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【上海念空：量化Alpha进入“低潮期”】

念空认为，8月底以来“指数强、个股弱”的极端分化格局直接压缩了量化策略的运行空间。以中证500为例，指数单周上涨3.24%，而成分股涨跌幅中位数仅0.24%，显示出资金高度集中于少数权重股，导致“错误定价”机会大幅减少。量化模型本质上是利用市场广泛存在的价格偏离，通过分散持仓获取统计套利收益，但当市场呈现“头部暴涨、尾部滞涨”时，模型即便正确预测了多数股票的相对强弱，也难以抵消未能重仓强势股的机会成本。此外，念空指出，市场波动率呈现“急升急降”的V型走势，导致量价类因子（如反转、波动、换手）短期失效；而基本面因子（如盈利、估值、 growth）因财报真空期缺乏催化剂，未能及时补位，造成整体因子结构“青黄不接”。念空正在推进因子库升级：一方面引入高频订单流数据，构建“资金冲击”因子，用于捕捉权重股资金溢出效应；另一方面通过机器学习对因子权重进行动态非线性调整，在波动率骤降时自动降低量价因子暴露，提升基本面与情绪类因子的配比。公司强调，Alpha回撤并非模型失效，而是策略对“低分散+低波动”环境的正常反应，历史上类似情形在2020年7月、2021年12月也曾出现，随后3-6个月内超额收益均出现显著修复。

【鸣熙资本：风格极端化导致策略拥挤】

鸣熙资本将近期量化策略跑输归因于两大层面：一是市场结构极度失衡，资金集中流向通信、电子、券商等权重板块，导致“赚钱效应”高度集中，量化模型因分散化约束无法充分参与；二是策略同质化加剧，大量管理人采用相似的“中频价量+基本面混合”框架，当极端行情触发统一调仓信号时，容易出现“同买同卖”的拥挤交易，放大冲击成本。鸣熙指出，当前量化行业管理规模已突破1.5万亿元，中证500、1000指数增强策略的合计规模占对应指数自由流通市值的比例接近4%，远高于2019年的1.2%，策略容量瓶颈开始显现。不过，鸣熙认为此次Alpha回撤仍在“正常波动区间”：其跟踪的500指增策略近五年超额收益年化9.8%，月度最大回撤-2.1%，而8月回撤为-1.6%，并未突破历史阈值。公司正在从三方面优化：第一，降低传统动量因子权重，新增“机构持仓变化”与“北向资金强度”因子，以捕捉主力资金动向；第二，引入行业间“资金流向溢出”模型，当某行业资金净流入强度高于历史90%分位时，临时提升该行业权重上限1.5倍；第三，采用“盘中实时调仓”技术，把调仓窗口从收盘前30分钟分散至全天6个时段，减少尾盘冲击。鸣熙预计，随着政策催化向中下游扩散，市场热度将从“科技+金融”向“制造+消费”轮动，策略拥挤度有望缓解，Alpha修复概率较高。

【磐松资产：再现“核心资产式”抱团】

磐松资产将本轮行情类比2021年初“核心资产”抱团：当时沪深300指数在2021年1月上涨5.5%，而全市场中位数下跌2.3，与当前“指数涨、个股跌”如出一辙。磐松指出，量化策略的“分散投资+严格风控”在极端行情中反而成为“掣肘”：一方面，单一个股权重上限通常不超过1%，无法像主观基金那样重仓10%以上的龙头；另一方面，行业偏离度被严格控制在±5%，难以完全押注某一强势板块。即便模型正确识别了强势行业，也因“仓位不足”而未能贡献显著超额。磐松复盘显示，其500指增策略在8月持有通信、电子行业权重合计16%，略高于基准的13%，但两大行业内部涨幅前5%的股票平均上涨18%，而策略持有的二三线标的平均仅上涨6%，导致行业配置贡献为负。磐松强调，极端结构性行情通常不可持续：2021年2月核心资产泡沫破裂后，市场迅速转向小盘风格，量化策略在随后6个月内超额收益快速修复。公司当前并未大幅调整模型，而是通过“风格中性+因子动态加权”方式，保持对“估值+盈利质量”因子的长期暴露，等待市场风格回归均衡。同时，磐松提醒投资者，短期回撤是量化策略的“保费”，长期看分散投资仍是获取稳健超额的核心手段。

