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展望三季度，国际环境方面：全球地质活动影响难测，地缘局势紧张加剧，海外降息周期延续，更强疫情可能再现，龙象仍是拉动世界经济增长的关键，但多数国家的经济发展和社会稳定将面临更大压力。国内环境方面：高科技应用加速推进，政策出台保持高频，但内外部潜在风险冲击仍需警惕。投资策略方面：稳定红利驱动四海西水向东流，A股、港股市场区间整体有望继续抬高。美股市场震荡下行。国债当前配置意义不大，收益率宽幅震荡。美债风险日益凸显。除一线城市豪宅客户，多数意向购房者仍更关注房产的纯居住和娱乐消费属性。黄金白银和兑付记录良好信托公司的产品仍会继续给您带来保值增值的信心。

一、国际宏观环境回顾

（一）全球经济冲突、热战规模加剧，中国和平崛起、重塑国际政经格局。美国关税战全面出击、漫天要价，迎来四面楚歌、事与愿违。印巴冲突爆发，二战后最大空战举世瞩目。俄乌冲突“边打边谈”，俄罗斯保持整体性优势。以色列意图占领加沙，与伊朗发生大规模冲突，美国袭击伊朗核设施。第28届东盟与中日韩财长和央行行长会议扩大“清迈倡议”多边化融资模式适用范围，从金融危机至传染病大流行和自然灾害。中国与俄罗斯、巴西等发布联合声明，中国-中亚峰会召开，中非发布《长沙宣言》，中国东盟自贸区3.0版谈判完成。

（二）美中两国科技引领全球，各领域科技突破影响难测。OpenAI大模型o3拒绝人类的自我关闭指令，这是第一次有AI模型被观察到在有明确指示的情况下拒绝自我关闭。OpenAI计划推出1亿台AI“伴侣”设备，设备能完全感知用户的生活环境。我国科技领域进步神速，成为全球第二个侵入式脑机接口技术进入临床试验阶段的国家；DeepSeek更新后的R1模型思考能力整体表现接近其他国际顶尖模型；举办机器人马拉松、格斗等比赛；夸克健康大模型在国家副主任医师职称考试中成绩超过合格线；武汉研究团队首创“稻米造血”技术。

（三）东升西降经济增长格局延续，各国货币政策走势分歧延续。2025年一季度，中国、印度、巴西等发展中国家经济增速持续领先，而发达国家整体表现一般。“金丝雀”韩国同比小降；多数主要经济体通胀数据处于合理区间。中国物流与采购联合会发布数据显示，一季度全球制造业PMI均值49.9%，高于去年四季度的49.2%和去年同期的49.6%，各区域经济继续分化，亚洲经济仍是全球经济稳定恢复的重要引擎。二季度，受到贸易局势紧张、政策不确定性增加、地缘政治影响持续等因素影响，预计全球经济增速面临压力；欧洲、印度、英国、澳大利亚等央行年内纷纷再次或多次降息，巴西等央行纷纷再次加息，美联储顶住政府压力、暂未降息，启动时点晚于《展望》预期。

二、国内经济环境回顾

回顾1-5月，经济运行总体平稳、稳中有进。降息降准、国补支持等宏观政策持续发力促进二季度经济需求扩大、生产增长、预期改善、活力释放，预计上半年GDP增速高于5%。4-5月，制造业平稳增长，装备制造业和高技术制造业增长较快；创新引领不断增强，高端制造、数字经济、新能源产业等发展新动能持续壮大；服务、消费、进出口增长较一季度提升，其中信息传输、软件和信息技术服业等现代服务业增势良好，消费品以旧换新政策持续显效，出口顶住压力较快增长；但应看到，投资、地产销售数据略有放缓，基础设施、制造业和房地产开发投资增速均有所下滑，此外受到国际大宗商品价格明显下滑和国内生产供应充足等综合因素影响，物价指数仍在低位徘徊，值得持续关注。

三、国际宏观环境展望

下半年建议谨慎安排出行，或见天地再造、沧桑变幻。日本政府南海海槽大地震风险评估最新报告显示，未来30年该区域大地震概率从70%提升至80%，可能导致29.8万人死亡和1.8万亿美元经济损失。在地震活跃期、潮汐组合、太阳活动等因素影响下，环太平洋火山地震带乃至全球板块移动或将愈发活跃，日本列岛、美国东西海岸等区域动态或对世界经济格局产生重大深远影响。

