行业协会联合银行业理财登记托管中心近日发布《中国银行业理财业务发展报告(2018)》,《报告》从产品开发、业务治理、同业合作、履行社会责任、相关监管政策等系统梳理总结了2018年中国银行业理财业务转型发展所取得的成效。《报告》显示,2018年全年,银行非保本理财产品累计兑付客户收益10566亿元。其中,个人类产品累计兑付客户收益8403亿 元 ,占 比78.08%。报告显示,2018年度,全国439家银行业金融机构发行非保本理财产品,募集资金118.10万亿元。截至2018年末,全行业非保本理财产品存续余额22.04万亿元,和2017年度规模基本持平。

 

■ 收益短期内仍难回升 银行理财转型仍然在路上

据融360大数据研究院监测数据显示,7月银行理财平均预期收益率跌至4.16%,环比下降4个基点,连续17个月下降。不过,与此同时,非保本的净值型银行理财产品发行提速。上述机构不完全统计显示,7月银行发行的净值型理财产品首月超过千只,达1107只,较6月增长13.27%,净值型理财产品的发行量持续上升。随着银行理财子公司的陆续成立,银行理财产品将全面向净值化转型。


点评:在相对充裕的流动性背景下,市场利率必然持续下降,银行理财收益率将进一步维持下降趋势。

 

■ 证监会力推企业、私募深入期货市场 推广基差交易

目前证监会相关部门正双管齐下,一是支持期货类私募产品扩大投资范围——支持后者参与期现结合的套期保值业务,二是引导煤炭、电力、钢铁等行业企业学习了解基差定价机制,借助期货市场开展套保业务。除了支持私募基金机构参与期现结合的套期保值业务,目前证监会相关部门还在积极推动商品指数基金“入市”,从而引发更多机构投资者参与期货市场投资,进一步提升机构投资者在期货市场的资金占比。

 

三、信托动态

 

■ 全国各信托公司通过信托受益权账户管理系统联调测试

为更好地执行原中国银监会颁行的《信托登记管理办法》和中国银保监会批复的《中国信托登记有限责任公司信托受益权账户管理细则》,帮助各信托公司熟悉信托受益权账户系统操作,尽早实现信托受益权账户系统上线服务并有序运行,在8月上旬组织开展全行业业务与系统培训的基础上,经过两周网络联调,中国信登于近日顺利完成全国各信托公司受益权账户管理系统联调测试。

 

■ 慈善信托悄然升温:年内规模已破3亿元

据不完全统计,今年以来,已经成立的54单慈善信托资产总规模3.3亿元。7月发行慈善信托规模达1.08亿元,环比增长87.85%。综合上述2018年慈善信托规模,近两年内慈善信托规模已高达14亿元,而截至目前,慈善信托总规模仅23.1亿元。两年内,慈善信托整体升温明显。


点评:由于制度和政策方面的因素,目前慈善信托的发展前景还待观察,慈善信托的公益性质导致其盈利空间较小,不能成为业务的主要支撑。

 

■ 今年以来已有9家信托公司共计被罚1264万元

据不完全统计,今年以来,已有至少9家信托公司违法违规被监管处罚,处罚金额从几十万元至二百多万元不等,合计罚没金额达1264.36万元,接近去年全年罚没金额。这9家信托公司分别是浙金信托、中融信托、百瑞信托、粤财信托、北方信托、华宝信托、中泰信托、华信信托等。从处罚原因来看,不少涉及房地产信托。另外,多数违规信托机构罚没金额在200万以上。

 

■ 辗转三年终落定:河南农投金控受让中诚信托5%股权

年内又一起信托公司股权转让落定。近日,北京银保监局批准了中诚信托变更股权事宜,中诚信托第四大股东易主,河南农投金控股份有限公司将5.0882%的股权收入囊中。公开资料显示,中诚信托的第一大股东是中国人民保险集团股份有限公司,持股32.92%。这是今年以来,包括雪松信托、金谷信托、西部信托、国元信托等在内的第七家信托公司转让或拟转让股权。

 

