资管机构“最后一次”规模快速扩张的机会

时间:2020/12/17 12:47:12用益信托网

“摊余成本法”,最早是2003年,公募基金行业向监管苦求来的,专门用在“货币基金”上的估值方式。


它原本是个很冷门的,只有公募基金运营人员才懂的专业术语。


但2018年,《资管新规》禁止了资金池,要求所有资管产品净值化改造后,“摊余成本法”变成了唯一能让固收产品业绩保持恒久稳定的秘技,也成了“后资管新规时代”让一家资管机构规模最快增长的法门,陡然间火爆出圈,红遍资管体系。


“摊余成本法”与最规范的“市值法”相比,仍有掩盖产品真实波动,带给客户业绩稳定假象之嫌;但相比“买入成本法”,它会将买入时的折、溢价在剩余期限内平均摊销,每日计提收益。这样在到期日来临时,“摊余成本法”估值的资产价格会与资产到期兑付的本息之和一致。不会出现“买入成本法”估值下,客户高高兴兴持有到最后一天,突然发现巨大亏损的情况。


也就是说只要保证按“摊余成本法”估值的资产,第一、能持有到期,不出现流动性风险;第二、不违约,不出现信用风险,那么中间遭遇的市场风险就不要紧,是能扛过去的。


“摊余成本法”有风险,但并非一无是处。这是监管没有将其一棒子打死的原因。2018年4月27日出台的《资管新规》虽然鼓励所有金融机构的资管产品用“市值法”估值,但还是留下了可以使用“摊余成本法”的两个口子:


第一个是“封闭式产品,且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期”的,我们姑且简称为“封闭持有可摊余”。


第二个是“封闭式产品,且所投金融资产暂不具备活跃交易市场,或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值”的,我们简称为“不活跃债可摊余”。


到了2018年7月20日,《补充通知》(全称《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》)出台,监管又开出两个口子:


第三个是“过渡期内,对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品,投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券,可使用摊余成本计量,但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍。”我们简称为“定开摊余1.5倍”。


第四个是“银行的现金管理类产品在严格监管的前提下,暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。”我们就叫它“银行现金可摊余”。


后来的行业发展证明,这哪里是口子,分明是逆势规模增长的风口。谁家抓住了,做梦都要笑醒。


最先被利用起来的是第二个口子,“不活跃债可摊余”。利用者主要为持有较多非标资产的银行和信托公司。


因为显然“非标”暂不具备活跃交易市场,是可以用“摊余成本法”的。但这只解决了估值稳定的问题,并没有办法刺激规模激增,因为监管对“非标”的压降是坚决而持久的。但很快,信托找到了另一个出路——“非标转标”,将原本通过非标融资的客户,包装一下,改为通过ABS、ABN或私募债融资。持有这类“非标转标资产”,也可以用“摊余成本法”,因为它们“在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值”。这种资产虽然流动性差,但往往收益可观,把它们垫在债券产品、甚至现金管理产品里做底仓,不仅增厚了收益,还减少了组合的波动。


接下来出现爆发性机会的是第三个口子,“定开摊余1.5倍”。被公募基金牢牢抓住,推出了“摊余成本法债基”(以下简称“摊基”)。


公募基金本来就有得天独厚的“免税”优势,尤其是25%企业所得税的减免,对于银行自营资金的吸引力就非常大了。银行自营购买或干脆定制公募定开“摊基”,有三个好处:其一是业绩稳定向上,少有波动;其二是基金分红享受免税;其三是定开债基在封闭期内杠杆可加到200%(但银行间市场只能融到140%,其余可通过交易所完成),远远高于普通公募开放式产品的140%,有利于增强收益。


一时间公募基金排队去证监会申请发“摊基”,以至于监管不得不马上下令,每家限量两支。随着“壳资源”变得越来越稀缺,“摊基”的期限也变得越来越长,从6个月、9个月、1年、3年,渐渐变成63个月、66个月、87个月、88个月……


众所周知,封闭期越长的产品越难卖。锁定一年以上,还能给投资经理留出个把月舒舒服服建仓期的产品,发起来简直难如登天。公司胆敢推出这样的产品,市场部那是要跳着脚反对的。但“摊基”不同,首发几十亿乃至上百亿规模,不过是几家银行分分钟拼个团就抢完了的,手慢一点儿都没额度。“摊基”自打2019年下半年进入发行井喷期,至今总规模已经突破1万亿了!