潜在大疫亟需高度警惕，建议高度关注健康防护。二季度新冠等甲、乙类传染病在多地阴魂不散，群体免疫力的不断弱化导致更多病原体反复考验大众健康水平，社会的疤痕效应持续显现。基于国际格局和气候变化的极端走势，各国高度关注并将共同抵御世卫组织多次预警可能引起全球大流行的“X”病原体出没。

国际社会撕裂、地缘烽火渐旺，外敌环伺难阻伟大复兴。生活的日益困顿、信仰的对立冲突、身份的认同差异，加之AI、社媒等推波助澜，将使发达国家社会面临更严重的撕裂和对抗。物价极度高企、经济复苏乏力或民族宗教阶级矛盾突出的地区或国家值得重点关注。马斯克百日维新失败后，洛杉矶等多个城市持续动乱，美国内政及社会走势值得重点关注。北约达成历史性协议，同意将防务支出从目前GDP的2%目标大幅提升至5%，但鉴于各国财政紧张、意见分歧，执行效果存疑。特朗普承诺提出1万亿美元的历史性国防预算。德国二战后首次向海外部署大型常驻军队，欧洲防务逐步“接班”美国。伊朗核试验进程加速，以色列或有极端举动。北约淡化对乌克兰支持，俄乌冲突维持一边倒态势。上游水源控制和对外强硬姿态，印巴冲突随时再燃。国际反华势力动作持续加大，海外华人处境面临不确定性。部分国家将继续对华提高关税门槛、严加技术封锁、强化周边布局，但也将与我国在气候、防疫、经济、金融等领域保持接触。我国将面临更为严峻的外部环境，统筹高质量发展和高水平安全，在粮食安全、能源安全、核心技术、间谍防治等重点领域加大力度；加速推动共建“一带一路”、金砖国家乃至全球南方国家间的政经合作和成员扩容。

大幅控费削弱美国科研实力，举国之力加速中国科技进步。自然职场全球科学职业平台数据显示，随着特朗普政府大幅削减科研经费和人员编制，75%的美国受访科研人员有意离开，欧洲和加拿大成为首选移居地。科技部、人民银行、等七部委印发《加快构建科技金融体制 有力支撑高水平科技自立自强的若干政策举措》，提出加快建设具有中国特色的科技金融体系，形成多元化、多层次、多渠道的科技投入格局，加强对国家实验室、科技领军企业等国家战略科技力量的金融服务，为国家重大科技任务和科技型中小企业提供有力的金融支持。

权威机构对经济增速预期看淡，美国政策走向仍是重大变量。世界银行、国际货币基金组织和经合组织对全球经济和主要经济体一致调低增长预期。世贸组织预测今年全球商品贸易将下降0.2%（去年10月预测增长3%）。据中国物流与采购联合会发布，5月份全球制造业PMI为49.2%，连续3个月运行在收缩区间；美国加征关税对全球经济的扰动仍然存在，导致全球经济恢复不确定性增加，各国企业在制定长期计划方面受限，全球经济恢复能力短期削弱。IMF预计美国2025年陷入衰退的概率为40%（去年10月预测27%）。欧洲央行行长表示，短期经济前景偏弱，需迫切提升欧元区竞争力和生产力。历史性的地震预警使日本面临巨大不确定性。人口红利、资本投入、技术普及、降息降税等仍将驱动印度经济较快增长，但被印巴冲突戳破其能力泡沫后，增速放缓可能加大。

海外降息周期仍在，美联储将再度开启降息通道。同《2025年展望》，笔者仍预计，美联储将加速降息，全年幅度不小于100bp。多国央行仍将持续降息。主要基于以下六点理由：

一是通胀数据“暂未反弹”。1-5月美国物价数据“持续走低”，同时美联储最新调查报告显示，5月份美国消费者对未来一年、三年和五年的通胀率预测中值全线下降，为2024年来首次。

二是特朗普政府偏好低息。特朗普的实体回归促就业、高关税促出口的“弱美元”思路与鲍威尔的关注全局、引导市场的“强美元”思路相对立，今年以来就业数据持续低迷。

三是债务负担难以为继。弗格森定律显示，当国家债务利息支出超过其国防开支时，该国将会走向衰落。2025年末美债规模或将突破40万亿美元，如降息迟缓，则年利息支出可能突破2万亿元，超过国家预算规模一半，伴随“大美丽法案”的推出，美国财政则将更难支撑。