■ 杭州工商信托遭前员工举报“发新还旧” 公司否认

近日,有杭州工商信托股份有限公司的前员工向本财经投诉邮箱爆料该公司严重违规涉嫌犯罪,其列举了多条案例信息,举报杭州工商信托“发新还旧”,多次以类资金池产品转移不良、虚假披露、涉嫌利益输送等。对此,监管部门的回复函显示,无明确证据证明杭州工商信托发新还旧、虚假披露,但该公司及相关投诉项目的确存在“产品设计瑕疵”,主要体现在利润分配未做到公平对待所有普通级投资者、管理过程存在信息披露不到位。而杭州信托发布的声明对此予以否认。

 

■ 山东信托上半年净利同比下滑23% 股价跌破1港元

8月26日晚间,山东信托发布2019年半年报显示,上半年业绩出现下滑,其中经营收入同比减少9.8%,归属于公司股东的净利润同比减少23%。8月26日晚间,山东信托发布2019年半年报显示,上半年业绩出现下滑,其中经营收入同比减少9.8%,归属于公司股东的净利润同比减少23%。作为首家也是唯一一家港股上市的信托公司,山东信托(山东国信)8月27日收盘价为0.94港元,跌破1港元。

 

■ 安信信托发布2019年半年报 上半年业绩扭亏为盈

8月30日,安信信托发布2019年半年报。安信信托2019年上半年实现营业收入13,421.59万元,归属于母公司净利润1,157.57万元。今年上半年,安信信托以调整业务策略、夯实转型发展基础为工作重点,保持了经营业绩的相对稳定。

 

■ 中原信托或将成为ST中天的第二大股东

8月26日,ST中天发布公告,表示将延期回复上交所问询函,将原定于8月27日前回复期限延至9月3日前。ST中天正处于上交所问询中,监管重点关注中原信托竞拍ST中天股权系列问题。据悉,中原信托曾与中天资产及其实控人有过股权纠纷,为何中原信托主动拍下与其有纠纷的ST中天股权?不仅上市公司一直未有说法,中原信托也保持沉默。

 

四、市场观察

 

■ 报告:资管市场将出现九大重要变革

8月28日,中国银行(601988)业协会和银行业理财登记托管中心在京联合发布《中国银行业理财业务发展报告(2018)》。《报告》从总体发展、产品开发、业务治理、同业合作、履行社会责任、相关监管政策、问题与改进七个部分,系统梳理总结了2018年中国银行业理财业务转型发展所取得的成效,深刻剖析了业务发展过程中面临的挑战和问题,并对未来理财业务的改进轨迹和提升方向进行了探索。报告主要内容如下:


主要观点:

一、报告认为,如何有效实现监管新规下的经营模式转型,将成为2019年及未来包括银行理财在内资产管理业务转型发展的重点。

二、资管市场将出现监管统一化、客户机构化、营销网络化、产品净值化、投资多元化、分工专业化、业务国际化、金融科技化和机构公司化等九个方面的重要变革。

三、报告判断,面对着业务净值化转型中存在的各项挑战,商业银行之间真正比拼将是大数据、区块链、人工智能等技术与金融的充分融合,并应用在精准营销、全渠道客户体验、全面风险管理、精细化资源配置和垂直化管理等方面的各种应用能力的比拼。

四、金融科技将逐渐成为资管行业新的生产要素,将给银行理财业务带来深刻变革。

五、报告还建议,各商业银行应从产品创新、投资者教育、投研建设、建立全面和独立的市场化风控体系方面着手,推动银行理财转型工作顺利进行。

 

■ 信托转型REITs还是看着挺美?

在房地产业务和通道业务接连被限之后,加速转型已经成为信托公司的共识,而REITs(房地产信托投资基金)成为信托转型考虑方向。


业内观点:

1、目前信托公司主要集中承接‘房地产一级市场业务’,即和开发商合作的新房融资,较少涉及房地产二级市场。目前,信托‘霸屏’房地产一级市场,在该市场还有利润空间的阶段,信托没有太大动力去推二级市场。

2、现阶段REITs业务量很小。REITs主要解决房地产存量流动性问题,需要依靠存量市场的不断发展壮大。当存量市场开始超过一级市场时,REITs也就迎来了黄金发展期。换句话说,一旦房地产行业进入存量博弈阶段,信托届时将积极介入。

3、旧城改造、城市更新等项目不受《中国银保监会信托部关于进一步做好下半年信托监管工作的通知》(信托函〔2019〕64号)的约束,而REITs被认为是化解债务、盘活存量资产最佳的金融工具。REITs被认为是信托公司下半年发力重点。

