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2024年3月，重庆某实业有限公司等三十家企业合并重整管理人于全国企业破产重整案件信息网对《重整计划（草案）》进行了公示。根据公开信息，该案系采取“出售式重整+破产服务信托”的重整模式，即合并重整范围内部分企业股权等资产由重整投资人以支付重整投资对价取得，剩余待处置资产通过设立破产服务信托，并通过结构化安排以信托受益权实施债权清偿。

近年来，随着信托参与上市公司、大型集团企业重整的业务模式愈加成熟，综合房地产企业重整案件通常所具备的资产价值高、处置难度大、资金需求大等特征，破产服务信托也必将在房地产企业重整案件中发挥更大的作用。本文以期根据目前信托参与企业重整业务模式，就房地产企业重整案件中破产服务信托的运用作探讨分析，完善房地产企业重整路径思路。

2020年起，受市场经济下行及行业宏观政策调控叠加影响，房地产企业破产案件数量显著增加。同时，房地产企业破产案件通常涉及开发项目复工续建、重大债务风险化解等问题，参与程序的各方主体所面临的实务困境或更甚。

（一）近五年房企破产案件审理情况

结合最高院及部分地方法院相关工作报告、全国企业破产重整案件信息网以及第三方平台统计数据，2019年至2023年，全国法院范围内房地产企业破产审查案件从1,383件增长至2,787件，增幅102%，五年内案件累计达11,144件；破产受理案件从339件增长至530件，五年内案件累计达2,751件，其中破产清算案件1,878件、重整案件754件、和解案件49件、预重整案件70件。

（二）房企破产案件面临的主要困境

1. 行业整体下行，重整招募难度大

随着房地产行业历经数十年的发展，我国房地产行业已经步入了存量时代。近年来进入破产程序的房地产企业数量仍在不断攀升，并呈现出在企业规模上从中小型房企向大型集团企业蔓延、在企业地域上从东部沿海地区向内陆地区蔓延的趋势，房地产行业整体投资及开发的热度均有周期性衰减。根据案件实际办理情况，房地产企业重整案件通常需历经数次市场化招募且效果不佳，部分案件最终仍有赖于通过府院联动程序由地方国资平台介入化解房地产企业债务危机。

2. 外部融资困难，复工续建启动难

开发项目作为房地产企业的主要资产及破产程序中主要偿债资金来源，在房地产企业进入破产程序时通常因流动性资金不足而处于烂尾状态。破产程序中，为妥善保障债权人利益，对开发项目启动复工续建尤为重要，而面临债务危机的房地产企业自身供血、造血能力不足，复工续建仍需进行外部融资。基于对房地产市场的消极预期，现阶段一般市场主体对参与房地产项目的共益债投资动力较低。此外，部分地区国资平台目前虽已组建纾困资金，但受限于整体市场需求及具体项目情况，纾困资金暂时亦不能对房企开发项目进行全面覆盖。

3. 资产状况复杂，清算处置成本高

房地产企业资产主要包括存货、在建工程、应收账款（包括未收房款）、无形资产等。如未能实施重整的，清算状态下管理人需根据企业具体情况进行实物分配或对债务人有关财产及财产性权利变价处置后进行债权清偿。一方面，房地产企业持有的存货、在建工程、无形资产等资产价值较高，整体处置难度大，分割处置的处置周期将不可控，并易造成资产价值贬损；另一方面，房地产企业的相关资产通常已被设立抵押、查封等措施，附有租赁权等权利负担，并或涉及繁杂的行政审批手续，也将进一步阻却买受人的买受意愿，增加资产处置成本。

4. 负债类型多样，各方权益难平衡

按照债权性质及类别划分，房地产企业所涉债权通常包括拆迁安置类债权、消费者购房类债权、有财产担保债权、工程款债权、职工债权、税款债权、普通债权等多种债权类型。破产程序中，各类债权人诉求不一，有财产担保债权、职工债权、税款债权等位于优先清偿顺位的债权人倾向将别除财产或破产财产尽快进行变价处置以实现债权即期清偿；而拆迁安置类债权人、消费者购房类人则基于其现实处境，倾向推动开发项目进行复工续建。如不能充分发挥房地产企业资产价值及营运价值，极有可能将进一步激化各类主体矛盾，引发争议。