四是它国的战争或降息将削弱美国降息影响。国际金融报统计显示，过去几十年美联储几次降息周期均与国际战乱加剧呈现较强正相关性，战乱将很大程度抵消降息带来的资金外逃影响；同期多国大幅持续降息也将凸显美债吸引力。

五是消费潜力受到抑制。房价持续上涨导致持有者实际税费支出提升。信用卡违约规模创2010年以来最高水平。根据Lending Tree数据显示，25%的受访者曾使用“先买后付”贷款购买杂货和日用品（2024年为14%）。5月密歇根大学消费者信心指数大幅下滑，逼近历史低点。

六是资产价格面临压力。多家权威机构看空美股市场，而美国写字楼空置率破20%大关。

四、国内经济环境展望

供需两端重构持续推进，高频政策支持有望延续。预计下半年，国际环境不确定因素较多，国内经济长期积累的矛盾仍在显现，经济回升向好的基础还需巩固。但我国经济长期向好的基本面没有改变，基础稳、优势多、韧性强、潜能大的特点明显，推动经济稳定运行有基础、有保障、有支撑，5月7日一揽子逆周期调节政策推出后仍有政策空间，全年应能达成5%的GDP增长目标。需求方面，投资端包括加快新增专项债和特别国债发行，动态调整债务高风险地区名单，加速下达“两重”项目，设立新型政策性金融工具；消费端除延续国补政策，提高中低收入群体收入、大力发展服务消费等举措也将落地；供给方面，重点整治内卷式竞争，推出多项反垄断立法、细化规则，淘汰传统产业落后产能，优势行业限产保价，引导新兴产业规范发展，构建可持续的产业协同生态，完善统一市场和公平竞争的政策措施等，推动竞争逻辑从“存量博弈”向“增量创新”转变。

创新供需促进境内消费增长，来华旅游拉动海外增量贡献。提振消费除了以旧换新的持续推动外：在政策端，4月商务部等九部门印发《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》，推动扩大服务供给、创新多元化消费场景、提升服务品质、改善消费体验，释放服务消费发展潜力。在创新端，直播带货、即时零售等新业态新模式蓬勃发展，银发经济、首发经济、低空经济等快速发展。在海外端，免签政策和离境退税“即买即退”等便利举措为外国游客提供了更长的停留时间和更大的活动范围，“来华旅游+购物”新模式加速形成，笔者预计上半年入境外国人同比增长超30%，对消费提振成果显著。但也要看到，居民消费能力和信心仍有待提升，消费内生动能仍需增强。价格总体仍将处于低位运行，影响企业效益改善和居民就业增收。此外，笔者认为，把金钱、时间、精力更多留给亲人将是最值得的投资，多加陪伴、主动消费或是在未来最值得回味的经历。

政府投资保持较快增长，基建和制造业仍是主要驱动。摩根士丹利研究部预计，在地方债务置换和加大额外支出的背景下，今年政府消费增速将达7%。在制造业设备升级、城镇基建改善、旧城改造和基础科学研究等推动下，基建投资增速将超10%，制造业投资增速维持在约7%。在政策推动和监管环境的支持下，AI相关投资乃至其带来的生产力提升也将持续推动经济增长。信托业也将继续在基础产业和工商企业两大投向，加强与央国企、城投平台合作，找准需求、强链补链，获得大量优质资产来源。同时信托公司将通过发行基础设施REITs等方式盘活存量资产，获得更多业务机遇。鉴于融资成本持续降低的大趋势，建议投资者把握时间窗口期、抓紧认购。

国际贸易环境整体较好，出口结构性特征持续变化。世界贸易组织预计，2025年全球货物贸易量将增长2.7%，其中亚洲出口额增长7.4%。即使4、5月关税战大幅拉低对美出口，但鉴于占比已不足10%，1-5月我国货物贸易出口累计仍实现7.2%的同比增长。笔者预计，从区域来看，在国家战略和市场因素的共同推动下，“一带一路”沿线国家贸易增速（1-5月10.4%）仍有望保持在较好水平。从品类来看，目前我国出口产品的汽车、船舶、集成电路等高技术产品增速较快，印巴冲突结果有望重塑全球军购格局，并推动我国军工出口加速增长。

