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节前，资管圈热议着一个让人震惊的话题。根据部分自媒体的测算，作为金融产品中最具有影响力的品种，全口径的银行理财产品在2026年开年后，仅仅1月份就流失了超过1万亿的规模。

虽然1万亿相比于银行理财30万亿的总规模并不算很大。但是，要知道在过去两年无风险收益率持续下行的大背景下，银行理财产品作为存款的替代，一直维持着规模的正增长。

有人评价说“银行理财的规模增长，是存款迁移过程中重要的第一步”，也有人说“不断扩张的银行理财规模，最终有一部分资金会流入资本市场，从而对股市带来积极的影响”。

但今年1月份银行理财规模的“大变天”，是否意味着上述观点的终结？而这个变化背后又有哪些值得关注的长期因素正在演绎？

一，微观调研：1月份银行理财规模流失的真正原因

结合近期同银行零售条线的交流，我觉得有几点需要关注：

1，银行理财产品的规模下降有必然的理由。

无论是监管部门在过去一系列的监管动作达成效果，还是部分自媒体推断的“留存收益”释放完毕，都直接导致了银行理财产品的卖相不及预期，面对着不断走低的收益率，投资者选择用脚投票，导致银行理财的规模下降，这并不出乎意料。

甚至可以说，银行理财规模的阶段性调整，是监管部门主动优化行业生态、封堵制度套利等一系列努力的成果体现。

央妈在去年底多次提到阻断和矫正“羊群效应”，许多人本能地觉得这只是在“点名”股市和债市。

但问题是，过去两年当大多数投资者因为存款利率过低，而都去不假思考地购买银行理财时，这算不算“羊群效应”呢？

低风险投资所产生的羊群效应一样是羊群效应，只要形成了明确的“一致性预期”，背后就有需要关注的风险正在积累。

从过去一年的监管动作看，监管部门对金融产品的态度应该是“各类产品均衡发展、规模平稳增长”和“在产品的底层可以做到透明清晰、兼顾多元配置”。

还在卷估值方法和固收投资的银行理财，显然距离这个标准还有很长的路要走。

今年年初有媒体报道，为做好“十五五”规划编制工作，监管部门调研了部分理财公司，其具体的调研问题包括但不限于目前制约银行理财提高投资A股规模和比例的障碍、未来五年行业期待相关政策制度如何优化等。

银行理财的未来之路，监管其实已经想得非常清楚了，你跟进得越早，先发优势可能就越大。

2，银行理财的规模虽然下降，但在“大财富管理体系”下，金融产品的规模却维持了稳定增长。

在金融产品研究的范式中，产品规模的此消彼长是常态，银行理财的规模下滑，必然有其他金融产品承接了这部分流失的金额。

笔者私下自己调研了一下各家主流银行的情况（非官方数据，可能有较大误差），1月份各家银行的零售AUM（管理总资产）都是增长的，但各家毫无例外的银行理财的存量都是下降的（貌似只有零售之王维持了银行理财规模的正增长）。

也就是说，银行理财的流失只不过是金融产品内部的规模置换，居民财富乃至整个大的金融生态是稳定的，不存在“居民缩表”的问题，相关的底层资产受冲击的可能性也不大。

3，谁承接了银行理财流失的规模？

在微观调研中，非常有意思的是，银行理财掉下来的规模，基本和各家银行零售存款增长的规模基本相对应。

在其他科目如保险、基金和三方存管均保持小幅正增长的情况下，有较大概率我们可以判断，是银行理财和存款之间形成了此消彼长的关系。

事实上，随着大部分金融产品的代销费用（自然也包括银行理财）在过去2-3年的时间里相继触底，以代销为主的财富管理机构也承受了极大的经营压力，以至于出现代销业务的性价比（或者说业务定位）逊于传统表内业务的现实，这个话题在之前的推文中有谈过，这里就不在赘述了。

多说一句，从收入的角度看，券商财富当前的生态位是好于银行财富的，因为券商财富在销售产品的时候，其产品底层的交易费用也可以计入公司层面的大帐进行分配，代销收入+交易收入，可以对财富管理部门的发展形成更好的支撑。

但对于银行的基层而言，在银行理财产品和银行存款都同属于低风险低收益的配置方向时，在不伤害客户的前提下，强化利润导向，存款+保险成为了银行财富管理的最优先目标，这无可厚非。