4、REITs在国内的发展障碍包括收入来源与分配缺少规定、缺乏税收激励政策、资产租售比低等方面。

5、在资产端方面,由于国内物业资产良莠不齐,一些业态的盈利模式也受到质疑,这也一定程度上影响REITs的落地与进一步发展。

 

■ 一周信托、资管产品市场综述

信托:

1、本周集合信托成立市场爆发,成立规模大幅反弹。据公开资料不完全统计,本周共有121款集合信托产品成立,数量环比增长59.21%;募集资金143.47亿元,环比增加95.68%。

2、本周集合信托发行市场热度有所回升,发行规模维持在320亿元线之上。据公开资料不完全统计,本周共45家信托公司发行集合信托产品201款,环比增加18.24%;发行规模324.50亿元,环比减少0.55%。

3、本周房地产类信托募集出现反弹并实现爆发增长,金融类信托规模亦大幅增长。据统计,本周金融类集合信托募集资金56.98亿元,居首位,环比增加112.15%;房地产类信托的募集规模54.39亿元,环比增长2.32倍;基础产业类集合信托募集资金21.88亿元,环比增加85.23%;工商企业类集合信托募集资金9.23亿元,环比减少49.41%。

 

资管:

本周券商资管产品发行数量8款,比上周减少3款;发行规模5.6亿元,较上周减少0.7亿元;本周基金子公司集合资管产品发行规模为1.65亿元,较上周减少3.84亿元,产品发行数量为3款,比上周减少1款;本周期货集合资管产品发行数量为1款,较上周持平。 

 

五、干货推荐

 

■ 并购信托业务的可行性及设计思路分析

 

受益于国内产业结构调整和转型升级,并购已成为金融市场最为活跃的交易行为,改变着公司的成长逻辑和市场的运行规律。目前,并购已进入各行各业、各个细分领域,产业资本和金融资本都无法视而不见。

 

银监会2014年4 月下发的《关于信托公司风险监管的指导意见》中提出信托业六大转型方向之一便是“鼓励开展并购业务,积极参与企业并购重组,推动产业转型”。当前在产业发展的需求和国家政策的支持下,并购重组将是资本市场的主题。并购业务一直是投资银行业务的重要组成部分,信托作为中国的“实业投行”,应该将并购业务作为转型的重要突破口,综合利用金融市场连通产业与金融市场,扩大生存边界并实施战略转型。

 

在并购活动中信托资金能获得多大的价值,这完全取决于其能在多大程度上提高对产业的深度把握能力,从而在并购业务中承担更高风险获得更高收益。以往信托公司参与并购多是以融资方的形式出现,收取固定的报酬。随着并购行为的持续活跃和信托公司的亟待转型,信托公司深度介入并购,发展债务融资类并购信托和股权投资类并购信托已成为各个信托公司战略转型的重要着力点。

 

一、并购信托的定义

 

1、并购

 

并购是指并购方通过受让现有股权、认购新增股权,或收购资产、承接债务等方式以实现合并或实际控制已设立并持续经营的目标企业的交易行为。

 

2、并购信托

 

并购信托是信托公司通过发行信托计划、成立并购资金、与外部机构合作等多种方式参与企业并购重组的一类业务。

 

二、信托参与企业并购的可行性

 

信托既具有财产管理的功能,又具有财产转移的功能,同时担负金融服务的功能,同时信托受益权具有的追及性等特征使信托参与企业并购具有可行性。

 

1、信托的财产转移功能为信托参与企业并购提供了制度保障

 

信托首先是一种财产转移制度,这种财产转移功能主要体现在两个方面,第一次转移即委托人将财产转移给受托人,形成信托财产并由受托人代为管理;第二次转移即信托到期后,受托人将信托利益转移给受益人。信托的财产转移功能,为信托参与企业的并购融资提供了制度支持。

 

首先,作为委托人的普通投资者将其合法财产转移给作为受托人的信托公司,在形成信托财产的同时,完成了并购资金的募集;其次,信托公司将募集的资金用于企业的并购融资,在信托到期后,信托公司将信托利益转移给受益人。在信托的制度安排中,委托人和受益人可以为同一人,此时的受益人也是作为委托人的普通投资者。

 

2、信托的财产管理功能为信托参与企业并购提供了工具保障

 

