用益-信托经理参考：固收类额度紧张，标品信托被重点“照顾”
一周重点关注：
● 央行：1月末M2余额273.81万亿元，同比增长12.6%
● “保交楼”仍需加速推进
● 外汇局：1月末外汇储备31845亿美元，升幅1.82%
● 上市公司投资热潮不断 今年累计投资规模超2000亿元
● 爆款！2023年首单公募REITs上市
● 私募大佬增加权益仓位 看好大盘价值与小盘成长
● 多家银行理财持仓大曝光
● 券商紧盯个人养老金业务
● 固收类额度紧张，标品信托被重点“照顾”
● 1月已披露信托违约产品10款
● 中信信托与遵义市举行会谈 推动风险项目化解
● 华融信托股权重组圆满完成
● 陆家嘴信托一审胜诉 世茂方被判偿还本息近19亿元
●【观察】开年首月集合信托产品发行及成立双降
●【观察】家庭信托这个香饽饽，属于银行还是信托？
●【干货】上市公司股份家族信托安排的若干思考
一、财经视点
■ 央行：1月末M2余额273.81万亿元，同比增长12.6%
2月10日，人民银行发布的2023年1月金融统计和社会融资数据显示，1月信贷增长如期实现“开门红”，总量与结构双双好转，社融增量规模显著回升。当月我国人民币贷款增加4.9万亿元，创下单月新高，同比多增9227亿元；社会融资规模增量达到5.98万亿元，比上年同期少1959亿元。。
点评：1月信贷社融全面走强，充分反映出前期政策落地见效与企业预期的好转，经济运行向好趋势得到巩固。可以相信，随着疫情等扰动因素消退叠加政策持续加力，一季度宽信用还将持续发力。
■ “保交楼”仍需加速推进
近日，保利发展、融创中国等多家头部房企不再“大秀”销售规模，而是晒起了“保交楼”成绩单。这是在各方共同努力下，“保交楼”工作取得阶段性成果的一个侧影。
点评：利用剩余货值来盘活项目销售，把回笼资金最后用于项目建设及交付上，是攻克“保交楼”重任的核心逻辑。从多数项目停工影响交付成因来看，主要是预售资金被违规挪用与开发商现金流断裂，本质上是开发商短期“缺钱”所导致的。
■ 央行：1月CPI同比上涨2.1%
1月份，全国居民消费价格指数(CPI)同比上涨2.1%。其中，食品价格上涨6.2%，非食品价格上涨1.2%。CPI同比涨幅突破2%，这一表现基本符合市场预期。
点评：专1月份居民消费价格有所上涨，主要是受春节效应和疫情防控政策优化调整等因素影响。2023年供需端与政策端多股力量将继续交织角力，虽然通胀中枢上行难以避免，但上升幅度较小且整体波动有限，预计2023年中国CPI同比增幅为2.3%左右，物价稳定可期。
■ 外汇局：1月末外汇储备31845亿美元，升幅1.82%
国家外汇管理局统计数据显示，截至2023年1月末，我国外汇储备规模为31845亿美元，较2022年末上升568亿美元，升幅为1.82%。
点评：2023年1月，受全球宏观经济数据、主要经济体货币政策预期等因素影响，美元指数下跌，全球金融资产价格总体上涨。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模上升。我国经济持续恢复、呈回升态势，内生动力不断增强，有利于外汇储备规模保持基本稳定。
■ 上市公司投资热潮不断 今年累计投资规模超2000亿元
今年以来，随着稳投资工作不断加码，上市公司积极响应抛出计划。据记者不完全统计，截至2月6日，年内已有近60家A股公司发布项目投资计划，累计投资规模已超2000亿元，且较多集中在新兴产业领域。
点评：上市公司牵手地方政府签署投资大单，有助于助力实体经济发展，预计未来高端装备、智能制造等国家鼓励的科技领域也将成为上市公司扩大投资的重要领域。
二、同业新闻
■ 爆款！2023年首单公募REITs上市
2月8日，2023年首单公募REITs——嘉实京东仓储基础设施REIT上市，至此全市场已上市REITs数量增至25只。截至2月8日收盘，嘉实京东仓储基础设施REIT报3.923元，涨幅11.64%。目前市场上已成立的公募REITs底层资产主要分为产权类和特许经营类，产权类资产中，仓储物流和产业园区等较受投资者青睐。