【杨湜资产：信噪比骤降下的“统计劣势“】

郑彬从“信息论”角度解释量化策略的短期困境：市场资金高度集中于5%的个股，导致整体信噪比（有效信息与噪声之比）急剧下降，量化模型难以从剩余95%的股票中提取有效信号。由于量化策略依赖“大数定律”，需要通过大量重复交易获取统计优势，当市场呈现“极少数股票贡献绝大部分涨幅”时，模型的分散持仓反而稀释了强势股的贡献。郑彬指出，8月A股涨幅前10%的股票对沪深300指数贡献超过90%，而量化组合因覆盖面广，天然无法集中持有这些“头部赢家”，导致短期跑输。他强调，这并非策略缺陷，而是量化投资“风险分散”特性的必然代价。杨湜资产正在尝试“动态集中度”模型：当市场Herfindahl指数（衡量个股涨幅集中度）突破历史90%分位时，临时将个股权重上限从1%提升至2.5%，并通过期权对冲组合波动，以兼顾“分散投资”与“热点捕捉”。郑彬提醒投资者，量化策略的Alpha具有“周期性和均值回归”特征，短期回撤往往为后续修复提供空间，关键在于坚持策略纪律，避免因短期波动而频繁切换模型。

【锦望投资：大小盘风格进入“第二轮回摆”】

锦望投资通过“大小盘风格时钟”框架，指出2019年以来市场已出现两次显著的风格拐点：第一次是2021年2月，沪深300见顶而中证2000触底，随后小盘股开启三年跑赢周期；第二次是2024年9月，大小盘指数同步见底，此后小盘股再次领涨，至2025年8月中证2000已接近2021年高点的90%分位，而沪深300仅回升至历史50%分位，两者再次呈现“高低分化”极端状态。锦望认为，当前大小盘相对估值（中证2000/沪深300）已升至2016年以来+1.5倍标准差，接近2021年2月“核心资产”泡沫顶峰水平，暗示小盘股性价比显著下降。公司模型显示，当大小盘相对估值突破+1σ且融资余额占比连续上升时，未来6个月沪深300跑赢中证2000的概率高达72%。锦望因此建议：逐步降低小盘量化敞口，将中证2000指增仓位从40%降至20%，同时增配沪深300价值增强策略，重点持有“低估值+高股息+国企市值管理”三重催化的大盘蓝筹。此外，锦望通过期权构建“长短仓”组合：做多沪深300 ETF、做空等市值中证2000期货，以捕捉风格收敛收益。公司强调，风格轮动是A股长期规律，极端分化后往往出现“均值回归”，投资者应避免在“高位追涨”小盘股，转而提前布局低位大盘股，等待下一轮风格再平衡。

【世诚投资：高风险偏好资金“永不眠“】

陈家琳在9月策略报告中罕见“检讨”，坦承低估了“高风险偏好增量资金”的持久力与迁移速度。他用“永不眠的金钱”来形容这批资金：它们往往带有“杠杆色彩”——两融、场外衍生品、游资打板、北向绕道DMA，一旦进场便呈现“高周转、高集中度、高波动”的三高特征。与2019-2020年“核心资产”行情不同，当时增量以公募、外资为主，持股周期长、估值容忍度低；而本轮增量资金对“短期业绩兑现”要求更低，对“叙事空间”要求更高，因此AI算力、低空经济、商业航天、折叠屏、华为链等“高流水+高话题”赛道成为首选。世诚复盘发现，8-9月两市日成交额破万亿的22个交易日里，AI算力板块成交额占比从18%峰值回落至10%，但同期“新型工业化+工业母机”板块成交额占比从2%飙升至9%，而“资金池”总量并未萎缩，证明同一批高风险资金在“平移”而非“撤退”。陈家琳指出，这类资金迁移通常遵循“三阶段”节奏：1）龙头打出高度（标杆股翻倍）；2）扩散至同板块二三线（市值200-500亿）；3）外溢至“同风偏、不同故事”的新赛道。因此，即使AI算力短期“熄火”，资金也会在“同为高beta、具备产业催化”的领域（机器人、星链、国产大模型、数据要素）重新集结。世诚决定把组合“风偏温度计”升级为实时跟踪：当融资余额单日增幅>2%、涨停家数>百家、20日动量因子排名前10%个股成交额占比突破25%时，自动提升组合beta至1.15，并通过ETF+个股“双轮驱动”方式参与轮动，但单赛道权重上限15%，一旦成交占比跌破阈值便快速降仓，以“跟随+风控”模式分享高风偏资金迁移的“波涛”，而非“恋战”某一具体赛道。

往期回顾：

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