信托的财产管理功能是指受托人要按照委托人的意愿依法对受托财产进行管理、运用、处置。在委托人和受益人为同一人的自益信托中,委托人(受益人)通过受托人的投资管理活动实现了财产管理的功能,信托实际上是一种财产管理工具。受托人的财产管理、运用途径是多种多样的,其中《信托公司管理办法》第十六条中规定,信托公司可以依法经营企业资产的重组、并购等业务,这为信托资金运用于企业并购融资提供了政策保障。信托公司可以通过向委托人发行信托产品募集资金形成信托财产,并将信托财产运用于企业的并购融资中,这一过程也是作为委托人的普通投资者通过信托公司进行财产管理的过程。因此,信托参与企业并购是信托财产管理功能的一种具体表现形式。

 

3、信托的金融服务功能为信托参与企业并购提供了产品保障

 

金融服务功能是信托的一种扩展功能,它指的是信托在发挥财产管理功能的同时,信托的投融资功能也显露出来。信托公司可以通过开展金融信托相关业务参与到社会投融资等金融领域。与商业银行的间接融资和资本市场的直接融资不同,信托机构在投融资中可以为企业提供系统的金融服务,在信托参与企业的并购融资中,作为受托人的信托公司可以为急需并购融资的企业提供一揽子金融服务,包括并购资金的募集、并购交易结构的设计、并购风险的管理等。因此,信托可以依照其金融服务功能为企业的并购融资提供支持。

 

4、信托受益权的追及性为信托参与企业并购提供了安全保障

 

信托的受益权不仅拥有债权特性还拥有物权特性。信托制度的设计中,当受托人违背信托目的处置财产或者受托人管理信托财产不当致使信托财产遭受损失时,委托人或者受益人有权申请法院撤销该处置行为,并有权要求受托人恢复信托财产原貌或者予以赔偿。收益权的追及性赋予了受益人与所有权人几乎同等地位的法律权利。在企业利用信托进行并购过程中,并购方可以作为委托人之一设立信托投资于目标方的股权,在这一信托结构的设计中,并购方作为信托要素中的委托人被纳入到信托关系中,从而利用信托制度保证了并购主体对于并购标的股权的股东权利。

 

总之,信托的制度设计优势赋予了信托财产转移、财产管理以及金融服务等一系列功能,信托可以依靠这些功能参与到企业的并购融资中去,并在企业并购中能够发挥重要作用。

 

三、并购信托的优势与劣势

 

(一)并购信托的优势

 

1、信托公司具有“全牌照”优势

 

我国分业经营的金融业管理体制下,相比其他金融机构,信托业投资范围最为广泛、投资方式最为灵活,信托公司可以在货币市场、资本市场和产权市场等领域跨业经营,其所管理的资金运用范围非常广泛。信托公司参与并购重组业务具有高度灵活性,在业务审批上,信托公司作为独立的法人机构,具有独立审批权,且信托公司组织机构高度扁平化,决策效率较高,能有效地适应并购重组业务节奏。此外,信托公司具有高效的资源整合能力。从内部资源整合来看,信托公司可以整合自有资金与信托资金两方面资源参与并购重组业务;在外部资源整合方面,信托公司可依托信托产品这一媒介,有效整合银行、证券,以及社会投资者资金参与并购重组业务。

 

2、灵活的交易结构

 

信托在交易层面具有较强的灵活性,能够采取发行信托计划、成立并购基金、与外部机构合作等多种方式参与到多种收购模式中,并且可以采用股债结合以及优先次级等结构设计,合理放大杠杆、灵活配置资金、有力把控风险。

 

3、结构化融资经验

 

过去几年信托公司在房地产行业深耕细作,积累了较为丰富的夹层融资和结构化融资经验,这种经验可以迁移到非房地产领域,并且可以从房地产行业的并购整合业务切入。

 

4、大额资金投放能力

 

信托公司可以以集合资金信托、单一资金信托的方式募集资金,募集方式灵活,手续简便,并且可以通过放大杠杆的方式在短期内募集大量资金投入到并购项目,在银行的并购贷款有额度限制时,信托可以形成错位竞争。

 

5、信托财产特有的“风险隔离”功能

 

该功能可让信托财产规避原有企业的破产风险而独立存在,从而控制并购过程中的融资风险。信托设立,信托财产便独立于委托人的个人其他财产,并独立于受托人的自有资产和受托人管理的其他信托财产,信托财产的运用不受其他任何财产的影响,具有完全的独立性。即使受托人破产,信托财产处于财产清算范围之外。信托财产的独立性使得信托拥有一种比较安全的财产管理制度,这种制度为信托资金应用到企业的并购融资中提供了保障。