自渤海钢铁集团重整案将债务人非主营业务资产通过设立信托计划进行管理和运营起，至今已有五十余家债务人探索设立信托计划参与企业破产程序。根据已有破产实践，本部分将对信托参与房企重整的优势及业务模式进行简要分析。

（一）信托参与房企重整的优势

1. 进行资产隔离，避免债务风险蔓延

信托参与房地产企业重整的一大显著优势在于其能够有效地对房地产企业资产进行隔离。其一，房地产企业陷入困境时，其主要资产易因受到部分债权人的申请强制执行而流失，由此造成企业资产价值贬损及重整不能；其二，房地产企业通常系基于单体开发项目而设立，而集团企业的债务危机通常将蔓延至房地产开发企业，殃及房地产企业的开发项目及债权人公平清偿。将房地产企业主要资产置入信托计划，剥离资产所有权，则能够有效将房地产企业的资产统筹安排，最大程度保障房地产企业全体债权人合法权益。

2. 增强融资渠道，吸引重整投资介入

房地产企业重整案件中因涉及复工续建、债权清偿等问题资金需求量通常较大。截至破产受理时，企业资产价值可能已经贬损，经续建带来的资产增值可能难以覆盖续建所需成本，或者开发项目早已预售完毕且无可回笼资金，续建完成后难以回收剩余价值以实现重整投资的顺利退出。对此，一方面可以通过重整计划直接约定由企业各类债权人进行部分权利让渡，以保障投资人顺利退出；另一方面，也可以通过发起设立信托的方式通过结构化安排由投资人取得优先受益权，以吸引外部投资人参与房地产企业重整项目，平衡各方主体的合法权益。

3. 发挥运营功能，实现资产高效处置

实践中，如不能通过市场化方式对房地产企业资产、负债以及业务经营进行重整的，将需在清算状态下对企业资产进行处置。首先，如在破产程序内对企业资产予以变卖以获取清偿资金的，考虑到资产规模、行业周期等因素影响，或将不能充分实现资产价值；其次，如通过实施债转股、实物抵债等方式清偿债权的，可能将产生企业无法有效经营、债权人不便受领分配等影响企业营运价值发挥的不利后果。通过将企业资产发起设立信托的方式，引入信托公司等专业资产管理服务机构对企业资产进行运营、处置的，有利于在清算状态下充分提升企业资产价值、便利后续重整经营及实现债权人权益保障。

（二）信托参与房企重整的业务模式

1. 企业市场化重组服务信托与企业破产服务信托

2023年3月，中国银保监会发布《关于规范信托公司信托业务分类的通知》（银保监规[2023]1号），提出将信托业务分为“资产服务信托”、“资产管理信托”、“公益慈善信托”三大类共25个业务品种，并将“企业市场化重组服务信托”、“企业破产服务信托”列入“资产服务信托”项下的“风险处置服务信托”。二者主要是以债务人企业是否进入破产司法程序为作为划分，本文则系基于房地产企业已经正式进入破产程序而就“企业破产服务信托”的应用进行探讨。

2. 债务人服务信托与债权人服务信托

根据信托计划的委托人以及服务内容等不同，信托参与房企重整的业务模式可进一步区分为“债务人服务信托”与“债权人服务信托”。“债务人服务信托”是指由房地产企业就其指定的财产委托信托公司进行运营管理，并以对应的受益权进行债权分配，或取得纾困资金进行债务风险化解的信托服务模式；“债权人服务信托”是指由债权人将其对债务人企业的债权或经债权清偿而取得的有关财产委托信托公司进行运营管理，并获取对应受益权的信托服务模式。目前，在国内破产实践中，信托参与企业重整的业务模式主要以“债务人服务信托”为主。