经济社会均处于加速转型期，短期局部风险仍需警惕。多项数据显示，我国经济处于美林时钟的复苏期。但鉴于外部环境变化带来的不利影响加深、无良舆论横行、社会预期不稳、个体体感差异巨大等因素，虽然必能守住不发生系统性风险的底线，但也难免存在部分地区经济社会出现不确定性、特定企业破产重组等风险，建议投资者对手头的相关资产持续关注。兑付记录良好信托公司的产品仍将是兼顾收益性、安全性甚至流动性的上乘之选。

五、资产配置展望

（一）权益投资：指数整体震荡上行，对累计涨幅过大的建议落袋为安

回顾二季度，A股表现基本符合预期。《二季度展望》指出，A股价格区间上行，但冲高后建议回避；关注金融机构业绩表现和科技龙头回调风险。即使四月初受到关税战冲击强力影响，二季度万得全A指数仍保持震荡上行走势，上证指数创年内新高，银行、保险公司等业绩增长放缓，科技领域核心产业和头部企业整体大幅回调。

展望三季度，A股表现有望渐入佳境，稳定红利将吸引更多海外资金。基本面角度，5%左右的GDP增速提供的国际经济增量贡献仍遥遥领先，复苏期的经济增长和国家政策大力扶持都将推动多数企业利润趋势上行，加之全球领先的多数产业的国际竞争力，目前A股整体估值也仍处于历史较低水平和国际较低水平。资金面角度，海外资管机构受到中国政治高度稳定、经济持续增长、环境安全平稳、股息优势显著等因素的吸引，必将逐步大幅提升大中华区的资金配置力度，带来海外中长期机构资金增量，提振更多国内外资金的信心；国内货币政策注入十五年未遇之充裕流动性，中长期资金加速流入与股市稳中有涨的良性循环正在形成，2%以下的存款利率和国债收益率凸显股市价值，更多国内投资者也将更积极入市。但需高度关注两点，一是低利率环境对广大金融机构盈利可能造成的持续压力，业绩增长可能弱于市场预期和国民经济；二是科技领域核心产业和头部企业前期被过度关注，在过快上涨后，仍可能面临大幅回调。

回顾二季度，港股表现基本符合预期。《二季度展望》指出，港股震荡上行趋势不改，但对高息银行股可落袋为安。二季度恒生指数与A股指数类似，低开高走。但高息银行股保持上涨，强于《展望》预期。

展望三季度，港股震荡上行趋势不改，但对高息银行股可落袋为安。基本面角度，H股整体估值仍处于历史较低水平和国际较低水平，复苏期的经济增长和国家政策大力扶持都将推动多数企业利润趋势上行，崛起的东方巨龙和复苏的中国经济仍将是港股走牛的最大底气。资金面角度，人民币汇率震荡走强，显示海外降息周期和对华舆论历史性翻转正推动出海资金回流中国，增配中国资产甚至重仓中国将逐步成为国际投资者的标配，香港楼市也有所回暖。南向资金上半年接近2024年历史最高纪录约90%。汇丰环球私人银行《2025年环球财富中心投资者》报告显示，26%的内地企业家计划在未来一年内将资产转移至香港。此外，鉴于港股市场拥有相对A股的估值优势和A股无法购买的行业龙头，加之更多国内外优质标的在港上市更将提升港股市场的吸引力，都将进一步推高港股市场水位。重申，对2021年以来持续推荐、让信任的读者获利颇丰的高息银行股可考虑落袋为安。

（二）债券投资：国债收益率宽幅震荡，当前配置意义不大

回顾二季度，国债收益率走势基本符合预期。二季度，10年期国债收益率小幅波动，在1.63%-1.82%的区间波动。与《二季度展望》“国债当前配置意义不大，收益率宽幅震荡”的预判总体一致。

展望三季度，国债配置意义仍然不大，收益率宽幅震荡。美联储降息预期对我国利率形成压制，但2024年过快下降的市场利率大幅透支了未来相对宽松流动性环境下的利率下行空间。宽货币和宽财政环境下，债券市场交易价值大于配置价值。利差整体缩窄使得券种配置价值下降，债券投资ETF大潮将不可阻挡。