点评：仓储物流行业的投资回报时间长，资金占用成本高，借助REITs可以盘活存量资产，提升资产运营效率和水平，吸引更多社会资金参与仓储物流行业的基础设施建设，更好地提升资本市场服务实体经济的能力。
■ 人工智能大热 主题基金受追捧
近期，人工智能聊天程序ChatGPT爆火，不仅在计算机和互联网多个行业引发关注，在投资界也催化了机构对相关个股的投资热情。据统计，目前A股市场ChatGPT相关概念股约有30只，以申万行业分类标准计，主要分布在计算机行业，其余如传媒、通信、电子等行业也有所分布。
点评：对于投资者来说，如果想要把握住人工智能赛道的投资机会，除了投资于个股外，公募基金是不错的投资选择，其中，风格明确、高仓位运作、费率较低的指数基金、ETF也值得关注。
■ 私募大佬增加权益仓位 看好大盘价值与小盘成长
据私募排排网统计，2月初66%接受调查的基金经理打算增仓，比1月初上涨26%，24%的基金经理则打算维持仓位不变。睿郡资产合伙人、首席研究官董承非认为，2023年市场或将缓慢复苏，目前市场处于“春天刚刚开始”的阶段，“在这一阶段，不会频繁地调整大类资产配置，而是持续增加权益配置比重。”盘京投资相关人士也坦言，旗下部分产品从去年12月底撤掉对冲，权益净仓位逐步提升，目前仍然保持较高仓位水平。
■ 调研工作“热火朝天”私募点题“数字经济”
春节长假后，私募行业投研人员的上市公司调研工作“热火朝天”。多家受访的私募机构称，春节长假后已迅速加大了对标的公司现场调研的人力和时间投入，“不是在出差，就是在出差的路上”。
点评：对国内经济复苏、A股修复性上涨、市场结构性机会的憧憬，是私募行业今年调研工作的主基调。综合近期私募聚焦方向来看，“数字经济”已成为业内人气高涨的调研赛道之一。
■ 1月份银行理财产品实际募集规模同比下降14%
根据民生证券研报统计数据，1月份，银行理财新发产品实际募集规模有所下降，实际募集规模达3386亿元，较2022年12月份下降0.76%，同比下滑14.34%。
点评：这一方面反映理财赎回余震影响犹存，另一方面也因受到了春节和季节性因素的扰动。1月份银行理财新发产品1393只，数量环比降幅较大。
■ 多家银行理财持仓大曝光
近期陆续披露的银行理财子公司权益产品四季报，将这类机构“心水基”一一曝光！经发现，光大理财、华夏理财、宁银理财、民生理财、兴银理财等银行子理财公司日前相继披露旗下权益类产品2022年四季度投资报告。
点评：站在当前位置，不少理财投资经理对后市保持乐观。从估值的角度，股市具备长期的配置价值。从结构和风格上，后市普遍仍价值与成长兼具，但也有产品开始向成长性更好的板块倾斜。
■ 券商紧盯个人养老金业务
全年开始，个人养老金业务成为券商财富管理转型的核心方向之一。截至2022年底，个人养老金参加人数1954万人，总缴费金额142亿元。不过，大部分券商在该项业务上收获寥寥。虽然目前券商在个人养老金业务上相对落后，但是对于大部分券商而言，个人养老金业务仍是财富管理业务发力的核心抓手，相关业务投入也将因此加大。
三、信托动态
■ 固收类额度紧张，标品信托被重点“照顾”
2月7日，从多位信托理财经理处了解到，今年年初以来，多家信托公司在优质非标产品的额度上出现短缺现象，虽然预期收益率相较往年普遍下降，但也有不少客户抢购，以至于额度不足。
点评：开年以来固收类产品预期收益率有所下降，甚至相比往年表现出更低的收益水平，但收益下降意味着产品风控增强，稳定性好的固收类产品还是得到不少客户认可，额度早被认购完毕。与往年相比，在固收类产品额度紧张的情况下，标品类信托也同样被重点“照顾”，推介给客户，甚至出现了帮助客户适应权益类信托的“过渡性”标品产品。
■ 1月已披露信托违约产品10款
据公开资料不完全统计，截至2023年2月6日，1月已披露信托违约产品10款，涉及金额46.39亿元。其中，房地产信托违约产品5款，涉及金额29.35亿元。1月信托违约情况有所减少，但房地产领域仍是值得关注的风险高发区。