我国现已有多起破产案件通过发起设立信托计划的方式对债务人企业的资产或债权人享有的债权进行受托管理，并取得良好的社会效果与法律效果。截至目前，房地产企业也逐步根据自身项目情况引入信托工具参与企业重整事务。

（一）信托参与房地产企业重整实践

1. 济宁置业公司重整案

2023年12月，济宁高新区法院裁定批准济宁置业公司重整计划。济宁置业公司出资人持有的全部股权将发起设立信托计划，并在信托计划中将公司资产进一步隔离划分为微山业务板块、济宁业务板块。其中微山业务板块的资产主要包括济宁置业公司微山分公司的所有固定资产等，因开发项目涉及复工续建，该板块将引入重整投资人以“资产托管+承债”的方式进行重整投资，并对应承担济宁置业公司破产费用、共益债务以及部分破产债权等；济宁业务板块名下的固定资产等则将注入信托底层资产，以信托受益权清偿公司剩余破产债权。

2. 协信远创集团重整案

2024年3月，协信远创集团管理人对协信远创集团重整计划草案予以公示。根据公开信息，协信远创集团资产及负债总额均超过百亿元，该案将采取“出售式重整+破产服务信托”的重整模式，在重整期间引入三家重整投资人分别支付重整投资对价取得合并重整范围部分企业股权等资产；剩余待处置资产将通过对协信远创集团出资人持有的全部股权设立信托计划的方式而纳入信托底层资产，债权人将对应取得信托受益权，获得利益分配或通过转让份额的方式实现退出。

（二）信托参与房企重整具体结构

综合以上破产服务信托的实践探索，根据房地产企业资产现状、重整需求等，可进一步明确信托参与房地产企业重整的业务结构，以实现不同的功能需要。

1. 关于企业资产运营的信托业务结构

破产程序中，对房地产企业开发项目等资产进行变价处置时，可能将面临因涉及权利负担、行政审批手续等处置条件尚未成就或者短期处置资产价值快速贬损等问题。基于此，可以房地产企业作为委托人，将开发项目整体发起设立信托计划，由信托公司对开发项目进行运营、管理及适时变价处置，并由债权人取得信托利益分配。具体业务结构如下：

2. 关于破产债权管理的信托业务结构

如房地产企业存在诸多债权类型同一的小额债权人，或选择留债清偿等债权清偿方式时，债权人参与企业重整或持有房地产企业债权的成本可能较高。债权人则可将其对房地产企业享有的破产债权发起设立信托计划，交由信托公司进行管理，并获取信托受益权，提升债权管理及程序推进效率。具体业务结构如下：

3. 关于偿债资产管理的信托业务结构

根据项目实际情况，部分房地产企业重整案件可能将采用债转股、实物分配等债权清偿方式。由于政策限制等诸多原因，部分债权人可能不便直接持有房地产企业股权或其实物资产，故可将债权人依法可获分配的该部分财产通过信托方式转换为信托受益权，以顺利推进重整实施。具体业务结构如下：

4. 关于保障投资资金退出的信托业务结构

重整过程中，部分投资人综合考虑房地产企业资产状况、负债状况，或将对其重整投资能够顺利退出产生顾虑。除通过在重整计划中直接约定房地产企业其他债权人让渡部分权利保障投资人优先退出以外，也可以通过设立信托计划的方式将房地产企业出资人持有的全部股权、房地产企业的全部资产、债权人的债权以及重整投资人支付的价款纳入信托计划，通过结构化安排保障投资人的优先退出，促使企业重整成功。具体业务结构如下：

5. 关于吸引重整投资注入的信托业务结构

鉴于房地产企业重整投资数额较大，部分重整投资人可能存在阶段性资金短缺等情况。可以通过设立信托计划并由房地产企业将其所有的资产提供增信措施向合格投资者进行融资，再由信托计划向重整投资人提供资金支持，实现企业纾困。具体业务结构如下：