（三）房产投资：楼市格局或迎分化，购买策略建议因人而异

回顾二季度，楼市表现略弱于预期。《二季度展望》指出，楼市短期整体持续回暖，纯居住+消费娱乐的长期趋势不改。4、5月一二三线城市房价环比走弱，但同比降幅继续收窄，商品房库存持续减少，改善性购买和一二线城市的结构性需求释放。广州拟全面取消住房“三限”，后续其他一线城市举措值得关注。《国家外汇管理局关于深化跨境投融资外汇管理改革有关事宜的通知（征求意见稿）》公布，提出“取消资本项目外汇收入及其结汇所得人民币资金不得用于购买非自用住宅性质房产的限制”，正式稿的落地值得关注。

展望三季度，关注外资动向，多数地区纯居住+消费娱乐的长期趋势不改。《政府工作报告》指出，2025年要持续用力推动房地产市场止跌回稳，充分释放刚性和改善性住房需求潜力，合理控制新增房地产用地供应，加快构建房地产发展新模式，打造“中国建造”升级版，建设安全、舒适、绿色、智慧的好房子。笔者预计，《关于深化跨境投融资外汇管理改革有关事宜的通知》落地后，有望兑现前期“随着经济数据、市场预期、人民币汇率和安全关注的同步上行，重新开展全球资产配置的“外资”可能加速涌入，推动一线城市豪宅和核心商办的成交”的预判，对一线城市部分房价形成一定促进。但三季度一、二线城市多数房价仍将面临压力，三四线城市乃至下沉市场去库存仍将乏力，房产投资向纯居住+消费娱乐的历史性转型势不可挡，但两大机遇值得长期关注。

一是房产有望更多体现其消费品属性，更多富裕人群有望主动抄底高品质住房或自主投建个性化住房；更多老人有望购置旅居养老房，同时逆向置换将使市区老破小成交维持在一定水平；更多自由职业者会去“有风的地方”购置不高于普通车价的“躺平房”。二是若有投资需求，可考虑人口持续流入、租金收益率超3%且自身较为心仪的城市择低买入。但总体来看，房产不再是多数人投资的最佳选择。对有投资眼光的客群，兑付记录良好信托公司的产品也应在家庭资产配置中逐步占据更高比例，家庭信托、家族信托、养老信托更可作为长期稳健型投资者的重要选择。

（四）贵金属投资：买入金银，坚定持有

回顾二季度，金银价表现符合预期。二季度，SHFE在历史新高后最多回调12.7%，后又大幅反弹；白银在4月大幅回调后，创出2021年以来新高；以上与《二季度展望》“少动多看、逢低介入”的预判一致。

展望三季度，它横由它横，明月照大江。近年来金价累计涨幅较大，三季度存在调整可能，但鉴于巨大需求和有限供给的缺口无法弥合，长期投资者仍可逢低介入、安心持有。七点理由：

1.美元价值面临更多质疑。2024年底，美元在全球外汇储备中占比46%，较十年前下降10pt。世界黄金协会2024数据显示，56%（2023年46%）的受访发达经济体央行认为，美元在全球储备中的份额将会下降。

2.乱世买黄金的常规逻辑。中东、东欧、南亚局势的深度发酵，东亚局势的加剧紧张，以及更多国家扩军、部署进度加快，都将趋势性推升全球金银的投资需求。广发宏观指出，美国和欧洲可能也面临财政赤字持续扩张的风险，利好黄金货币属性。特朗普MAGA政策带来的经济衰预期，也利于金价进一步回升。

3.各国央行总体增持黄金。按市场价格计算，去年黄金超过欧元成为全球第二大储备资产。世界黄金协会《2025年央行黄金储备调查》显示，95%的央行认为，全球央行黄金储备在未来12个月将增加。中国央行连续7个月购买黄金。

4.全球民间需求趋势增长。2024年全球黄金需求达4974吨，为历史新高。高盛认为，历史表明，在经济衰退担忧期间，黄金ETF流入往往会显著且持续超过其美联储利率所暗示的水平。如果衰退真的发生，ETF流入可能进一步加速。印度证券交易委员会称，目前印度民间黄金持有量约2.5万吨，超过世界十大央行（包括美、德国、中、印等）黄金储备总和。胡润研究院《2025中国高净值人群品质生活报告》显示，高净值人群投资重点从不动产转向黄金。