■ 1月份我国保险金信托规模增幅超六成
中国信登信托登记数据显示，2023年1月份全行业新增完成初始登记信托产品4642笔，环比增长34.79%；初始募集规模6313.30亿元，环比上升24.89%。其中，1月份新增保险金信托规模超六成，规模创近11个月新高。具体来看，1月份，新增保险金信托规模89.74亿元，环比增长67.05%，规模为近11个月新高。
点评：近年来，保险金信托已成为国内中高净值人士最青睐的金融工具之一。它在提供人身保障功能的基础上，很好地满足了中高净值人群家族财富管理与传承的需求。
■ 投向工商企业、基础产业的信托资金实现“四连增”
中信登数据显示，1月，新增投向工商企业的信托规模为2502.66亿元，环比增长45.35%；新增投向基础产业的信托规模为1730.36亿元，环比增长91.87%；投向工商企业、基础产业的信托资金均已实现连续四个月增长。
点评：工商企业、基础产业始终是信托资金重要配置领域。“四连增”反映出信托行业运用其制度优势，持续将分散的社会储蓄聚集转化为服务实体经济的资金，为经济增长提供动能。
■ 中信信托与遵义市举行会谈 推动风险项目化解
2023年2月8日，中信信托与遵义市人民政府、遵义市地方金融监管局和遵义市部分城投企业的负责人举行会谈，双方就目前涉险项目的化解困难进行了充分和深入探讨，并对债务化解具体方案交换了意见。双方责成各有关主责部门进一步加强沟通，紧跟国家宏观政策和地方财政状况，竭尽全力推动风险项目化解。
■ 国家电投落地全国首单碳配额财产权信托
2月9日，据国家电投微信公众号消息，国家电投落地全国首单以碳配额为底层资产的财产权信托产品受让融资。本次融资规模1000万元，期限180天。碳资产管理公司作为国家电投碳金融业务的牵头单位，在国家电投财务部的全面指导和支持下，会同重庆公司、电投产融（资本控股）和农行重庆分行，共同利用信托方式，有效盘活碳资产，是国家电投集团深化金融赋能、推动绿色发展的具体行动。
■ 华融信托股权重组圆满完成
2月7日，据华融信托发布信息表示， 2023年2月1日，华融信托新股东中国信托业保障基金有限责任公司与原股东中国华融资产管理股份有限公司在京完成交接工作，信保基金公司党委委员、副总裁李勇锋兼任华融信托新一任党委书记，华融信托股权重组工作圆满完成。华融信托股权重组是中国银保监会推动华融公司瘦身化险的重要举措，也是进一步推进华融信托风险处置、实现转型发展的现实需要。
■ 陆家嘴信托一审胜诉 世茂方被判偿还本息近19亿元
2月7日，陆家嘴发布公告称，控股子公司陆家嘴信托收到上海金融法院出具的一审判决书（2022）沪74民初1067号。因债券交易纠纷，与世茂方对簿公堂数个月后，陆家嘴国际信托有限责任公司终于迎来了一审判决。世茂方被判偿还本息18.37亿元。陆家嘴信托一审胜诉。
■ 华宸信托新帅任职获批
日前，银保监会官网公布批复信息显示，内蒙古银保监局核准邢爱泽华宸信托有限责任公司董事、董事长任职资格。这也意味着，在内蒙古自治区人民政府任命邢爱泽担任该职务半年后，该任命正式获得监管核准。了解到，去年7月，邢爱泽获内蒙古自治区政府提名，接替吴潮科出任该公司董事长。
四、市场观察
■ 开年首月集合信托产品发行及成立双降
今年以来，集合信托产品成立及发行市场双双遇冷，产品成立及发行数量和规模大幅下降。用益信托最新披数据显示，截至2月3日，2023年1月份共有55家信托公司发行了1722款集合信托产品，发行数量环比减少393款，降幅为18.59%；发行规模705.86亿元，环比减少505.00亿元，降幅为41.71%。
主要观点：
1、年末行业“冲规模”后，集合信托市场后劲不足，产品发行和成立明显回落。
2、2023年春节长假较早，导致1月工作日有明显减少，产品发行和成立均受到一定的影响。
3、从成立情况来看，非标信托产品和标品信托产品成立规模均有下滑，但标品信托的下滑更为明显。标品信托但受投研能力不足、产品业绩下滑和证券市场波动等多方面因素影响，市场接受程度不足，资金募集相对困难。
