永续债信托?想明白前悠着点

时间:2021/06/16 12:00:03用益信托网

今年年初某地产爆出兑付危机时,我写过一篇短小的《永续债信托,是否该刹个车了?》,坦白说当时只是“拉开序幕”,没有预料到会走到如此严峻的地步,对永续债信托没有深入探索。

 

结果,数百亿信托输血,似乎也没能缓解华夏的颓势,局面江河日下,不小心投了相关产品的投资者的处境,不用说也能想象其中的煎熬。

 

但是另一方面,永续债信托——或者更流行的叫法——永续债权信托并没有因此而真的刹了车,仍然有投资者发来类似项目,问这种产品能不能做,那就更有必要展开聊聊了。

 

一个首要的问题是:永续债权信托和永续债是一回事吗?

 

可以从好几个角度去理解这两者的区别。例如,大家常说的“标”与“非标”。


永续债落脚点在“债券”,属于标准化投资品类,受《证券法》制约,有相对严格的发行流程和信息披露要求。


而永续债权信托,落脚点在“信托”,《信托法》及相关法律法规没有明确的发行流程和信息披露规定,靠的是信托合同。


“标”与“非标”的核心区别,不在于种类划分,而在于关键的流动性问题。标品债券有代码,有交易场所,发行方出现信用问题后,持有者能把债券转手,当然可能要承受一定的折价;而非标产品,一旦出现问题,只能走“收益权转让”的路子,找不到受让方,就算砸在自己手里了。

 

区别不止于此。从另一个角度看,从大类上来说,债券属于“直接融资”;而信托属于“间接融资”。

 

所谓“直接融资”,说白了,没有中介机构介入。永续债的《募集说明书》就是发行方的合同要约,认购者享有独立的投资者/债权人地位,万一风险事件发生后,也有独立的追责权利。


而永续债权信托由于本质上还是集合信托,投资者不直接面向发行人,信托公司起到的是一个信用中介的作用。永续债权信托的信托合同,仍然是“委托人-受托人-受益人”这样的结构,关键的融资主体(合同中写的是“发行人”)没有和投资者直接打照面。

 

这带来了一个问题,决定永续债信托计划安全性的,并不是投资者和信托公司之间的约定,而是信托公司和发行方之间的投资合同——类似于永续债的《募集说明书》这样的合同文件,但这些关键的文件,你-看-不-到。(如果你能亲临信托公司查阅,算我没说)


目前,这部分内容比照永续债券也列了清偿顺序、利率重置、递延支付利息条款;但这些条款加起来也就只有一页篇幅。可想而知,约定的相当简略。

 

举个例子,信托合同有一句-“加速到期事件情形下,受托人有权宣布永续债提前到期”。涉及到永续债的提前到期,自然是重要条款。但这个“加速到期事件”究竟是什么事件,翻遍全文也找不到。

 

不难想象,后续的信息披露、对发行人信用情况的跟踪、对重要担保条款的落实等就更没办法保证。信托公司的工作究竟做得如何,出现风险后的处置流程,都是未知数。

 

除了信息传导、披露上的问题外,投资者最应该关注一点,是“永续债权信托”名字上虽然带了个债权,但实质上是不是债权,至少是不是你以为的那种债权,还要打个问号。


永续债的特点之一,就是除非发生强制支付收益事件,发行人可以不限次数地递延支付利息,而不必还本付息。


目前的思路是,利用利率跳升条款来促使发行人积极行使赎回权,利率高到不划算,还不如项目还本算了。但这是建立对方有钱还的前提下,且终究是一项握在发行人手里的权利,而不是义务。

 

因此,假如发行人出现信用危机,还不上当期利息后,投资者很难主张对方违约——因为这都是提前约定好了的(目前大部分债券诉讼走得还是合同解除的路子,以后另文聊)。就是说,对方承认欠你钱,但提前约好了,有权一直拖着不还。

 

再看一下清偿顺序的约定:

 

发行人清算时,永续债权投资合同项下受托人享有的永续债权的清偿顺序,优先于发行人股东权益,等同于其他计入发行人权益工具的永续债,劣后于发行人发行的普通债券和其他债务。


按照这个约定来看,永续债权信托清偿顺序等同于“计入权益工具的永续债”,而劣后于其他的债务。

 

假设一个融资主体,发行了一般债权信托A,又发行了永续债权信托B,理论上即使A比B晚到期,清算时也是A信托还完了,才轮到B信托。

 

从这两点来看,永续债权信托的“债权”,可能和一般信托投资者心中的“债权”,不是一回事。

 

我一向反对谁给谁接盘、谁是谁的安全垫这种阴谋论,但也不得不承认,由于不用走繁琐的债券发行流程,成本低见效快容量又比一般信托计划大,还能归类到投资类,永续债信托实在是很容易被利用。毕竟是不用还本的钱,想想都刺激。


对一般投资者而言,没搞明白永续债权信托之前,还是要悠着点。



作者:洛 洛 杨
来源:大 话 固 收

责任编辑:Tnews

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