甚至可以展望一下未来，当金融产品相对于存款的超额利差衰减殆尽后，可能会上演银行存款在财富管理中的“王者归来”，也说不定。

4，银行理财流失的背后是银行财富的淡然处之

关于银行理财流失的问题，资管圈谈的多，但银行的朋友似乎更克制一些。原因无外是：

（1）AUM（管理总资产）考核导向。

许多商业银行考核都开始向AUM过渡，只要具有收入创造能力的AUM依然稳定增长，重要不存在显著的客户流失，银行理财的规模流失确实也没啥可以大惊小怪的，客户配置的银行理财还是存款，终究是肉烂在锅里，银行的息差收入还更高呢。

（2）机构内部的沟通。

无论是留存收益的释放，还是监管规则的变化，在过去一年的时间里，大部分银行还是向分支行层面做了很好的传达，对于银行理财产品收益下行的问题，基层对这些事情不能说早有准备，但也可以迅速应对。

（3）商业银行的疲惫感。

肉眼可见的，一场延续了十几年的、属于金融行业的黄金年代正在逐步画上句号。对于银行从业者来说，原来哪些需要“努一努”、“垫着脚”才能完成的任务，现在或许要“拼着命”才能完成。

当董事会和总行计财还是拿着过去几年的增速来苛求零售战线时，许多人都忽视了金融产品的生态已经此一时彼一时了，更加同质化的产品，更加依赖β的产品体系，得产品者得天下的逻辑早不是当年的模样了。但你洞悉了这一切又如何？银行作为上市公司，在业绩增长上也只有逆水行舟一条路可走。

“等待加班结束”，是过去两年我和银行朋友约晚饭的常态，从七点半、八点半等到九点半，现在已经是习空见惯了。

当任务难以完成的时候，“开会”、“培训”、“赋能”、“加班”就成了家常便饭，许多很好的词汇和事情，在这时也变了味，加班成为银行财富乃至整个银行的常态时，人就变成了重复劳作的机器。在没有输入只有内耗的生态中，谁又会在意银行理财这个并不怎么赚钱的业务未来会走向何方呢？

二，写在最后，从这次银行理财的规模流失来看金融产品研究的范式

关于银行理财流失这个事情，我其实并不想写，监管和金融生态的博弈互动，这两年大家已经看得非常清晰了。无论是监管孜孜以求的方向，还是作为金融机构就应该顺应监管的大逻辑，已经完全没有争议了。

但银行理财这个话题本身，却让我有了更多对于金融产品研究范式的想法，我在最后简单说说自己的想法。

1，金融产品的研究应该关注各类资产的联动

如果我们把观察周期定义得很短，比如半年或一年，此时居民财富的增长往往是相对稳定的，在AUM保持平稳增长的前提下，各类金融资产出于“卖相”的强弱势，可能会呈现此消彼长的关系。

就像今天这篇推文所分析的，这种关系必然有它的原因。但我们更需要关注的是，这种此消彼长也会带来另一种相对强势资产的诞生，从而影响到这类资产的底层资产。

有人总结过“看债做股”、“看汇做债”，其实就是这种逻辑在实战层面的另一种演绎。

金融产品的研究可以落地，也应该落地。

2，金融产品研究的短期波动与长期稳定

但从长周期看，在监管政策或宏观经济没有发生剧变时，各类金融产品之间的变化又应该是轻微的，短期波动与长期稳定之间并行不悖，想指着金融产品层面出个大新闻的可能性，在金融产品研究的逻辑框架下是很低的。

从这个角度出发，其实我们是可以排除掉许多“标题党”的，任何劲爆的话题在金融产品的长期范式下往往都会被证伪。

3，金融产品研究要重视监管的姿态和力量

相比于以非标为标志的“大资管时代”，当前监管的力度和有效性大大强化。许多人还停留在“法无禁止皆可为”的旧时代里，但从资管新规开始打击“制度套利”开始，任何试图钻监管空子的行为，最终都变得难以维系。

有人说，这是监管强度提升的结果。这话不错，但我更想表达的是，任何一种金融生态和监管强度，都是匹配它们所处的那个年代的，当时代需要非标信贷为地方政府和房地产输送血液时，监管也只能睁一只眼闭一只眼；当时代需要挤出泛固收的资金注入资本市场时，监管的动作也正在变得坚毅且清晰。

从银行理财规模流失这个事情看，重视监管的姿态和力量，提前做好应对措施是非常有必要的。

可是我更想在最后强调的是，监管行为的背后是我们所处的经济生态，在我们的大政府模式下，监管行为建立的依据就是经济生态发展的必须。

金融服务实体的逻辑才是当前所有逻辑中的最高逻辑，读懂了这些，再看监管的规则变化，一切都变得清澈和明确了。