 

6、私密性

 

在某些特定的情形下,信托可以在不暴露委托人的前提下帮助并购方实施收购。与此同时,信托的私募性质可以较好地满足并购相关参与者在私密性方面的个性化要求。

 

当然,除了上述优势,信托介入并购业务也存在一定劣势,比如资金成本较银行并购贷款高、缺乏运营全流程并购业务的专业人才、并购业务资源获取渠道狭窄、不具备产业资源的整合能力等。此外,由于目前投资者习惯将信托作为固定收益型产品,若并购信托在产品端设定为浮动收益,很难一下子被投资者接受。

 

(二)并购信托的劣势

 

当然,除了上述优势,信托介入并购业务也存在一定劣势,比如资金成本相比银行并购贷款较高、缺乏做全流程并购业务的专业人才、并购业务资源获取渠道狭窄、不具备产业资源的整合能力等。此外,由于目前投资者习惯信托为类固定收益型产品,若并购信托在产品端设定为浮动收益,也很难一下子为投资者接受。

 

四、并购类业务的特有风险及评估方法

 

1.战略风险

 

战略风险,包括但不限于:并购双方的产业是否相关,在战略、管理、技术、市场、资源等方面是否存在协同效应;并购后的战略规划和业务发展计划,是否具有可行性,能否提升企业价值;并购方是否制定预案,以应对并购后可能出现的不利情况。

 

评估战略风险,主要通过对并购方和目标公司的所处行业和经营战略进行研究、现场尽调以及管理层访谈等手段,判断并购双方的产业相关性,在战略、管理、技术、市场、资源等方面是否存在协同效应;判断并购后的战略规划和业务发展计划是否具有可行性,能否提升企业价值。

 

2. 交易定价风险

 

交易定价风险,是指并购交易价格是否合理反映目标企业价值,是否存在定价过高的问题。并购交易定价偏高,脱离合理估值区间,将会加重并购方财务负担。并购双方为关联企业,特别是存在受同一实际控制人控制的关系,可能存在套取并购融资资金或者利益输送的嫌疑。依靠上市公司收购,或者股权转售退出的项目,如果前期交易定价过高,可能影响二次转手及获利水平。

 

评估定价风险,应尽量对并购标的进行独立估值。对持续经营且经营良好的公司,应利用尽职调查过程中搜集的目标公司资料,使用折现现金流量法以及相对估值法进行估值。如果目标公司不是持续经营的公司,或存在不具备估值条件的情况,信托公司应要求并购方提供资产评估报告,并对资产评估报告进行复核。

 

3. 经营及财务风险

 

经营及财务风险,包括但不限于:并购完成后目标企业及并购方的生产经营及未来现金流能否保持稳定增长;并购中使用的固定收益类工具对并购贷款还款来源可能造成的影响;并购融资的还贷资金来源是否落实;如果以借款人从目标企业获得的股利分红作为第一还款来源,目标企业的分红策略能否保证股利分红的稳定性和充足性。

 

评估财务风险,需了解借款人及目标公司的财务报表、近期银行负债情况及未来融资计划、过往信用记录、贷款存续期内的经营计划。信托公司需要根据上述数据,构建合适的财务模型,估计企业未来的现金流情况,确定财务风险大小。

 

4. 法律与合规风险

 

法律与合规风险,包括但不限于:并购交易各方是否具备并购交易主体资格;并购交易双方是否具备从事营业执照所确定的行业或经营项目资质;并购交易是否按有关规定已经或即将获得批准,并履行必要的登记、公告等手续;法律法规对并购交易的资金来源是否有限制性规定;担保的法律结构是否合法有效并履行了必要的法定程序;并购方(借款人)对还款现金流的控制是否合法合规;信托公司权利能否获得有效的法律保障;与并购有关的其他方面的合规性。

 

评估法律与合规风险,主要是通过对并购双方主体资格文件、并购交易协议、并购交易审批文件、并购双方内部决策文件、并购方发布的公告等资料进行审阅,并通过现场尽职调查以及管理层访谈等手段,判断并购主体是否具备交易资格,并购交易是否履行所需的政府审批程序以及内部决策流程,并购交易协议是否合法合规并对双方的责任和义务进行明确约定。涉及国有资产转让的,需判断是否履行国有产权转让程序;涉及上市公司并购交易,需判断是否履行信息披露的要求。如目标公司为项目公司,应对相关项目的合法性进行分析。如目标公司为项目公司(特别是房地产或者矿产资源行业),应对目标公司项目合法性(例如项目审批文件取得进度)进行分析。