■ 家庭信托这个香饽饽，属于银行还是信托？
无论是已经做了近20年的家族信托，还是未来大有可为的家庭信托，客户来源的主力渠道是银行，这已经是整个行业的共识。从目前家族信托的存量规模分布来看，排在前几位的信托公司都是通过与银行渠道的合作来实现规模增长的。那么家族信托是属于银行还是信托呢？
业内观点：
1、如果说信托公司自身还能凭借非标产品的优势来间接营销和落地家族信托的话，那么对于只能投标品的家庭信托来说，信托公司的销售能力将会大打折扣——这相当于不仅要卖标品产品，还要说服客户接受一个付费的账户管理服务，难度显然是翻倍了。
2、银行的销售队伍则不同，本身的人力成本就相对较低，加上业务和产品多元化，客户量也足够大，把家庭信托当做一项补充业务来做，对于销售队伍来说没有增加太多额外的工作量，对于客户来说也是一种具有现实意义的账户增值服务，至少从展业逻辑上讲是非常顺畅的。
3、客户来自哪里，业务收入的大头就属于谁。然而家庭信托无论如何也有“信托”二字，这关乎信托牌照的价值，离开信托公司也是干不了的。在银行和信托的合作关系中，大家各干各的活，扮演好各自的角色，通过产品创新、流程优化等手段做大蛋糕，最终也都能挣到合理的对价。
■ 一周信托产品市场综述
1、本周（2023年2月6日-2023年2月12日）集合信托产品成立市场回暖，成立数量和成立规模反弹回升。据公开资料不完全统计，本周共有303款集合信托产品成立，环比增加29.49%；成立规模76.83亿元，环比增加33.92%，日均成立规模15.37亿元。
2、本周集合信托发行市场行情回暖，发行数量和发行规模回升。据公开资料不完全统计，本周共30家信托公司发行集合信托产品206款，环比增加29.56%；发行规模110.37亿元，环比增加26.67%。
2、本周各投向领域的集合信托产品成立规模增减不一。据统计，本周金融类信托的成立规模26.78亿元，环比增加39.64%；房地产类信托的成立规模6.60亿元，环比减少4.50%；基础产业类信托的成立规模24.99亿元，环比减少11.01%；工商企业类信托的成立规模8.27亿元，环比增加158.35%。
五、干货推荐
■ 上市公司股份家族信托安排的若干思考
据悉，国内某信托公司的家族信托业务近日再创业内领先案例，成功为上市公司大股东设立股票家族信托，实现了超过5%、市值近9亿的股票（以成立日收盘价计）装入家族信托。
据介绍，本次上市公司大股东股票家族信托的落地，是该信托公司的家族信托事业部在继境内首单家族信托持股IPO、百亿家办签约、产业投行家族信托、股票代减持家族信托等一系列紧贴资本市场的家族信托业务之后，又一单具备行业里程碑意义的创新家族信托业务。
上市公司股份家族信托横跨多个领域，要求相关服务机构全面掌握多个部门法，并能够熟悉多个监管部门的政策。具体而言，相关服务机构需在信托架构设计、交易方案、权益安排、税务规划、信息披露上具备足够的专业能力，避免触碰监管红线。
近年来，“家族信托”以超高速发展，也得到了前所未有的关注。2021年两会期间，全国政协委员、证监会原主席肖钢建议，从修订信托法、建立与家族信托相配套的基础设施、出台信托法的司法解释以及加强监管等四方面完善信托制度，促进推行家族信托。自2012年国内“家族信托”首单落地以来，家族信托的财产类型实现了多元化，早期为纯粹的资金型家族信托，如今非现金资产注入信托逐步增多。以上市公司股份设立家族信托的，尤为复杂。
实践中，为了绕过登记制度障碍，个别案例中的架构安排选择以现金先行设立信托，而后再由受托人（或受托人名下的SPV）将股份购入，尽管解决了变更登记制度的障碍，但税负又是横亘在客户面前的一道“黑洞”。动辄千万级的税负，除非“紧急且必要”，相信客户难以负担。此外，即便法律架构已经被打通，但监管机构与交易所的考量更是影响上市公司股份信托的重要因素。
