城投债市场政策频出,会出现违约潮吗?

时间:2021/01/11 12:40:28用益信托网

信用债市场发展了这么多年,违约企业越来越多,但城投信仰一直没有破。近期,各部委新出了些针对信用债及城投债的相关政策和说法,引起大家的关注。


首先是人民银行会同发改委、证监会发布《公司信用债信息披露管理办法》,强化信用债市场的发行监管,市场解读为信用债发行会受到影响,完全靠借新还旧的企业风险陡增;后来又有人民日报刊登采访财政部长刘昆的文章,提出“开前门、堵后门”、“把债务风险关到笼子里”的说法,昨日坊间又传闻对城投企业进行分类监管的说法,有人解读为利好,宣称可以放心干城投了。


真的可以放心干吗?考虑到咱买债券的,踩雷等于一切白干,还是得看清楚一点再决定。


01城投信仰的认知偏差


懂财务的人,如果只看城投公司的报表来投资,很多(也有好的,咱不能一棍子全打死)城投债绝对是不敢买的:现金流差、盈利能力差、债务负担贼重,主要靠借新还旧;再扒拉一下名下的资产,变现能力也差。基本属于存续期间赚钱不够还债,如果破产变卖资产也不够抵债的主儿。


但为什么大家都抢着买买买?


市场对城投的信仰,本质上讲是对政府财政信仰。是啊,地方财政从法理上讲,与中央是一体的,不具有独立性,那城投公司背靠着地方政府,好比是受家大业大的族群荫庇,这个家族的带头大哥有钱又德高望重,向来重视自己的脸面。那么大家就会暗搓搓地想:带头大哥老厉害了,子子孙孙如果出问题了,他老人家总得出面兜住吧?!此外,还有一条“守住不出现系统性风险”的底线当紧箍咒,应该属于双保险了。


从信用风险评级的角度讲,这带头大哥是既有偿债能力,又有偿债意愿。难怪市场的投资者都坚定地信仰着,在AAA国企都违约的年代里,只有投身于城投债里,才能找到安全感。


但是,前面只讲“市场”对的对城投的信仰,而不说其他方面,也是有理由的。很悲催地加一句,市场里买方的信仰,从来就不值一提,你信的东西往往都不是真实客观存在的。股市是这样,债市也同样是。


首先,带头大哥财政部就不这么看。在市场投资者眼里,城投公司应该算是政府的嫡系子孙,再不济也是三服之内的亲属,如果违约绝对关乎财政部的脸面。但在财政部各类口径的讲话中,城投公司的市场化运营,一提再提,力促转型。这意味着财政部眼里,城投公司的最终定位是独立于中央和地方财政的,与其他国有企业位置大抵相同,都是具有独立法人地位的有限责任公司,应该对自身的经营和债务负全责。


也是,进入21世纪后,地方政府隐性债务风险就一直被诟病,2014年财政部启动债务摸查,2015年正式开始开前门,允许地方政府在额度内自行发债,目的就是明晰政府债务责权,化解隐性债务风险。最高层划出来的线,已经明确了城投债属于信用债,存在违约风险。


其次地方政府真没钱,也真心要发展要政绩,没办法只能揣着明白装糊涂,加之承销商也抱着大抵相同的心态,任由城投债市场逐步膨胀,占据信用债市场近一半的江山。


也就是说,政府债务清理这些年,前门开了,后门并没有堵住,结果是两头增长。风险大不大?懂财经的人心中大都有感,不说只是还没有到击鼓传花最后停下来的那一瞬间,也期待着政府能化腐朽为神奇,以时间换空间来拆掉这个大雷。当然,如果真出现系统性风险,国家一定会不惜一切代价来化解,也一定能化解。但希望大家都不是那个“代价”中的一员。


02财政部与央行的博弈


央行与财政部,绝对是国之重器,牵一发而动全身。日前楼继伟喊话央行,引发信用债市场一片哗然。央行与财政部互怼很少见,上一次是2018年,央行称去杠杆稳增长我们勇挑重担,财政政策不应坐视,应为国出力,也是引发广泛争议。


这一次是财政部在疫情背景下,又要保民生又要抗疫又要完成扶贫收功重任,加杠杆加得很厉害,算是为国为民殚精竭虑。仅因为银行间一个地方国企违约(民企违约大家都觉得正常),央行就闹到上层,最终挨了一小板子:严厉处罚各类逃废债行为,财政部自然有些窝火。


细究城投债失序,有两个原因,一是地方政府真心需要钱,而是银行真心要赚钱,二者一拍即合,属于利益共同体。说句公平话,地方政府缺钱,根源还在于财政分配重收入与事权不匹配,地方政府也是为了发展经济、推进城镇化以及扶贫,尤其2020年的疫情对经济冲击非常大,财政税收收入大幅下降的同时,各类支出还增长很快。虽然政府加杠杆总强过其他经济主体加杠杆,但债务过重的风险也不容小视,仍需要妥善处置。


永远不要忘记,城投债属于信用债。


是信用债,就有违约的风险。在还没有暴雷的时候,都是你好我好大家好,所有相关人等一起赚钱花钱,日子过得很幸福。一旦暴雷,所有的矛盾都会翻到台面上来。永煤违约,一定不是政府所愿,而是实在无力维系了,才出此下策。国企是政府一盘大资产中最外围的一圈,外围阵地放弃了,下一个阵地是不是守得住?这是市场每一个买方内心深藏的恐惧。


而卖方和开场子的,就不害怕吗?呵呵,开场子的、卖方和买方,其实都是一家人,这就是银行间市场的可怕之处。


所以,楼部长的话真心没错。市场要打开,不能只在银行间。应该像股票市场一样放开,形成投资者风险自担的认识,投资者分散而众多,违约应该成为债券市场的正常事件,而不是一违约,买方都义愤填膺。


03城投债路径推演


目前的已经出台的政策,两大部门博弈的结果,双方都各退一步,至少大家都看到了其中的风险,宏观方面的系统性风险会有所降低。


一方面央行会同发改委、证监会下发的文件,先从源头上控制了信用债(包含城投债)无序扩张的源头。发行人、承销商、信评机构等卖方,需要对自己的行为承担更多的责任,对各方的发债冲动以及程序合规都形成一定的约束。


另一方面,财政部长刘昆的发言,也重新提出“开前门、堵后门”,并坚定表态要把“债务风险关在笼子里”,坊间传出模拟前期对房企和银行的模式,对城投企业进行分类监管的政策如果属实,也会在一定程度上化解债务风险。


但是,但是……


做债的朋友们要留心了,这些长远利好的政策,放到眼前可都是有代价的。


首先央行的文件,对发行的信息披露、责任和具体程序有了新政策,原计划借新还旧的企业一定会碰到发债周期延长或者发行中止或失败的问题,这一类企业绝对要重点关注,谨防发生违约。


第二,财政部要”堵后门”,那划归于”后门”之列的城投企业,也是要重点关注,失去了这个重要的资金之门,会不会出现违约?能不能顺利地把自己的资金需求转到新开的“前门”之内?


最后,近期对房地产企业和银行的房地产相关贷款的分类监管,对地方政府可支配财力也影响不小,这些政策对房地产企业扩张速度有压制,对银行放贷冲动有约束,但对地方政府财政而言,土地收入更为攸关,需要谨慎关注。


这些政策都是直接影响到城投企业的违约风险,短期内对城投企业是一次大考,所以,各位赶紧去研究手里的城投债吧,尽快厘清他们的风险才是保护自己的正道。


作者:红 丽
来源:资 管 云

责任编辑:Tnews

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