 

5. 并购整合风险

 

整合风险,并购后新的管理团队是否有能力通过战略、组织、资产、业务、人力资源及文化等方面的整合实现协同效应。

 

评估整合风险,主要方法是通过现场尽职调查以及管理层访谈等手段,特别是与目标公司各生产经营部门负责人的沟通,判断并购后新的管理团队是否有能力顺利完成战略、组织、资产、业务、人力资源及文化等方面的整合。现场调查时,询问并购整合计划,应具体到业务发展规划与管理措施、财务管理措施、人员安置计划等,上述计划制定的细致程度可反映并购方对目标公司经营与财务状况的了解深度,直接影响相关措施的可行性。

 

 五、信托方案的设计思路

 

并购交易,属于高风险的企业经营行为;信托提供的相关服务,根据受益与风险匹配原则,应该获得合理的信托报酬。设计信托方案,一般需要考虑以下三方面因素:一是确保满足合作方(融资人)的需求;二是尽力提高信托计划(信托财产)的安全性;三是保障信托计划的收益来源及分配方案。

 

针对四种不同的并购类信托业务模式,信托方案的设计参考思路如下:

 

(一)模式一:并购转上市模式

 

信托公司与产业资本合作,并购某类公司或有价值资产,待资产经过整理孵化1-2年后,再出售给上市公司,信托公司套现退出。信托公司收取固定信托收益、合伙基金管理费及浮动收益。

 

此种交易模式下,信托公司应该确保在并购合伙基金层面的控制力,担任GP或GP出资人,也可以担任合伙事务执行人,信托计划以LP身份进入合伙基金,或者安排投资者直接认购LP。

 

此种依靠资本生产退出的并购业务,应该谨慎选择并购交易标的,分析企业发展前景,以及资本市场热点轮动的特点,保守估计未来的出让溢价率区间。

 

(二)模式二:混合投融资模式

 

信托公司即为并购方提供并购贷款,同时也直接持有目标公司部分股权。信托公司收益包括固定的信托报酬、持股部分的分红、以及未来转让持股的溢价。非刚兑业务。此种混合投融资模式,分别投资股权和债权,可以设计成一个集合结构化信托计划,优先加次级的结构化模式,也可以发起两个信托计划。

 

对并购贷款,考虑到财务成本偏高,建议采用2-3年的中期融资,或1年期的过桥融资。后续可以安排低成本的银行并购贷款进行接续,实现信托公司退出。

 

对于股权投资,应该事先约定好股权出让的估值方式,转让路径、转让的限制条款等方案。如果由合作方进行回购的,应该事先约定回购价格计算方式,按照市场化原则进行操作。不论未来转股途径如何,信托公司持股比例,应该低于并购主导方,为便于转让,建议持股比例不超过30%;有必要时,可以排除并购主导方的优先购买权,便于信托公司获取更好的二次转让溢价。

 

(三)模式三:并购融资模式

 

此类模式,与传统信托融资业务类似。实践中,一般依赖于并购方的综合实力及现金流为并购融资的第一还款来源,目标公司的现金流为辅助来源,重要性不高。此类业务,重在考察并购方的综合经营实力、并购整理能力、再融资能力。

 

具体信托设计方案上,与传统融资业务方案差异不大,不再赘述。

 

(四)模式四:上市IPO模式

 

模式四,视同金融资本主导的PE/VC投资业务。

 

此种交易模式下,信托方案的设计思路如下:

 

1.加强目标公司基本面判断,以基本面为主导,重点控制企业经营风险;

 

2. 选择适当的收购及入股价格,控制初期估值溢价水平,谨慎评价当前估值水平及行业估值走势预测,确保未来上市退出的合理预期收益;

 

3. 在信托计划层面,加强信托公司对并购投资基金的前期决策及投后管理的控制力度,在收益分配方面谋取更大的主动权。

 

4. 设计股权回购担保、收益承诺,或者经营业绩对赌条款,调动大股东、目标公司管理层的积极性,共同做好并购后的整合工作。

 

作者:张刚



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