前述国内某信托公司为上市公司大股东设立股票家族信托，实现了超过5%、市值近9亿的股票（以成立日收盘价计）装入家族信托。据笔者个人观察，该业务确为国内首单私益信托持股超过5%的实践，但囿于信息有限，其具体架构尚不得而知。
根据《证券法》《上市公司收购管理办法》的规定，投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的有表决权股份达到百分之五时，应当依法报告通知并予公告。前述“公告”应当包括下列内容：（一）持股人的名称、住所；（二）持有的股票的名称、数额；（三）持股达到法定比例或者持股增减变化达到法定比例的日期、增持股份的资金来源；（四）在上市公司中拥有有表决权的股份变动的时间及方式。目前笔者尚未检索到相关“公告”。
除了依法履行报告公告义务以外，笔者认为持股5%以上的私益信托作为上市公司股东的，关联方的判定也是一个问题。我国证券法意义上的关联人包括关联法人（或者其他组织）和关联自然人。而信托属于“法律关系”并非实体，因此信托持股究竟归入法人（其他组织）还是自然人持股，仍有一定的不确定性。但笔者推测，该信托公司所设立的上市公司股份家族信托，似应由委托人保留了绝对控制权。由此，监管层与上市公司即可以“根据实质重于形式的原则”为由，将委托人等同于“事实股东”，从而将信托持股对关联方认定的不确定性降至最低。
但由此可能会引发新的问题，倘若委托人保留实质控制权，对信托财产独立性将是一个不利的影响。基于笔者团队对英美信托法的考察，信托财产是否独立于委托人，并非是一个确定的结论，在税法、婚姻法维度下，信托财产在很多场景下都可能会被看做并不能独立于委托人。因此，如为了降低证券监管维度的不确定性选择委托人保留实质权利，在未来家族信托向受益人分配信托利益之时，是否也“视同”向委托人分红进而课征个人所得税？再有，委托人身故之时，委托人在信托合同中如此重大的控制权，能否被主张继承，相关规定尚不明确。
信托作为一项财富管理工具，在普通法下运用极为广泛。信托在英美法国家和地区有着广泛运用，中资背景企业利用红筹架构或VIE架构实现海外上市的，实控人通常会通过家族信托持股。相应地，英美法法域的证券法也天然地接纳信托持股安排。
笔者团队曾以港股中资民营港股上市公司为调研对象，对中资民营上市公司股份家族信托进行研究。其中，2011-2020十年间，港股中资民营海外上市公司在Pre-IPO阶段已存在家族信托安排的平均比例为22.97%。在上述家族信托中，几乎无一例外的由委托人保留了影响受托人行使自由裁量权的权利，但形式上有所差异，具体包括：
1.委托人通过设立可撤销信托的方式保留权利（即信托设立后，委托人在其生前享有单方任意撤销信托的权利）；
2.委托人设立不可撤销信托但同时保留了撤换受托人等权利（此时虽然信托原则上不可撤销，但委托人可以通过行使其他权利变相行使信托的变更与控制权）；
3.委托人设立信托后不亲自保留权利而是通过保护人等主体保留权利，由保护人行使信托中的关键权利；
4.委托人设立信托后自己作为受益人之一，以受益人身份行使权利；
5.以私人信托公司（Private Trust Company）作为受托人保留相关权利，由于私人信托公司通常为委托人自己设立的公司，因此在某些境外法域，委托人可以合法地以受托人的身份保留并行使信托中的关键权利。
前述不同类型的信托，在证券法制意义上得到了同一个结果，即：委托人虽然通过信托持股且信托类型各异，但信托中的股份在证券法意义上仍被“视为”委托人所拥有的股份。
回到国内，据笔者团队不完全统计，上市公司股份家族信托已有多个落地的实际案例。
实例一：“三农扶志基金”成功设立，豁免收购核准实为最大障碍
“三农扶志基金”属受托人消极持有、上市公司实控人主导、间接设立的慈善家族信托。
2018年6月27日，鲁冠球之子、万向集团总裁鲁伟鼎基于慈善目的，决定以其持有的万向三农集团有限公司（以下简称“万向三农”）6亿元出资额对应的全部股权作为信托财产，委托万向信托股份公司（以下简称“万向信托”）设立“三农扶志基金”。