第四个口子——“银行现金可摊余”,是专为央妈亲儿子特设的。银行的“现金管理产品”不仅可以用摊余成本法,还可以投非标,一时间风头无两,在整个2019年疯狂上量,到年底,明确标记为“现金管理产品”的,规模已达4.16 万亿元(真实情况还不止于此)。银行理财产品短期化问题愈发明显。后来遭监管屡屡出面遏制,势头才有所减缓。


最近,“摊余成本法”产品似乎又火起来了。


原因之一是债市一晃儿跌了8个月了,“十年国开”上了差不多100个BP,按照债券市场“牛一年、平一年、熊一年”的传统,市场见底不日可期。现在开始筹备发行,等到建仓完毕,刚好赶上行情反转。但投资也不是这么简单的事儿,万一有个啥变数呢?抄底不成抄在腰上了,也是常见。所以用“摊余成本法”就比使用“市值法”安全多了。假如产品来年2月成立,3月建仓完毕,但债市又多熊了2-3个月,若是“市值法”产品,销售乃至投资经理都难免要费尽唇舌安抚客户,若还是个每日开放型产品,或者3个月定开产品,被人赎光了也是有可能。但“摊余成本法产品”就完全不用慌,建仓时收益拿到多少,只要不踩雷,到期就能给客户多少,每天都是稳稳的幸福。


原因之二是银行理财当前有些产品荒。不是真的缺产品,而是缺广大R1级散户热爱的低风险、低波动、固定回报产品。今年银行也算是破刚兑的排头兵了,大行推出的短期理财伴随着债市的单边下跌屡屡出现亏损,可是给投资者上了堂生动的教育课。而一度被炒得火热的“固收+”,曾被期待能在低波动的前提下,实现相对稳定的收益。但各路投研团队齐集,一番你方唱罢我登场后,不少“固收+”竟做成了“固收-”,实在不能让人放心。


理财不像自营,企业所得税减免跟它没什么关系,所以不一定非要在公募基金做“摊基”,若是只图“估值稳定”+“高杠杆”,那么基金专户也能办到,券商资管也能办到,都可以藉此做大规模,并趁机拓展中小银行客户。


可惜,信托公司眼下还有点吃亏,尚不能做正回购,也就不能以高杠杆吸引客户。但是对于资金信托产品来说,另有一个可趁之机,就是第三个口子“定开摊余1.5倍”的规定,出自《补充通知》。这个通知的发布对象是:


中国人民银行上海总部,各分行、营业管理部、省会(首府)城市中心支行、副省级城市中心支行;


国家开发银行,各政策性银行、国有商业银行、股份制商业银行,中国邮政储蓄银行;


各证券公司、基金公司、期货公司、私募投资基金管理机构;


各保险资产管理机构。


注意!


没有信托公司!!


也就是说如果信托公司的风控手松一点,路子野一点,就可以用短期定开产品期限错配长期债券,久期超过1.5倍,且仍然使用摊余成本法。(此法有监管风险,有流动性风险,慎用,慎用!)


不管怎么说,对于管理规模持续下降的基金专户和券商资管,以及迫切需要转型标品投资的信托来说,这都是个机会,而且或许是中国资管行业最后一次靠着“摊余成本法”快速上量的机会了。因为从目前监管发布的各种《估值指引(征求意见稿)》上看,未来“摊余成本法”的适用范围将进一步收紧,可能仅限于“货币基金”和“现金管理型产品”使用(而“现金管理型产品”有可能全部都要比照“货基”运行)。


再往远了看,“货基”都未见得能全部保住“摊余成本法”。其实证监会从2017年开始就没有再新批以摊余成本法估值的货币基金了,这几年新发的货基都是“市值法”估值,也果然都卖不出量来。


美国在2008年金融危机时,遭遇大量“货币基金”亏损,之后痛定思痛,在2014年,下令“非政府机构货币市场基金”改用“市值法”估值,只保留“机构政府货币市场基金”和“零售货币市场基金”享受“摊余成本法”的红利。这可能也是我国未来的方向。


总之,资管机构拥有“摊余成本法”产品的机会将越来越少,甚至不要多久的未来,一个“摊余成本法”产品的壳资源都是有价值的。


那么接下来只剩一个问题了,为规模所苦的资管机构们,是要顺天应命走“市值法”的康庄大道呢,还是冒险一搏再搞一波“摊余成本法”的旁门左道呢?


你掂量掂量……


作者:资 管 云
来源:资 管 云

责任编辑:Tnews

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