5.降息周期金价表现较好。据统计，在美联储降息后的6-12个月，金价上涨概率近八成，平均涨幅约8%。但本轮SHFE自2022年7月以来金价上行累计最大涨幅达118%，一定程度透支降息预期，因此存在短期盘整可能性。

6.储量、产量均增长乏力。世界黄金协会表示，黄金新增储量寻觅艰难，采矿业努力维持产量增长，2022-2024年全球矿山产量年同比增速持续低迷，但大规模开采需要大量的投入、勘探和开发，平均需要10～20年才能投产。据美国地质调查局估计，可开采的黄金储量仅为累计已开采量的30%。

7.权威机构预测趋于上行。世界黄金协会表示，如果经济表现符合市场预期，金价将比今年以更温和的速度上涨；若全球央行需求强于预期，或是出现金融状况恶化引发避险需求，黄金仍有上涨潜力；但如降息周期逆转，或将带来挑战。

（五）海外投资：归来吧归来呦，浪迹天涯的游资

回顾二季度，海外资产表现扑朔迷离、对错各半。《二季度展望》指出，发达国家资产超配历史逐渐远去，资金避险需求进一步扩大，美股市场震荡下行，美债风险日益凸显。二季度，债券熊市从日、美逐步扩散到多个发达国家。美元指数大幅下行，对人民币汇率震荡下行。美国等海外发达国家资本市场走出深V形态，美元大幅流出导致多个非美市场指数创新高。各国房产走势大相径庭。

展望三季度，发达国家资产超配历史渐行渐远，资金避险需求进一步扩大。若继续以全球关注的美国资产作为切入点，总体来看，受制于债务、军事、产业等综合因素，美国“例外主义”受到更普遍质疑，未来可能蔓延至更多发达国家。

美股市场面临持续下行压力，可能拖累其它发达国家股市。基本面角度，美国经济衰退已成定局，中国高科技领域全面破局，两者对美股基本面形成压制。一是美国经济数据持续走弱。美国供应商管理协会ISM数据显示，5月制造业PMI和服务业PMI均低于景气线，且创今年新低和历史低位。今年以来就业数据也是持续低迷。贸易逆差进一步扩大。美国银行调查显示，基金经理对经济前景的看法是30年来最悲观的。二是技术进步迟迟未能落地。经验显示，一旦中国形成产能则将保持长时间领先，当前广泛落地的AI+却多在中国，Deepseek等AI已被中国的个人、企业和政府广泛应用。

资金面角度，降息规律魔咒、高税收预期和权威机构言行对美股资金面形成有力压制。一是降息反映悲观预期。历史数据显示，美联储降息周期往往与经济衰退相伴随，期间美股普遍大幅调整。二是899条款吓退海外投资。美银分析，“大美丽法案”中的第899条款措施可能会将来自利息、股息、租金和特许权使用费的美国来源收入法定税率提高至20%。三是资管机构愈加保守。一季报显示，伯克希尔哈撒韦现金储备再创历史新高；美国银行调查显示，计划减少对美股敞口的基金经理人数达到创纪录水平。此外，近年来发达国家资本市场多在高位。美国经济数据一般但仍优于多数国家疲弱表现，若美国经济和美股均表现不佳，那么海外其他主要股市投资者在经济下行、政治动荡、外部冲击等不利预期推动下，风险偏好有望更趋保守。同时，中国股市走牛，吸引新兴市场基金投向转移，也可能抽血其它发展中国家股市。

美债投资对多数人未必好选择，建议远离危墙眺望广阔天地。美联储降息预期带来美债走牛预期，但基于汇率变化、兑换成本，特别是安全性等因素考虑，笔者仍不建议投资。国际信用评级机构穆迪将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1，至此标准普尔、惠誉和穆迪三大国际评级机构已全部剥夺美国“3A评级”。巴菲特在最后一次股东大会上发出了迄今最严厉的金融警告之一，表示真正担心的问题是，美国货币是否保持长期稳定性。而在“财政愚蠢行为盛行”的世界里，固定票面利率的债券根本无法提供任何保护。桥水基金创始人达利欧指出，美国以往任何时候发行更多的债务，而愿意购买的央行、金融机构等买家群体却在减少。先锋集团指出，各国政府依赖赤字融资将迫使投资者要求更高风险溢价，形成“利率上升—融资成本增加—债务恶化”的死循环。

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