2018年6月29日，鲁伟鼎与万向信托完成《信托合同》等有关信托文件的签署，万向信托向杭州市民政局办理了慈善信托备案，扶志基金成立。以上设立行为导致扶志基金通过万向三农间接控制万向德农股份有限公司（以下简称“万向德农”）48.76%股权，因此，万向德农于“三农扶志基金”成立同日发布了公告。
根据《上市公司收购管理办法》的相关规定，该收购行为触发扶志基金对万向德农的要约收购义务，除非能够得到证监会的豁免核准。考虑到由于鲁伟鼎作为扶志基金的设立人，能够控制扶志基金的董事会，进而控制万向三农并间接控制万向德农，系万向德农的实际控制人。且本次收购前后，万向德农的控股股东均为万向三农，实际控制人均为鲁伟鼎，未发生变更，符合相关规定。因此，扶志基金向中国证监会申请免于以要约方式增持股份。最终，于2018年9月30日，证监会批复核准豁免鲁冠球三农扶志基金要约收购万向德农股份有限公司股份义务。
据笔者了解，“三农扶志基金”设立中相关方为获得监管机关豁免要约收购义务的批复，颇费周折。可见，实控人主导设立上市公司股份信托的，除可能触发信息披露以外，直接或间接收购超过公司发行股份30%的，则触发了全面要约收购规则，但依法取得证监会豁免的除外。该案中，“三农扶志基金”依法披露了收购报告书，但最终取得了证监会批复，豁免了全面要约收购的义务。
实例二：“美的慈善信托”宣而未立，登记制度缺位加之税负过重
与“三农扶志基金”同为慈善信托，但“美的慈善信托”拟采取直接设立模式。自2017年7月25日公开宣布至今，似乎一直未能设立。《信托法》要求，设立信托须由委托人将上市公司股份委托给信托公司。但此处的“给”，受托人无需支付任何对价，属于“非交易”。
长期以来，我国的证券非交易过户方式中仅适用于继承、赠与、依法进行的财产分割、法人资格丧失等有限的几种情形。依据此前的非交易过户规定，非交易过户业务不包括设立信托的情形。
值得注意的是，2020年4月30日，中国证券登记结算有限责任公司修订形成了《证券非交易过户业务实施细则（适用于继承、捐赠等情形）》。
新非交易过户细则中，适当扩大了非交易过户的范围，虽然依然未明文将信托作为触发非交易过户的情形之一，但细则第三条第六项“中国证监会认定的其他情形”作为兜底项，似乎为信托留下了操作空间。“美的慈善信托”或许可以尝试申请证监会的认定，实现非交易过户。
按照此前何享健先生所说，他将捐出一亿股美的集团的股票设立慈善信托。该部分股票约占注册资本1.4%，信托设立后受托人持有股份的比例不超过5%，应不会触发信息披露。如实现了证券的非交易过户，受托人持有该部分股票，控制权如何安排，也是相关方必须考量的问题。如实际控制人依然保有控制权，那么受托人极可能被判定为一致行动人，从而实际控制人控制上市公司的股份份额将不发生变化。但是如果委托人不保留控制权，该部分股份的管理、处分等（包括股份对应的表决权、抛售等）均由受托人享有，则受托人可不构成何享健先生的一致行动人。
实例三：“全委托私益信托”中受托人掌握股份管理权，实现彻底隔离
根据报道，建信信托为某上市公司控股股东持有的股票设立了家族信托，并且实现了非一致行动关系。因并无公开资料，笔者仅能基于法理推断如下：
第一，委托人以现金方式成立资金型家族信托，而后由家族信托定向从上市公司控股股东处购入股票。
第二，信托合同中，委托人似未保留权利。股东权利包括表决权、收益权、转让权、知情权、召集权、提案权、质询权、剩余财务分配权等，一般认为一致行动关系关键的判断因素为表决权。笔者认为虽然表决权是关键因素，但知情权、召集权、提案权、质询权等关涉公司治理，也不宜由委托人保留，转让权、收益权等因已设立信托自应由受托人拥有。信托合同中除了委托人不宜保留权利以外，相关权利也不宜由受益人行使。
第三，受托人应全权负责该部分资产的管理与处置。
第四，目前尚无针对该家族信托的信息披露，推断家族信托中注入的股份比例在5%以下，否则将因依据《证券法》相关规定履行披露义务。
此外，据笔者了解，国内某股份制银行连同其合作的信托公司，曾协助某委托人实现上市公司股份设立私益信托，但其委托人并非上市公司实际控制人，也并非将原始股注入信托，而是采取二级市场买入方式，因此彼时并未引起过多的关注。
案例四：少量持股IPO过会的若干案例
由深圳证券交易所上市审核中心发布的《深交所创业板注册制发行上市审核动态（2022年第1期）》对IPO信托持股相关案例进行了分享和解析。盛美股份、凯赛生物、芯原微电子等公司的成功上市，对信托持股上市做出了有益探索。但即便有先例，交易所的态度依然十分谨慎，对发行人提出要求明确：股权应当满足“权属清晰”、“控制权稳定”的条件。具体而言：
1.对于非控制条线的少量信托持股在严格审查后可以获得审核认可；
2.发行人控股股东、实际控制人不得属于信托架构；
3.发行人无实控人，第一大股东存在信托持股，原则上应当拆除信托架构。
总体看来，信托架构持股上市公司股份放开仍有待时日，这与监管层认为控制权条线下信托持股存在诸多弊端不无关系。以下方面是重要的考量因素：
第一，对“信托财产的独立性”的误解误读影响监管层对信托架构持股的接受。“信托财产的独立性”(independence of trust property)是一个被广为接受但又极易带来误解的表述，域外信托法中鲜有“独立性”之表述，此仅为国内学者对信托财产隔离保护特征的模糊概括，是一种内涵不清晰的表述。如前所述，中资民营企业股权架构的考察，pre-IPO阶段即已搭建信托持股架构较为普遍，总量上接近30%。如果考虑到国内税法修订导致上市后调整持股架构的，比例将更高。笔者团队考察的案例中，尽管信托持股，但在证券法制意义上得到了同一个结果，即：委托人虽然通过信托持股且信托类型各异，但信托中的股份在证券法意义上仍被“视为”委托人所拥有的股份。因此，信托财产独立性并非使得“信托”成为股东，更不会使得证券监管被架空。
第二，对受托人权限过大的担忧，担心可能影响发行人的控制权。该观点在理论上看似是合理的担忧，但在实务环境下未免有些“杞人忧天”。权利与义务，权力与责任是对应的。信托持股法律关系中，受托人登记为股东。受托人参与公司管理既是行使股东权利，也是履行信托义务。但对于金融机构的受托人而言，无论是专业知识还是实践经验均存在短板。决策权力的行使必然意味着责任的承担，无论是基于公司发展的考虑还是受托人自身利益的衡量，受托人往往会基于委托人的意志做出决策以保全自身利益。因此，理论上受托人权限范围看似很大，实则不然，作为股权权利核心的表决权最终还是由委托人实际控制。
第三，信托持股是否易导致争议矛盾问题。信托本身具有财富管理，隔离风险，避免纷争的功能。信托架构的存在，使得财产取得了一定程度的“独立性”，是有助于降低纷争的。纵观海外，英美法法域的证券法天然地接纳了信托持股安排，英美法地区中资背景企业实控人通常会通过家族信托持股，信托持股的成功运用有效促进了社会经济发展，其产生的经济效益远大于高水平监管下的风险隐患。
结语
近年来，家族信托迅猛发展。据笔者初略估计，截至2022年12月初家族信托存续规模已超5000亿元。
笔者认为，从国内证券法对于信托持股的回应来看，信托持有上市公司股份“水土不服”问题的原因有二：一方面在于我国《信托法》以营业信托的规制为主要取向，对于财富管理类的他益信托关注略有欠缺；其次，证券法制的储备不足，对于信托架构持股的证券法律供给不足。尽管相关法制供给不足，但近年来信托持股的成功上市以及上市后股份注入家族信托的有益尝试，说明家族信托持股在逐渐得到认可。
监管层从以往的排斥否定到现在的谨慎包容，这意味着信托和证券法制逐渐成熟，监管正在不断尝试探索信托持股上市的有效路径。尽管尚未有控制权条线以国内信托方式持股的成功案例，这有待市场和监管合力进一步打破禁锢。监管层已经对全面实行股票发行注册制改革进行动员部署，我们期待随着注册制的落地，迎来实际控制人以家族信托持股方式控股上市公司的第一案。
作者：柏高原/汤杰
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